Markt schrikt van schuldtoename CFE

Het voorzichtige koersherstel van CFE werd abrupt afgebroken na een slecht onthaalde kwartaalupdate. De onverwachts sterk opgelopen schuld speelde het aandeel parten. Wij delen die bezorgdheid niet.

Het aandeel van de Belgische bouw- en baggergroep CFE bleef sinds ons koopadvies eind maart per saldo stabiel. Het voorzichtige koersherstel werd op 25 mei abrupt afgebroken na een slecht onthaalde kwartaalupdate. Deze keer speelde de onverwachts sterk opgelopen schuld het aandeel parten. De nettoschuldpositie klom in het eerste kwartaal met 77 procent tot 622,3 miljoen euro. Dat was een gevolg van de evolutie bij de bagger- en milieugroep DEME, die haar nettoschuld zag toenemen van 287,7 miljoen euro eind 2017 naar 529,4 miljoen (+84%).

De investeringen bedroegen in het eerste kwartaal 125,9 miljoen euro. Dit jaar worden drie nieuwe schepen opgeleverd – Gulliver, Living Stone en Apollo – als onderdeel van een investeringsprogramma van 1 miljard euro voor acht nieuwe schepen. Twee schepen werden vorig jaar al opgeleverd, de laatste drie volgen in 2019 en 2020. Het overige deel is vooral een gevolg van substantiële, niet becijferde voorschotten voor lopende opdrachten. Het management benadrukte dat het totale werkkapitaal niet is toegenomen tegenover dezelfde periode vorig jaar.

De groepsomzet steeg in het eerste kwartaal met 17,7 procent, van 674,2 miljoen euro in het eerste kwartaal van 2017 tot 793,7 miljoen. DEME boekte een mooie omzetgroei van 14,6 procent, tot 584,6 miljoen euro. Vooral de activiteiten in offshore windenergie haalden een hoog niveau. De projecten in de Duitse windparken Merkur en Hohe See vorderden vlot, en in Groot-Brittannië werden de eerste 60 funderingen voltooid van het Hornsea-project, het grootste windpark ter wereld, met een geïnstalleerd vermogen van 1200 megawatt. Daarnaast was er groei in de baggeractiviteiten, met dank aan de eerste fase van een groot havenproject in Singapore (Tuas Terminal) en de sterke groei bij de dochteronderneming Tideway (plaatsing en bescherming van onderzeese elektrictiteitskabels en pijpleidingen). Het orderboek daalde in het afgelopen kwartaal van 3,52 miljard naar 3,37 miljard euro (-4,4%). Tegenover de 4,13 miljard euro van 31 maart 2017 is er wel een grotere daling met 18,5 procent. Belangrijk om te weten is dat vier grote projecten met een gezamenlijke geschatte projectwaarde van 1 miljard euro nog niet in het orderboek zijn opgenomen.

De bouwafdeling (Contracting) boekte een mooie omzetgroei met 30,2 procent tot 207,1 miljoen euro. Zonder rekening te houden met de eind vorig jaar overgenomen bouwgroepen Van Laere (vroeger 100% in handen van referentieaandeelhouder Ackermans & van Haaren) en Coghe was er een onderliggende omzetgroei met 10 procent. Een mooi resultaat, rekening houdend met de strengere winteromstandigheden dan in dezelfde periode in 2017. Minder positief is dat het orderboek met 8,8 procent terugviel tegenover eind 2017, tot 1,12 miljard euro.

CFE behield zijn jaarverwachtingen van een forse stijging van de omzet, zowel bij DEME als in de afdeling Contracting. De hamvraag blijft de evolutie van de bedrijfskasstroom- of ebitda-marge bij DEME. Die scoorde in 2016 nog een uitstekende 22,6 procent, maar viel vorig jaar terug naar 19,3 procent. Voor dit jaar mikt CFE op een voorzichtige vork tussen 16 en 20 procent. Als blijk van vertrouwen verhoogde CFE zijn brutodividend van 2,15 naar 2,4 euro per aandeel.

Conclusie

We delen de bezorgdheid van de markt over de schuldpositie niet. De nettoschuld blijft laag, tegen 1,2 keer de verwachte bedrijfskasstroom (ebitda) voor 2018. Het aandeel bodemt uit. Of er later dit jaar een herstelbeweging inzit, hangt af van het halfjaarrapport en meer bepaald van de evolutie van de rendabiliteit. We verwachten dat CFE zijn vrij voorzichtige verwachtingen zal verhogen.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B

Koers: 105 euro

Ticker: CFEB BB

ISIN-code: BE0003883031

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 2,66 miljard euro

K/w 2017: 15

Verwachte k/w 2018: 14

Koersverschil 12 maanden: -19%

Koersverschil sinds jaarbegin: -14%

Dividendrendement: 2,3%