K+S zet Noord-Amerikaanse zoutafdeling te koop

De Duitse meststoffen- en zoutproducent K+S (voluit Kali und Salz) zit al enkele jaren in de hoek waar de klappen vallen. Dat is een gevolg van de combinatie van sectorgebonden en bedrijfsspecifieke elementen.

Een eerste oorzaak was de onverwachte aankondiging in augustus 2013 dat het Russische Uralkali uit het exportkartel Belarusian Potash Co (BPC) stapte. Die drastische beslissing zorgde ervoor dat de traditionele prijs-over-volume-strategie van de grote potasproducenten plaatsmaakte voor meer onzekere productieberkingen op bedrijfsniveau bij te lage meststoffenprijzen. Het stopzetten van BPC zorgde voor een forse klap voor de sector, net op het moment dat K+S volop bezig was met het bouwen van Bethune (toen nog Legacy genaamd), het eerste nieuwbouwpotashproject in de Canadese provincie Saskatchewan in meer dan 40 jaar. De bouw kostte 3,1 miljard euro. Gezien het strategische belang van Bethune lanceerde Potash Corp (intussen Nutrien) in 2015 een overnamepoging voor 7,8 miljard euro of 41 euro per aandeel. De Duitsers weigerden elk gesprek, achteraf bekeken een voor de aandeelhouders rampzalige inschattingsfout. Niet onverwachts verliep de opstart van Bethune vanaf 2017 niet zonder problemen, waardoor de productie tot nu telkens lager uitviel dan verwacht, en van een lagere kwaliteit was. Het kwaliteitsprobleem is intussen opgelost.

Een ander element, dat door de extreme droogte vooral in 2017 en 2018 speelde, waren de problemen met het zout afvalwater van de Duitse productiemijnen die voor productieonderbrekingen zorgden. K+S investeerde sinds 2011 500 miljoen euro om structurele oplossingen uit te werken.

Meer recent speelden de lagere meststoffenprijzen, deels door het structureel hoge aanbod, maar ook door de handelsoorlog tussen de Verenigde Staten en China. Dat zorgde ervoor dat de resultaten van 2019 opnieuw onder de verwachtingen bleven. De omzet in het vierde kwartaal zakte met 15,9 procent tot 1,22 miljard euro. Op jaarbasis was er nog een beperkte stijging met 0,8 procent tot 4,04 miljard (+8,1% na zes maanden). De bedrijfskasstroom (ebtida) zakte met 29,9 procent tot 159,8 miljoen euro in het vierde kwartaal en klom met 5,6 procent tot 640,4 miljoen op jaarbasis. In het halfjaarrapport mikte K+S nog op 730 à 830 miljoen euro. De gezuiverde vrije kasstroom bedroeg op jaarbasis 140 miljoen euro, het eerste positieve cijfer sinds 2013. De nettoschuld daalde de voorbije twaalf maanden van 3,24 miljard euro naar 3,12 miljard. De schuldgraad daalde van 5,3 keer de ebitda van de jongste twaalf maanden naar 4,9 keer, een veel minder dan verhoopte vermindering. De vooropgestelde schuldgraad tegen eind 2020 van 2,8 keer de ebitda is niet langer haalbaar, ook al omdat K+S voor 2020 slechts een ebitda van 500 à 620 miljoen euro verwacht.

K+S nam daarom het drastische besluit om de Amerikaanse (Noord- en Zuid-Amerika) zoutactiviteiten in de etalage te zetten. Die afdeling realiseerde vorig jaar 230 miljoen euro ebitda, of 36 procent van het groepstotaal. Het bedrijf hoopt tegen eind 2020 een koper te vinden. Dat zou in combinatie met andere besparingen de nettoschuld tegen eind 2021 met ruim 2 miljard euro moeten terugdringen. Het is de vraag of dit door de recente enorme escalatie van het coronavirus nog realistisch is. Het brutodividend zakt van 0,25 euro naar 0,15 euro per aandeel.

Conclusie

Het aandeel K+S blijft nieuwe dieptepunten opzoeken. De coronacrisis is de zoveelste tegenslag die de Duitsers op het slechts mogelijke moment dwingt op zoek te gaan naar een koper voor de Amerikaanse zoutactiviteiten. De eerste schuldaflossingen volgen eind 2021. Er is dus nog wel wat tijd. We verwachten geen faillissement, maar verlagen door de toegenomen onzekerheid het advies. Let ook op het bovengemiddelde risico.

Advies: houden/afwachten

Risico: hoog

Rating: 2C

Koers: 5,8 euro

Ticker: SDF GY

ISIN-code: DE000KSAG888

Markt: Frankfurt

Beurskapitalisatie: 1,08 miljard euro

K/w 2019: 12,5

Verwachte k/w 2020: 23

Koersverschil 12 maanden: -64%

Koersverschil sinds jaarbegin: -45%

Dividendrendement: 2,6%