DSM

Voor de aandeelhouders van het Nederlandse Koninklijke DSM was het de voorbije jaren toch even schrikken.

DSM is de afkorting van Dutch Steel Mines. Met de steenkoolproductie in Nederlands-Limburg werd in 1902 gestart, maar al decennia geleden – de laatste mijn ging dicht in 1973 – werd daarmee gestopt en heeft DSM zich via heel wat investeringen, desinvesteringen en overnames ontwikkeld van een basischemiebedrijf tot een vooraanstaande onderneming op het gebied van gezondheid, voedingsingrediënten en hoogwaardige materialen.

Een eerste cluster draait rond Nutrition (voeding). Zo is DSM de wereldmarktleider in bio-ingrediënten, producten die zijn gebaseerd op fermentatieprocessen zoals gistextracten en voedingsenzymen. DSM legt zich ook toe op voedingsingrediënten voor dieren en houdt zich ook bezig met ingrediënten voor producten voor de verzorging van huid en haar. De groep uit het Nederlandse Geleen is onder meer de grootste wereldproducent van vitaminen.

De cluster Pharma is onder meer gericht op generieke antibacteriële producten en het uitbesteden van farmaceutische productie. Heel wat hedendaagse geneesmiddelen bevatten ingrediënten die DSM aanlevert. Een heel andere cluster is die van Performance Materials. In die tak worden onder meer hoogwaardige kunststoffen voor heel wat markten geproduceerd. Zo is DSM de producent van Dyneema, dat algemeen wordt beschouwd als de sterkste vezel ter wereld. Daarnaast is DSM ook een wereldwijde leverancier van hoogwaardige harsen die worden gebruikt in verf, coatings, composietmaterialen en coatings voor optische kabels.

In termen van omzet en zeker in termen van bedrijfskastromen (ebitda) is de cluster Nutrition toch nogal dominant (64% van de omzet en 76% van de ebitda 2015). Precies in die belangrijke divisie doken de voorbije twee jaar rendabiliteitsproblemen op. Vooral in de vitaminen, meer in het bijzonder vitamine E, was duidelijk sprake van margedruk. Die leidde deels tot een daling van de ebitda-marge van DSM Nutrition van 21,7% in het boekjaar 2013 en 19,6% in het boekjaar 2014 naar 16,5% voor 2015. Gelukkig zit de ebitda-marge van de afdeling Performance Materials wel in de lift: van 13,1% voor het boekjaar 2014 naar 15,1% voor 2015. Daarmee zijn de rendementsverschillen tussen beide afdelingen in een paar jaar tijd toch wel serieus afgebouwd.

In november vorig jaar werd een strategie-update gepresenteerd (DSM Strategy 2018). We kunnen niet stellen dat we enthousiast waren over die voorstelling, wat ook meegespeeld heeft om het aandeel uit de voorbeeldportefeuille te verwijderen. DSM mikt op 5 à 10% jaarlijkse groei van de ebitda tot 2018, en dat is ook de ambitie voor dit jaar. Het Nederlandse chemiebedrijf gaat ook 3,2 miljoen eigen aandelen inkopen voor het afdekken van een aandelenoptieplan.

Conclusie

De jaarcijfers en de vooruitzichten brachten niet meteen nieuwe elementen aan de oppervlakte die een advieswijzing zouden rechtvaardigen. Het aandeel is tegen 15 keer de verwachte winst voor 2016 en 9 keer de verhouding tussen de ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda) niet echt attractief geprijsd. Solvay bijvoorbeeld is veel goedkoper. Het neutrale advies blijft.

Advies: houden/afwachten

Risico: laag

Rating: 2A