GIMV

Ja, ze kunnen het nog bij GIMV.

Zes maanden geleden vroegen we ons af of de investeringsmaatschappij nog bij machte was degelijke rendementen op het eigen vermogen te realiseren. In het vorige boekjaar (van april 2013 tot en met maart 2014) klokte dat rendement af op een schamele 1,5%. Maar zie, het eerste halfjaar van het nieuwe boekjaar bracht forse beterschap. Het management van GIMV deed waarvoor het door de aandeelhouders betaald wordt door een aantal participaties met winst te verkopen. Het resulteerde in een nettowinst van 48,5 miljoen EUR, of een rendement van 4,9% op het eigen vermogen. Op jaarbasis komt dit neer op een rendement van ongeveer 10%, wat nog altijd lichtjes onder het historische gemiddelde is.

Maar dit winstrendement ligt wel, eindelijk en gelukkig, opnieuw boven het dividendrendement van ongeveer 6%. Bevestiging van de herwonnen schwung is wel nodig om het dividend van 2,45 EUR per aandeel op termijn veilig te stellen. Als de tijden, zoals nu, goed blijven om bedrijven te verkopen, moet dit mogelijk zijn. De winst van 48 miljoen EUR is netjes verdeeld tussen de gerealiseerde meerwaarde op de verkoop van participaties en de (niet gerealiseerde) nettomeerwaarde op de participaties in portefeuille.

GIMV deed enkele goede zaken met de verkoop van het belang in, onder meer, Barco, Covagen en Funico. In totaal ging voor 138 miljoen EUR de deur uit tegen een gemiddelde prijs die 22% boven de boekwaarde ligt en 1,7 keer de aanschaffingswaarde bedraagt. Dat zijn vrij mooie winsten, maar ook hier presteerde GIMV in het verleden al beter. Het is tenslotte de missie van GIMV om in bedrijven te investeren om ze waardevoller te maken. Dan mag de lat toch iets hoger gelegd worden.

Vorige week nog verkocht GIMV zijn belang in het Nederlandse biotechbedrijf Prosensa na een bod van BioMarin. Dat belang ging tegen 4,6 keer de aanschaffingswaarde de deur uit. Het zure aan deze transactie is dat GIMV een groot deel van deze participatie in Prosensa de voorbije weken al verkocht had aan lagere prijzen.

De andere helft van de winst is dus te danken aan een herwaardering van de participaties. Voor een bonus zorgen onder meer betere resultaten bij een aantal participaties (+18 miljoen), een stijging van de waarde van de fondsen van derden (+7 miljoen) en de stijging van de beurskoers van beursgenoteerde participaties (7,2 miljoen). Die winsten werden echter deels tenietgedaan door een stijging van de schuld bij de participaties (+5,8 miljoen), en vooral, en dit is opvallend, door een lagere waardering van de niet-genoteerde participaties (-18,9 miljoen EUR). 37% van de portefeuille wordt op dit moment gewaardeerd aan een ondernemingswaarde van 5,6 keer de bedrijfskasstroom (ebitda). Het opvallende is dat GIMV in maart van dit jaar nog de maatstaf van 5,9 keer hanteerde. Die 5,6 is vrij laag, en toont aan dat dit deel van de portefeuille van GIMV vrij conservatief gewaardeerd is.

Conclusie

De recente deals tonen aan dat Gimv nog interessante zaken kan doen voor z’n aandeelhouders. Het management moet uit de conservatief gewaardeerde portefeuille nog meer meerwaarden naar boven kunnen spitten. Op voorwaarde dat het exit-klimaat gunstig blijft. Een zwaluw maakt echter de lente niet. Het advies blijft ongewijzigd.

Advies: houden

Risico: laag

Rating: 2A