Niet alles verandert in goud bij GBL

De strategie om te mikken op kwaliteit werpt vruchten af, maar tegelijk kampt GBL met veel probleemgevallen.

Ook GBL ontsnapte niet aan de pittige correctie op de beurzen van de voorbije weken. De beurskoers volgde de afbrokkeling van de netto actiefwaarde van de holding. Eind juni was GBL intrinsiek nog 117, 21 euro per aandeel waard, maar vorige week was dat nog maar 108 euro.

De toenemende volatiliteit komt niet uit de lucht vallen. GBL stipte bij de halfjaarcijfers al de oplopende handelsspanningen en de eurosceptische Italiaanse regering aan als bronnen van onzekerheid. Het helpt de holding ook niet dat Imerys, de grootste participatie in de portefeuille, klappen krijgt. De koers van de Franse materialengroep is de voorbije maanden met ruim 40 procent gedaald in het spoor van tegenvallende resultaten. Ook aan de cementreus LafargeHolcim beleeft GBL al jaren weinig plezier. Het aandeel raakt niet uit de lappenmand, wat GBL in de eerste helft van het jaar 1,35 euro van de intrinsieke waarde kostte. Samen zijn die twee oudere participaties goed voor 30 procent van de portefeuille van GBL, maar de holding kan of wil tegen deze koersen geen afscheid nemen van de belangen.

Gelukkig heeft GBL meer geluk met de meer recente aanwinsten in de portefeuille. De nieuwe dynamische strategie, die mikt op groeibedrijven met een sterke marktpositie, werpt vruchten af. Zo kocht GBL in 2015 een belang van 7,5 procent in het sportmerk adidas voor 800 miljoen euro. Een voltreffer, want het belang is vandaag 2,9 miljard euro waard, goed voor een jaarlijkse return van 42,5 procent. Ook de investering in 2013 in de materialengroep Umicore heeft GBL zich nog niet beklaagd, getuige de meerwaarde van ongeveer 1 miljard euro op Umicore. Het aandeel corrigeerde de voorbije weken fors in het spoor van een afstraffing van de auto-aandelen, maar dat verandert niets aan de sterke vooruitzichten van Umicore. GBL deed eerder dit jaar mee aan de kapitaalverhoging van Umicore.

Maar niet alles wat GBL aanraakt, verandert in goud. Het belang van 20 procent in de luierfabrikant Ontex wordt achtervolgd door een mislukte overname in Brazilië en stijgende grondstofprijzen. Begin september ketste ook een overname van Ontex door het investeringsfonds PAI af. Allesbehalve prettig is ook de investering in Parques Reunidos geweest. Door tegenvallende resultaten is de koers van de pretparkengroep tot het laagste peil ooit gedaald. Gelukkig voor GBL maken die twee probleemgevallen samen minder dan 3 procent van de portefeuille uit, maar het wedervaren met die participaties kan het management wel inspireren de beleggingsstrategie aan te scherpen.

Dankzij een sterke balans beschikt GBL over een oorlogskas van ongeveer 3 miljard euro. Op lange termijn blijft het de ambitie van GBL om de aandeelhouder een betere return te bieden dan het rendement dat een indexfonds biedt. Dat lukte ook in de eerste helft van dit jaar, dankzij een dividendrendement van 3,6 procent en een koersstijging van 7,2 procent, terwijl de Euro Stoxx 50 bleef steken op een rendement van 1,2 procent. De kasinkomsten stegen met 1,1 procent tot 363 miljoen euro. Dat is een opsteker, omdat GBL de voorbije jaren het belang in een aantal stevige dividendbetalers als Engie en Total afbouwde. De nieuwe aanwinsten slagen er al in die leemte op te vullen. Het dividend over 2018 kan wellicht stijgen naar 3,05 euro per aandeel. Dat levert een dividendrendement van 3,6 procent op.

Conclusie

De strategie om te mikken op kwaliteit werpt vruchten af, maar tegelijk kampt GBL met te veel probleemgevallen om blind op de holding te varen. De korting van 24 procent op de intrinsieke waarde en het dividend van 3,7 procent zijn fair. Het advies blijft houden.

Advies: houden

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Koers: 81,2 euro

Ticker: GBL BB

ISIN-code: BE0003797140

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 12,9 miljard euro

K/w 2017: 20

Verwachte k/w 2018: 21

Koersverschil 12 maanden: -10%

Koersverschil sinds jaarbegin: -9%

Dividendrendement: 3,6%