Hoge maar hardnekkige korting bij GBL

De holding noteert met een korting van ruim 30 procent op de intrinsieke waarde, wat zelfs voor GBL veel is.

Beleggers aarzelen nog om in GBL te investeren, maar de managers van de holding vinden het een goed idee om in zichzelf te beleggen. Bij de publicatie van de halfjaarcijfers, in september, noemde CEO Ian Gallienne de korting van ruim 30 procent op de intrinsieke waarde van de portefeuille niet te verrechtvaardigen, en dus versnelde de holding haar inkoopprogramma van eigen aandelen. In november was de korting er nog altijd en trapte GBL een extra inkoopprogramma van 250 miljoen euro op gang. De beurskoers ligt nu nog altijd ruim 30 procent lager dan de intrinsieke waarde per aandeel, terwijl ze gemiddeld 25 procent bedraagt. GBL steekt daarmee schril af tegen andere investeringsmaatschappijen, zoals Sofina, dat met een premie van 7 procent noteert ten opzichte van de intrinsieke waarde.

GBL koopt niet alleen eigen aandelen in om de korting te verminderen. De holding investeert al enkele jaren almaar meer in niet-beursgenoteerde groeibedrijven. Dat durfkapitaal belooft meer rendement zonder navenant veel extra risico. Het geeft beleggers ook een argument om GBL te kopen, als een zeldzame toegang tot die niet-genoteerde groeibedrijven. Voorlopig bestaat de portefeuille van GBL nog voor ongeveer 80 procent uit beursgenoteerde bedrijven, maar het durfkapitaal wint aan belang. Via Sienna Capital wil GBL die poot versneld uitbouwen, door samen met andere fondsen te investeren in groeibedrijven. Het nam daarvoor Pedro Antonio Arias aan, die zijn sporen verdiende bij de durfkapitaalpoot van de vermogensbeheerder Amundi. De portefeuille van Sienna Capital is intussen ruim 2,1 miljard euro waard. Onlangs nam GBL een meerderheidsparticipatie in de Duitse fietsenbouwer Canyon, die onder meer de racefietsen van Mathieu Van der Poel levert. De grootste niet-beursgenoteerde positie is het meerderheidsbelang in Webhelp, een jonge Franse onderneming die zich ontpopt tot een sectorleider in het beheer van bedrijfsprocessen en klantenrelaties.

De tijd dat GBL een verzamelaar van belangen in Franse energiebedrijven was, is dus definitief voorbij. Nu staan nieuwe trends als duurzaamheid, gezondheid en technologie hoog op de agenda. Die nieuwe stijl kan de resultaten nog niet dragen. De portefeuille leed in de eerste negen maanden van 2020 zwaar onder de coronacrisis. De intrinsieke waarde daalde van 20,3 miljard euro eind 2019 naar 18 miljard euro eind september. De portefeuille krabbelde de voorbije maanden overeind, maar de beurskoers zit nog altijd ruim onder het precoronaniveau, door een gebrek aan technologiewaarden en omdat verschillende grote participaties klappen kregen. In de periode 2020-2021 blijft GBL met een gemiddeld rendement van 9 procent wel beter presteren dan de Europese aandelenindex Eurostoxx-50 (6,6%).

De crisis vertaalde zich ook in lagere dividendenstroom van de participaties naar GBL, waardoor het cashresultaat over de eerste negen maanden met 30 procent daalde tot 395 miljoen euro. De lagere inkomsten sijpelden ook door naar het dividend. In 2021 wordt nog 2,5 euro per aandeel uitgekeerd, tegenover 3,1 euro in 2020. GBL zal voortaan slechts 75 tot 100 procent van de kasinkomsten als dividend doorstorten, zodat er iets meer middelen overblijven om te investeren. GBL haalde in januari 500 miljoen euro op met een obligatie-uitgifte, om de oorlogskas verder te spekken.

Conclusie

De coronacrisis heeft aangetoond dat er nog werk aan de winkel is om de portefeuille aan te scherpen en van het aandeel een must-have voor beleggers te maken. Daartegenover staat een korting van ruim 30 procent op de intrinsieke waarde, wat zelfs voor GBL veel is. We wachten nog even op betere resultaten. Het advies blijft ‘houden’.

Advies: houden

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Koers: 84,2 euro

Ticker: GBL BB

ISIN-code: BE0003797140

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 13,4 miljard euro

K/w 2020: 21

Verwachte k/w 2021: 25

Koersverschil 12 maanden: -9%

Koersverschil sinds jaarbegin: +3%