Umicore

Zoeken naar nieuwe cyclus

34,19 EUR – 3b

Umicore wist in de eerste helft van dit jaar een zachte landing in te zetten, maar het wordt een ander paar mouwen om opnieuw stevig stijgende omzet- en winstcijfers te produceren. En dat is toch een must, omdat de waardering van het aandeel verraadt dat beleggers Umicore nog altijd zien als een groeiaandeel. De winstbodem van deze cyclus met een recurrente winst van ongeveer 2 EUR per aandeel lijkt nu op een hoger niveau gevormd te worden dan de vorige bodems. Zoals in 2009, toen daalde de winst naar 0,69 EUR per aandeel. Een nieuwe groeicyclus kan echter maar vorm krijgen als de recyclageactiviteit, het goudhaantje van de materiaaltechnologiegroep, opnieuw met duurzame winstgroei aanknoopt. Maar daarvoor moet deze divisie iets te veel rekenen op stijgende edelmetaalprijzen en kan ze te weinig rekenen op fors hogere volumes door capaciteitsbeperkingen. Winstgroei is de volgende jaren zeker niet uitgesloten, maar dit hangt dus in vrij grote mate af van hogere prijzen voor edele metalen, wat een meer dan gemiddeld risico inhoudt. Dankzij een stabilisatie op de meeste eindmarkten en licht aantrekkende inkomsten kan Umicore de eerder geformuleerde jaardoelstelling van een recurrente bedrijfswinst (rebit) van 300 tot 330 miljoen EUR bevestigen. Eerder onverwacht is de factuur van 22,8 miljoen EUR voor eenmalige kosten, vooral te wijten aan de sluiting van een fabriek in China die bouwmaterialen maakt en aan de sanering van historische vervuiling. Maar de daling van de rebit met 15% was dus ingecalculeerd, en mag grotendeels op het conto geschreven worden van de recyclageafdeling, waar de rebit met 16% daalde als gevolg van lagere metaalprijzen en hogere projectkosten. Er kan niet genoeg onderstreept worden dat de recyclagebusiness ook in de eerste helft van dit jaar goed was voor ruim 60% van de bedrijfswinst. De concurrentie neemt toe in deze activiteit, vooral voor elektronicaschroot, maar de capaciteitsuitbreiding bij de concurrenten is vooral gericht op laagwaardige materialen, terwijl Umicore dankzij een technologische voorsprong vooral actief is in het hoogwaardige deel van de markt. Dankzij de flexibiliteit van het recyclageproces kon Umicore ook nieuwe aanvoercontracten afsluiten voor non-ferrometalen. Daarnaast is het bedrijf dankzij langetermijncontracten nog beschermd tegen bepaalde edelmetaalprijzen, maar andere prijsdalingen wegen wel meteen op de winst. De investeringen om de knelpunten weg te werken in de recyclagefabriek in Hoboken vorderen goed, maar zijn dus onvoldoende om de capaciteit fors de hoogte in te jagen. Umicore ziet ook groei in de materialen voor herlaadbare batterijen, vooral met het oog op de doorbraak van de elektrische auto, een toepassing waarin het bedrijf sterk staat. Umicore investeert fors in bijkomende capaciteit, maar deze divisie van energiematerialen is op dit moment slechts goed voor 7% van de bedrijfswinst. Op korte termijn kan deze divisie dus onmogelijk de winstgroei van het bedrijf dragen. De divisie katalysatoren is met een kwart van de bedrijfswinst relevanter op dit vlak. Die kampt echter voorlopig met de pech dat de groei vooral in de minder winstgevende automarkten in Azië zit, terwijl de lucratievere Europese markt nog krimpt. Umicore investeert intussen in extra productiecapaciteit in Zuid-Korea. Ook de nieuwe fabriek in Duitsland, die katalysatoren kan produceren conform de nieuwe, strenge euro 6-norm voor lichte dieselvoertuigen, is bijna startklaar.

De resultaten wettigen de hoop dat Umicore dicht bij de bodem van deze winstcyclus zit. Toch blijft een waardering van 17 keer de verwachte recurrente winst voor 2013 vrij prijzig te noemen, vooral omdat nieuwe winstgroei geen gemakkelijk karwei wordt. Tenzij de edelmetaalprijzen aan een nieuwe opmars beginnen. Vandaar voorlopig nog het advies ‘houden’ (rating 3B). Maar we houden de koersevolutie in de gaten. Bij terugval richting 30 EUR kan het advies terug naar ‘koopwaardig’.

Houden