Recticel

We beschouwen Recticel als een tradingkandidaat, niet als een langetermijnbelegging.

Eind 2013 (zie IB47A) vonden we de schuimrubberproducent Recticel kansrijk. De koers stond toen op 4,9 EUR. We hadden geluk met de timing, want de koers herstelde fors in de eerste maanden van vorig jaar (klim richting 8 EUR). We hadden het advies al opnieuw verlaagd, naar ‘houden’, toen de koers rond 7 EUR stond. De katalysator van de koersstijging zowat een jaar geleden was de schikking in het kartelonderzoek van Europa. De boete op groepsniveau werd bepaald op net geen 27 miljoen EUR. Geen kleine boete, maar een grote onzekerheid was weggevallen en sommige analisten hadden met een boete van circa 50 miljoen EUR rekening gehouden. Een ander probleem, de zwakke conjunctuur in Europa, is echter gebleven. In 2013 realiseerde Recticel 94% van de omzet in Europa.

Recticel behoort met 100 vestigingen in 28 landen tot de top drie in de wereld onder de polyurethaanschuimproducenten, maar met een heel sterke concentratie op Europa. De activiteiten zijn onderverdeeld in vier segmenten: soepelschuim (46% van de groepsomzet in eerste negen maanden; aanbod van schuimblokken voor toepassingen in de meubel- en verschillende andere industrieën), slaapcomfort (21%; reeks van sterke matras- en slaapcomfortmerken zoals Beka, Lattoflex, Bultex, Schlaraffia), isolatie (18%; panelen voor thermische isolatie van gebouwen) en automobiel (21%; dashboardbekleding, deurpanelen en zetelkussens).

Intussen staat de koers terug in de buurt van 5 EUR, ongeveer ons startpunt van ruim een jaar geleden. Het management stuurde vlak voor Kerstmis opnieuw een omzet- en winstwaarschuwing de wereld in. Er is de zwakke conjunctuur, die leidt tot een iets lager zakencijfer in het laatste kwartaal van 2014. Maar er zijn ook, als gevolg van productieproblemen bij leveranciers (onder meer door explosie in Shell-fabriek), de hogere grondstofprijzen voor polyol, wat de marges drukt.

De omzet over 2014 zal daardoor slechts lichtjes stijgen tegenover 2013 en de recurrente (zonder eenmalige elementen) bedrijfkassstroom (rebitda) zal niet 5% hoger liggen, maar ongeveer 12% lager. Na negen maanden was nog sprake van een omzettoename van 2% (van 940,5 naar 954,8 miljoen EUR), met enkel een daling van 2% in slaapcomfort. In het derde kwartaal viel de omzetdaling met 7% in de autoafdeling op. Een divisie waarvoor Recticel al enige tijd een koper zoekt, want door de vele mindere jaren torst de schuimrubberproducent wel een netto financiële schuld van 193,2 miljoen EUR met zich mee (situatie eind september). Met een verwachte rebitda van ongeveer 64 miljoen EUR (op basis van de recente winstwaarschuwing) betekent dat toch 3 keer die rebitda. Het is dan ook uitkijken wat er met het dividend gebeurt. Voor vorig boekjaar werd dat verlaagd van 0,29 naar 0,20 EUR per aandeel. We mikken op een stabiel dividend.

Conclusie

We beschouwen Recticel als een tradingkandidaat, niet als een langetermijnbelegging. Tegen 11 keer de verwachte winst 2015, 0,8 keer de boekwaarde, 5 keer de verwachte verhouding tussen de ev en de ebitda en 4% brutodividendrendementzien we toch weer een stevige onderwaardering. We hopen op evenveel geluk met de timing en verhogen het advies. Wel enkel voor de actievere, risicobewuste belegger.

Advies: koopwaardig

Risico: hoog

Rating: 1C