Nationale Bank van België

De jaarresultaten van de Nationale Bank van België werden eind maart gepubliceerd. Helemaal gelukkig konden de aandeelhouders met die cijfers niet zijn.

Pas voor de derde keer in meer dan vijftig jaar – dat gebeurde ook in de boekjaren 2011 en 2014 – verlaagt de Nationale Bank van België (NBB) haar dividend. De zekerheid dat er minstens een stabiel dividend is, is daarmee weggevallen. En wie de moeite deed om het perscommuniqué grondig te lezen, zal beseffen dat een stabiel dividend ook de komende jaren niet gegarandeerd is. Voor het boekjaar 2015 wordt een dividend uitgekeerd van 135,41 EUR bruto per aandeel. Door de stijging van de roerende voorheffing naar 27% zakt het nettodividend onder 100 EUR per aandeel (98,85 EUR netto, was 108,69 EUR netto voor boekjaar 2014), wat overeenkomt met een nettorendement in de buurt van 3,3%. Dat blijft ruim 2,5% meer dan de rente op Belgisch staatspapier (OLO 10 jaar). Het record blijft dat van het boekjaar 2010, toen het brutodividend 166,12 EUR per aandeel bedroeg. Intussen zitten we daar toch zo’n 20% onder.

Niet dat het dividend per se zou moeten verlagen. De NBB blijft hoge winsten realiseren, maar keert daarvan slechts een klein percentage uit aan de particuliere aandeelhouder. Voor het boekjaar 2015 bedroeg de nettowinst 550 miljoen EUR of 1375 EUR per aandeel. De pay-outratio bedraagt dus net geen 10% (9,8%). We spreken wel over een winstdaling van 19%. Daarmee wordt de dalende winsttendens van de afgelopen jaren wel bevestigd.

De belangrijkste oorzaak van de neerwaartse winsttendens is uiteraard de dalende rente. Opmerkelijk is dat de NBB grotere voorzichtigheid aan de dag legt en voor het tweede jaar op rij niet langer 25, maar 50% van de winst toewijst aan de beschikbare reserve. Ze zal dat aangepaste beleid ten minste tot en met het boekjaar 2017 en wellicht langer aanhouden. Door de beslissing van de Europese Centrale Bank (ECB) om een inkoopprogramma van overheidobligaties (QE) op te starten, waarvan de uitvoering mede via de nationale centrale banken gebeurd, loopt de NBB een risico op verlies op de ingekochte stukken. Die verliezen komen er op een moment dat de rente gaat stijgen. Bovendien werd de voorbije jaren ook papier van Zuid-Europese landen opgenomen, waarop dus ook nog een potentieel verlies zit.

Niet dat de Nationale Bank niet tegen een rentestootje zou kunnen. De buffers zijn nu opgedreven tot 5,2 miljard EUR of 13.000 EUR per aandeel, of rum vier keer de beurskoers. De strijd voor een gelijkwaardige behandeling van de particuliere aandeelhouders, die zowat een decennium geleden begon, staat op een laag pitje. Enkel de individuele aandeelhouder Jaak Van der Gucht laat nog van zich horen. Vorig jaar oordeelde de rechtbank van koophandel in Brussel alvast dat de gerealiseerde meerwaarden op goud tot het vermogen van de NBB behoren.

Conclusie

Voor de aandeelhouders is het te hopen dat er geen nieuwe eurocrisis uitbreekt of de rente plots fors begint te stijgen. Daartegenover staat het als een paal boven water dat het NBB-aandeel spotgoedkoop blijft. We mogen het dan ook als een hoogrentende obligatie beschouwen, waarvan de coupon nog wel enige tijd hoger zal zijn dan die op een Belgische staatsobligatie.

Advies: koopwaardig

Risico: laag

Rating: 1A