Recticel tempert de verwachtingen

Operationeel gaat Recticel door een dal. De versnelling van de omzetdaling is wel gestopt, maar nu komt de winstgevendheid onder druk, met een winstwaarschuwing tot gevolg.

Het worden spannende weken voor Olivier Chapelle, de CEO van Recticel. Al enkele jaren probeert hij de afdeling Automobiel Interiors te verkopen. In de loop van het jaar dacht iedereen dat dat proces on hold was gezet door de moeilijke omstandigheden in de auto-industrie. Maar zowel bij de bekendmaking van halfjaarcijfers als bij de tradingupdate over het derde kwartaal bleek dat het verkoopproces nog altijd aan de gang is en dat er nog voor het eindejaar duidelijkheid komt of het proces succesvol kan worden afgerond. Het zou voor Chapelle toch gezichtsverlies zijn als hij moet aankondigen dat de verkoop andermaal niet doorgaat.

En het was al een bewogen jaar voor Recticel door het vijandige bod van Kingspan in het voorjaar. De Ierse onderneming wilde 700 miljoen euro op tafel leggen voor de divisies Isolatie en Soepelschuim. Kingspan deed in 2010 ook al een overnamepoging. Recticel heeft vier afdelingen, met ook nog Slaapcomfort en Automobiel. De groep altijd de samenhang van de divisies als de kern van haar strategie beschouwd en dreigde met de restjes te blijven zitten. De raad van bestuur wees het bod unaniem af en Kingspan sloeg de deur dicht.

De activiteiten hebben in de eerste negen maanden minder omzet opgebracht. De daling van de gecombineerde omzet op groepsniveau stabiliseerde tot -7,3 procent, van 996,6 miljoen naar 924,1 miljoen euro. In het derde kwartaal bedroeg de daling -6,5 procent, tegenover -7,5 procent in de eerste jaarhelft en -8,0 procent in het eerste kwartaal. Kingspan wilde vooral de Isolatie-afdeling overnemen. Die is het kroonjuweel van de groep, maar ze haalde 4,5 procent minder omzet in de eerste negen maanden (van 201,9 naar 192,8 miljoen euro). De analisten hadden op meer gerekend. In het eerste kwartaal was er nog 4 procent groei, in het derde kwartaal een forse terugval met -9,1 procent door lagere verkoopprijzen.

De andere divisies zagen hun omzet verder teruglopen. Voor Soepelschuim bedroeg de daling zelfs -13,1 procent door de zwakke vraag naar duurzame consumptiegoederen. Bij Slaapcomfort herstelde de omzet licht in het derde kwartaal, maar onvoldoende om de daling in het eerste kwartaal op te vangen (-2,3% na negen maanden). Automobiel blijft last hebben van de mindere conjunctuur in de sector en de divisie zag haar omzet in de eerste drie kwartalen met 3,8 procent teruglopen.

Resultaten kregen we niet. Na zes maanden steeg de bedrijfskasstroom (ebitda) nog van 56,2 naar 58,4 miljoen euro, dankzij de afdeling Soepelschuim. De financiële schuld zakte vooral door de verkoop van Proseat, van 117,9 miljoen euro eind september 2018 naar 113,5 miljoen euro op 30 september van dit jaar (na IFRS 16 is er wel een forse toename tot 237,2 miljoen).

De bedrijfstop ging eerst uit van een hogere aangepaste recurrente bedrijfskasstroom voor 2019 (rebitda, zonder eenmalige elementen). Dat werd getemperd tot een daling tussen 5 en 10 procent. Het is toch wel een behoorlijk stevige winstwaarschuwing, wat leidde tot koersverlies van bijna 6 procent op de dag van de bekendmaking.

Conclusie

Operationeel gaat Recticel door een dal. De versnelling van de omzetdaling is wel gestopt, maar nu komt de winstgevendheid onder druk, met een winstwaarschuwing tot gevolg. Het is uitkijken of de Automotive-afdeling kan worden verkocht tegen een aanvaardbare prijs. Tegen 6,5 keer de verhouding tussen de ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda) 2019 is het aandeel historisch bekeken nog niet attractief gewaardeerd.

Advies: houden/afwachten

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Koers: 7,80 euro

Ticker: REC BB

ISIN-code: BE0003656676

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 432 miljoen euro

K/w 2018: 16

Verwachte k/w 2019: 13

Koersverschil 12 maanden: +27%

Koersverschil sinds jaarbegin: +22%

Dividendrendement: 3,1%