Stilte voor de storm bij Tessenderlo

Tessenderlo Group heeft een prima 2020 en een meevallend 2021 achter de rug. Maar daar is weinig van te zien in de koers. Over de voorbije twee jaar presteerde het aandeel in lijn met de Bel-20-index (+11% versus +10%), maar over de afgelopen twaalf maanden is er al een achterstand van 6 procent.

Wie de voorbije vijf jaar in het aandeel heeft belegd, heeft daar geen geweldige zaak aan gedaan. Door het gebrek aan dividenden is er een serieus verschil in return (koersevolutie + dividenden). Enkel in de eerste drie tot vier jaar na de overname door Luc Tack presteerde de koers prima en blonk het aandeel uit in vergelijking met de Bel-20.

Luc Tack zal het niet zo erg hebben gevonden dat het Tessenderlo-aandeel het minder goed doet dan de prestaties van het bedrijf. Tegen zeer redelijke waarderingen heeft hij de voorbije jaren ruim 70 procent van de stemrechten van Tessenderlo Group in handen gekregen. Met dank aan de buitengewone aandeelhoudersvergadering in 2019 die het dubbel stemrecht voor aandelen op naam die meer dan twee jaar in bezit zijn, heeft goedgekeurd. De cruciale drempel is 75 procent. Daarboven kan niemand nog belangrijke beslissingen blokkeren.

Zo’n belangrijke beslissing kan het goed- of afkeuren van de fusie tussen Picanol en Tessenderlo Group tot één Belgische industriële groep zijn. Dat plan was er al begin 2016, maar de aandeelhouders hielden het tegen. Nu is de groep er veel beter aan toe. Ze is weer zo goed als schuldenvrij en desondanks erg laag gewaardeerd tegen amper 8 keer de verwachte winst, 4 keer de verhouding tussen de ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda), 1,1 keer de verwachte verhouding tussen de koers en de boekwaarde, terwijl de groep de voorbije twee jaren gemiddeld voor 200 miljoen euro aan vrije kasstromen per jaar heeft gerealiseerd.

Tessenderlo Group bestaat uit de divisies Agro, Bio-valorisatie, Industriële oplossingen en de elektriciteitscentrale T-Power. De Agro-divisie, die vooral Tessenderlo Kerley (gespecialiseerde meststoffen uit afvalstromen van raffinaderijen) omvat, kende een schitterende tweede jaarhelft met een omzettoename van liefst 70,2 procent, van 220,7 naar 375,8 miljoen euro. In het eerste halfjaar bedroeg de omzetstijging 3 procent, zodat er over het volledige boekjaar een klim met 28,5 procent was, van 582,9 naar 749,3 miljoen euro, of 31,4 procent zonder wisselkoerseffecten. Dat leverde een bijdrage aan de bedrijfskasstroom (ebitda) op van 147,4 miljoen euro of 41,6 procent van het groepstotaal.

De omzetstijging van de afdeling Bio-Valorisatie, die slachtafval en gelatine verwerkt, vorig jaar was een mooie prestatie. Hij ging 11,7 procent hoger, en zelfs 12,8 procent zonder wisselkoerseffecten: van 575,7 naar 643,2 miljoen euro. Een minpunt was dat de aangepaste ebitda met 4,2 procent lager ging, van 81,9 naar 78,5 miljoen euro.

De divisie Industriële oplossingen (plastic pijpsystemen en waterbehandeling) kende ook een stevige omzettoename van 21,3 procent, van 509,1 naar 617,8 miljoen euro, en een fraaie sprong van bijna 44 procent voor de aangepaste ebitda, van 53,0 naar 76,1 miljoen euro. De gascentrale T-Power leverde een stabiele omzet van 71,2 miljoen euro (+2,5%), maar een 3,5 procent lagere aangepaste ebitda van 52,2 miljoen euro (was 54,1 miljoen).

Het is wachten tot 25 augustus om zicht te krijgen op de omzet- en winstevolutie voor dit jaar en of de bedrijfsleiding de prognose van een aangepaste ebitda die vergelijkbaar zal zijn met 2021 (354,2 miljoen euro) kan bevestigen. Voorts is het afwachten of Tessenderlo een vergunning krijgt voor een tweede stoom- en gascentrale in Tessenderlo en uitkijken naar de evolutie van de stemrechten. Het aandeel noteert te goedkoop. We bekijken of we onze positie kunnen verstevigen (koopwaardig, rating 1B).

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B

Koers: 29,55 euro

Ticker: TESB BB

ISIN-code: BE0003555639

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 1,27 miljard euro

K/w 2021: 7,5

Verwachte k/w 2022: 7,5

Koersverschil 12 maanden: -15%

Koersverschil sinds jaarbegin: -12%

Dividendrendement: –