Opportunistische overname maakt Pan American Silver marktleider

De mijngroep Pan American Silver is optimaal gepositioneerd om te profiteren van het herstel van de zilverprijs.

De mijngroep Pan American Silver (PAAS) is uitsluitend actief op het Amerikaanse continent. De twee belangrijkste mijnen van de groep (La Colorada en Dolores) bevinden zich in Mexico en leveren samen 48 procent van de groepsomzet. Peru, waar PAAS twee mijnen heeft, tekent voor 26 procent van de groepsomzet en Bolivië (14%) en Argentinië (12%) zorgen met elk een mijn voor de rest. Bij La Colorada en Dolores zijn uitbreidingen aan de gang die de output moeten verhogen, de kosten doen dalen en de levensduur van beide mijnen verlengen. Tegelijk bouwt PAAS twee nieuwe mijnen in Argentinië. Daar beschikt het bedrijf ook over de Navidad-mijnconcessie, die kan uitgroeien tot de grootste mijn van de groep. Analisten houden in hun modellen nog geen rekening met Navidad, omdat de lokale overheid de commerciële exploitatie van de mijn verbiedt.

Terugblik op 2018

Gezien de lagere prijzen voor zilver en goud, heeft PAAS het nog niet zo slecht gedaan in 2018. PAAS produceert tussen 25 à 26,5 miljoen troy ounce zilver en 175.000 à 185.000 troy ounce goud, naast kleinere hoeveelheden zink, lood en koper als bijproduct. Die hebben een gunstige impact op de totale gemiddelde productiekosten, die tussen 8,5 en 10 dollar per troy ounce uitkomen.

Voor het opvallendste wapenfeit van 2018 was het wachten tot november. Toen kocht PAAS sectorgenoot Tahoe Resources voor 275 miljoen dollar cash en 800 miljoen dollar in aandelen. Het is PAAS vooral te doen om de Escobal-mijn in Guatemala. Die produceerde drie jaar lang meer dan 20 miljoen troy ounce zilver per jaar, maar de activiteiten werden stilgelegd, toen bleek dat de procedure voor overleg met de oorspronkelijke bewoners van het mijngebied niet werd gevolgd. Door het wegvallen van de kasstromen van Escobal kwam Tahoe Resources in financiële problemen. Daarvan profiteerde PAAS om toe te slaan.

Verwachtingen voor 2019

De overname van Tahoe verhoogt op korte termijn het risicoprofiel van PAAS. De operatie gaat gepaard met tal van kosten, waar op korte termijn geen opbrengsten tegenover staan. De mijngroep moet weer een tijdrovende overlegprocedure starten en de kans is klein dat Escobal dit jaar al wordt heropgestart. Op lange termijn kan over de meerwaarde van de overname geen twijfel bestaan. Escobal zou tegen de huidige prijzen positieve kasstromen opleveren. Bovendien worden de groepsreserves in één klap nagenoeg verdubbeld. In 2019 wordt ook voortgewerkt aan de Joaquin- en COSE-projecten die in 2017 zijn overgenomen. Dat zijn twee ondergrondse mijnen met bovengemiddeld rijke ertslagen, waarvan de ertsen verwerkt kunnen worden in de installatie van de Manantial Espejo-mijn. Ook van La Colorada wordt in 2019 positief nieuws verwacht, na erg veelbelovende proefboringen eind vorig jaar.

Waarom favoriet?

Zilver is naar alle maatstaven erg goedkoop. Zo klom de goud-zilverratio in het najaar naar het hoogste niveau in meer dan een kwarteeuw. Ook tegenover de andere edelmetalen is de zilverprijs historisch laag. Een deel van de verklaring ligt bij de klim van de dollar. We verwachten dat het grootste deel van de stijging achter de rug is. Mogelijk is de dollartop zelfs al bereikt. PAAS is optimaal gepositioneerd om te profiteren van het herstel van de zilverprijs. De groep had na het einde van het derde kwartaal 252,7 miljoen dollar in kas en had toegang tot een kredietlijn van 300 miljoen dollar. Dat is in principe voldoende om het cashgedeelte van de overname te financieren. Maar PAAS genereert tegen de huidige metaalprijzen ook al positieve kasstromen. Gezien de groeiperspectieven en het verwachte herstel van de zilverprijs, vinden we PAAS aantrekkelijk gewaardeerd tegen minder dan 1,4 keer de boekwaarde.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B

Koers: 14,11 dollar

Ticker: PAAS US

ISIN-code: US6516391066

Markt: New York Stock Exchange

Beurskapitalisatie: 2,16 miljard dollar

Verwachte k/w 2018: 29,6

Verwachte k/w 2019: 31,3

Koersverschil 12 maanden: -6 %

Dividendrendement: 1%