Nog geen beterschap voor Balta

Het Balta-aandeel noteert nog tegen amper 0,3 keer de boekwaarde. Toch gaan we ervan uit dat het ergste achter de rug is.

De voorbije weken leek het aandeel te ontwaken en op interesse van beleggers te kunnen rekenen. Maar na de omzet- en winstwaarschuwing in december wisten we dat het vierde kwartaal verre van goed genoeg zou zijn om de koers te doen herstellen. Het omzetherstel van de voorgaande kwartalen, zagen we niet in het laatste kwartaal. De groepsomzet lag 5,3 procent lager dan in hetzelfde kwartaal van vorig jaar, van 173,3 miljoen naar 164,1 miljoen euro. De organische (zonder overnames of desinvesteringen) daling was nog groter (-5,9%). De omzettoename voor het volledige boekjaar is teruggevallen tot 3,9 procent (van 646,2 naar 671,2 miljoen euro) tegenover een klim met 7,2 procent (van 472,9 naar 507,0 miljoen euro) na negen maanden. De organische groei bedroeg 2,6 procent.

De vergelijkbare omzetstijging in de eerste jaarhelft kwam vooral van de afdeling Rugs (+18,9%), dankzij het herwonnen marktaandeel in de Verenigde Staten. Maar daar kwam in het vierde kwartaal (-8,2%) serieus verandering in. De opstart van e-commerceactiviteit in de Verenigde Staten leidde tot een aantal operationele tekortkomingen, zodat de volumes niet aan de verwachtingen voldeden en de opstartkosten hoger lagen dan verwacht.

De ster van het vierde kwartaal was de divisie Commercial met 4,1 procent meer omzet, met dank aan de groei in de Verenigde Staten en ondanks aanhoudend moeilijke omstandigheden in Europa. De neergang bij Residential leek in het derde kwartaal gestopt, maar ging in het laatste kwartaal toch weer door (-13,7% tot 46,7 miljoen euro).

Net als de voorgaande kwartalen was de evolutie van de aangepaste bedrijfskasstroom (ebitda) teleurstellend met -13,6 procent in de laatste drie maanden (van 22,9 naar 19,8 miljoen euro), vooral door de problemen bij Rugs in het vierde kwartaal. Dat deed de ebitda-marge (bedrijfskasstroom/omzet) teruglopen van 13,2 naar 12,1 procent in het vierde kwartaal.

Op jaarbasis stond tegenover 3,9 procent meer omzet een teruggang van de vergelijkbare ebitda (zonder effect van IFRS16-regel over leasecontracten) met 5,7 procent, van 78,8 naar 74,4 miljoen euro. Vooral de afdeling Rugs scoorde op dat gebied zwak met een ebitda-marge van nog maar 7,9 procent. Op groepsniveau zagen we een terugval van de vergelijkbare ebitda-marge van 12,2 naar 11,1 procent voor boekjaar 2019.

De investeringen in NEXT, het verbeteringsprogramma van de groep, hadden vorig jaar een negatieve invloed. De drie pijlers zijn: duurzaam groeien, commercieel uitblinken en de kosten verlagen. CEO Cyrille Ragoucy probeert met het NEXT-programma de neergang sinds de tapijtenproducent in juni 2017 op de hoofdmarkt van Euronext Brussel noteert, om te buigen. Het plan moet over 2020-2021 85 miljoen euro omzet en 16 miljoen euro ebitda toevoegen.

Over het boekjaar 2019 wordt geen dividend uitgekeerd. De nettoschuld bedroeg eind december 313,7 miljoen euro. Op vergelijkbare basis (exclusief leasingcontracten) blijft de schuldgraad op 4 keer de ebitda aan de hoge kant.

Conclusie

De cijfers van het vierde kwartaal hebben geen beterschap gebracht. Toch gaan we ervan uit dat het ergste achter de rug is. De waardering tegen iets minder dan 5 keer de verwachte verhouding ondernemingswaarde tegenover de bedrijfskasstroom (ev/ebitda) is redelijk. Voor een winstgevend bedrijf is een waardering tegen 0,3 keer de boekwaarde spotgoedkoop en een teken dat veel pessimisme in de koers verrekend zit. Het maakt Balta gevoelig voor een overname. We beschouwen Balta als een herstelkandidaat. Al mogen we niet blind zijn voor de hoge schuldgraad.

Advies: koopwaardig

Risico: hoog

Rating: 1C

Koers: 2,13 euro

Ticker: BALTA BB

ISIN-code: BE0974314461

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 76,6 miljoen euro

K/w 2019: 9

Verwachte k/w 2020: 8

Koersverschil 12 maanden: -30%

Koersverschil sinds jaarbegin: -24%

Dividendrendement: –