GBL noteert met hardnekkige korting

De resultaten van de nieuwe strategie mogen worden gezien, maar moet GBL wel eerst een paar probleemdossiers oplossen.

GBL blijft met een hardnekkige korting noteren op haar intrinsieke waarde. Eind oktober bedroeg de nettoactiefwaarde 118 euro per aandeel, maar op de beurs is het aandeel te koop voor 89 euro. Dat levert een opvallend hoge korting van 25 procent op, terwijl andere gediversifieerde holdings de voorbije jaren hun korting zagen dalen tot 10 procent of minder. De collega’s van Sofina noteren zelfs met een premie tegenover hun intrinsieke waarde.

GBL weet beleggers dus nog niet te overtuigen van de nieuwe strategie die het sinds 2012 hanteert. Aan de resultaten ligt het nochtans niet. In de periode 2012-2019 behaalde GBL een rendement van 11,6 procent op jaarbasis, terwijl de Eurostoxx 50 in die periode een rendement van 8,2 procent op jaarbasis opleverde. Ook de resultaten bewijzen dat de portefeuille steeds meer vruchten afwerpt. In de eerste helft van 2019 stegen de kasinkomsten met 23 procent tot 447 miljoen euro. Die inkomsten vormen de basis voor het dividend, wat GBL toeliet om dit jaar een dividend van 3,07 euro per aandeel te betalen. Dat levert een dividendrendement op van 3,5 procent, wat ook niet te versmaden is.

Toch aarzelen beleggers om in GBL te stappen, omdat de holding nog iets te veel risicopatiënten in zijn portefeuille heeft. De bouwmaterialengroep LafargeHolcim en vooral de mineralengroep Imerys worstelen zowel met interne problemen als de slechte conjunctuur. Dat is meer dan een voetnoot, want die participaties maken ongeveer een kwart van de portefeuillewaarde van GBL uit. Imerys moest op 23 oktober nog een winstwaarschuwing de wereld insturen. De nettowinst zou dit jaar dalen met 20 procent door de recessie in de industrie. De Nederlandse topman Conrad Keijzer werd na een termijn van amper 18 maanden de laan uitgestuurd. De beurskoers van Imerys is sinds begin 2018 ruim gehalveerd.

Het vervelende voor GBL is dat het met een belang van 53,99 procent de touwtjes in handen heeft bij Imerys. Aangezien GBL een invloedrijke aandeelhouder wil zijn, zal GBL moeten bewijzen dat het Imerys weer op de rails kan krijgen. Ook bij de luierfabrikant Ontex en de pretparkengroep Parques Reunidos ligt voor GBL nog werk op de plank. Het maakte van de koersflauwte bij Parques Reunidos wel gebruik om een overnamebod te lanceren.

Een aantal historische participaties speelt GBL nog parten, maar de holding heeft onlangs met Adidas en Umicore ook een paar voltreffers gescoord. GBL blijft verder zoeken naar marktleiders in beloftevolle sectoren en meer niet-beursgenoteerde ondernemingen. De holding onderstreept die visie met de geplande overname van Webhelp. Die jonge Franse onderneming heeft zich ontpopt tot een sectorleider in het beheer van bedrijfsprocessen en klantenrelaties. Sinds 2015 is de omzet verdubbeld tot 1,5 miljard euro. GBL mikt op een meerderheidsbelang en kleeft een ondernemingswaarde van 2,4 miljard euro op het bedrijf. Dat is een stevige investering die straks goed moet zijn voor 3 tot 5 procent van de portefeuille, afhankelijk van het belang dat GBL neemt naast de oprichters en het management. De ambitie is Webhelp van een Europese speler tot wereldleider uit te bouwen. De deal zou dit kwartaal worden afgerond.

GBL heeft voldoende munitie om nog een aantal grotere investeringen te doen. De nettoschuldpositie is gedaald tot amper 2,4 procent van de portefeuille, terwijl de holding beschikt over 3,6 miljard euro aan voorlopig onbenutte kredietlijnen.

Conclusie

Het rendement en de resultaten van de nieuwe strategie mogen worden gezien, maar om de hardnekkige korting van 25 procent op de intrinsieke waarde terug te dringen, moet GBL eerst een paar probleemdossiers oplossen. Het advies blijft houden.

Advies: houden

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Koers: 89 euro

Ticker: GBL BB

ISIN-code: BE0003797140

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 14,4 miljard euro

K/w 2018: 21

Verwachte k/w 2019: 24

Koersverschil 12 maanden: +12%

Koersverschil sinds jaarbegin: +17%

Dividendrendement: 3,5%