Tragere groei bij DEME weegt op CFE

De rendabiliteit van dochter DEME valt dit jaar terug en het orderboek vult trager dan verwacht, maar de langetermijnvooruitzichten blijven overeind.

Beleggers trakteerden het aandeel van de Belgische bouw- en baggergroep CFE na de bekendmaking van het halfjaarrapport eind augustus op een koersdaling met 8 procent. Dat was niet zozeer een gevolg van de resultaten, maar wel van de getemperde groeiverwachtingen voor de bagger- en milieugroep DEME.

De omzet van DEME klom in de eerste jaarhelft wel met 36,8 procent tot 1,1 miljard euro. De bijdrage van de maritieme werken in de omzet, met vooral GeoSea, de dochter actief in de offshoreactiviteiten, steeg van 34 procent vorig jaar tot 48 procent. GeoSea was vooral actief in vier windmolenprojecten op zee in België (Rentel), Duitsland (Merkur en Hohe See) en het Verenigd Koninkrijk (Galloper). De dredging-activiteit ondervond hinder van vertragingen in het opstarten en vergunnen van nieuwe projecten, waardoor de bezettingsgraad van de vloot daalde. Daardoor steeg het orderboek minder dan verhoopt (+1,2%) tot 3,85 miljard euro, wat wel nog een nieuw record is.

CFE had al gewaarschuwd dat de rendabiliteit bij DEME dit jaar zou terugvallen naar het historisch gemiddelde. In 2016 klom de bedrijfskasstroom- of ebitda-marge nog van 21,4 naar 22,6 procent, maar voor 2017 wordt op een cijfer tussen 16 en 20 procent gemikt. In de eerste jaarhelft klom de ebitda met 5,4 procent tot 195,4 miljoen euro, en zakte de ebitda-marge van 23,1 naar 17,8 procent. De nettowinst daalde met 16,6 procent tot 45,1 miljoen euro. Omwille van het investeringsprogramma steeg de nettoschuldpositie van DEME tegenover eind december met 77,9 miljoen euro tot 232,9 miljoen euro. Eind augustus werd de overname afgerond van A2Sea, een Deense installateur van windmolens op zee.

De pool contracting trok de verbeterende resultatentrend door. De omzet daalde in de eerste jaarhelft weliswaar met 12,3 procent tot 351,2 miljoen euro, maar de bedrijfswinst (ebit) steeg met 94,7 procent tot 14,8 miljoen euro en de nettowinst verdubbelde ruimschoots, van 4,1 miljoen tot 8,8 miljoen euro. Ook met het orderboek gaat het opnieuw de goede kant op, getuige de toename met 12,9 procent tegenover eind 2016, tot 961 miljoen euro. Vooral in België en Polen zijn heel wat nieuwe contracten ondertekend. Een heikel punt blijft een onbetaald project in Tsjaad, met een onverminderde blootstelling van 60 miljoen euro.

Momenteel wordt de samenvoeging van contracting met de bouwgroep Van Laere van referentieaandeelhouder Ackermans & Van Haaren bekeken. Een definitieve beslissing wordt in het vierde kwartaal verwacht. De samenvoeging stond al enkele jaren in de sterren geschreven, al hadden de CFE-aandeelhouders eerder gemikt op het evolueren naar een puur bagger- en milieubedrijf, met de bijbehorende hogere waardering. We sluiten zeker niet uit dat dat later alsnog gebeurt.

De derde en kleinste pool, vastgoedontwikkeling, droeg in de eerste jaarhelft dankzij de verkoop van twee belangrijke participaties disproportioneel bij aan het nettoresultaat (+18,8 miljoen euro, tegenover -0,8 miljoen vorig jaar). Op groepsniveau steeg de omzet met 18,9 procent tot 1,46 miljard euro en de nettowinst met 27,9 procent tot 67,8 miljoen euro, of 2,68 euro per aandeel.

Conclusie

Het aandeel van CFE herstelde gedeeltelijk van de klap na de halfjaarcijfers. De langetermijnvooruitzichten van DEME blijven onverminderd overeind. De waardering is correct, tegen 19 keer de verwachte winst 2017 en met een ondernemingswaarde (ev) van 6,8 keer de verwachte bedrijfskasstroom (ebitda) 2017.

Advies: houden/afwachten

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Munt: euro

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 3,2 miljard euro

K/w 2016: 19,5

Verwachte k/w 2017: 19

Koersverschil 12 maanden: +57%

Koersverschil sinds jaarbegin: +23%

Dividendrendement: 1,7%