Cofinimmo

Kantoorpolitiek

84,34 EUR – 3B ↓HOUDEN

Op het eerste gezicht lijken de halfjaarcijfers van Cofinimmo niet fameus. Het netto courant resultaat per aandeel, dat de grondslag voor het dividend vormt, daalde immers met 9,4%. De finale nettowinst halveerde zelfs zowat in vergelijking met de eerste helft van 2012. Toch presteerde de vastgoedbevak conform de verwachtingen. Het management kon dan ook zowel de winstvooruitzichten (met een netto courant resultaat van 6,74 EUR per aandeel) als het dividend (bruto 6 EUR per aandeel) bevestigen. De daling van het courante resultaat is in hoofdzaak toe te schrijven aan een verbrekingsvergoeding van 0,7 EUR per aandeel die Cofinimmo vorig jaar nog mocht innen van Belfius. Vooral de brutohuurinkomsten kunnen de aandeelhouders geruststellen: bij een ongewijzigde portefeuille stegen de huurinkomsten met 1,9%, waarmee ze dus ongeveer gelijke tred hielden met de inflatie. De positieve impact van de indexeringen (+2,4%) en nieuwe verhuringen (+ 2,13%) werd gedeeltelijk tenietgedaan door vertrekkende huurders (-1,9%) en heronderhandelingen (-0,7%). Dat het finale nettoresultaat zwaar terugviel is ten eerste te wijten aan een herwaardering en hogere kost van de rentebescherming, en ten tweede aan een afwaardering van de vastgoedportefeuille met 12,7 miljoen EUR (of 0,74 EUR per aandeel). Een aantal verouderde kantoren is toe aan renovatie, wat weegt op de marktwaarde van deze kantoren. Het zorg- en distributievastgoed bewijst wel zijn waardevastheid. De eerste jaarhelft stond vooral in het teken van de versterking van de passiefkant. Cofinimmo kreeg het lastig om én het investeringsprogramma (192 miljoen EUR in de periode 2013-2015) én het dividend (vorig jaar nog 6,5 EUR per aandeel) te financieren, zonder de schuldgraad te fors te laten oplopen. In februari verlaagde Standard & Poor’s nog de kredietrating naar BBB- voor de lange termijn en A-3 voor de korte termijn, omdat de schuldgraad van Cofinimmo hoger ligt dan gemiddeld in de sector en omdat op de Brusselse kantoormarkt weinig transactiebeweging zit. Cofinimmo versterkte het eigen vermogen met 136,5 miljoen EUR door de kapitaalverhoging en de herinvestering van 52% van de in 2012 uitgekeerde dividenden in nieuwe aandelen. De uitbreiding van het aantal aandelen in omloop (van 15,7 naar 17,6 miljoen stuks) zorgt natuurlijk voor een verwatering, die aan de basis ligt van de verlaging van het dividend van 6,5 naar 6 EUR. Cofinimmo heeft ook nog een converteerbare obligatie uitgegeven die, indien omgewisseld in aandelen, voor nog een verwatering van 10% kan zorgen tegen 2017. Het inbouwen van meer zekerheden gaat dus ten koste van rendement. Ook in de operationele strategie is al langer gekozen voor meer stabiliteit ten koste van wat rendement. De blootstelling aan de Brusselse kantoormarkt, die geplaagd wordt door het risico op leegstand, wordt afgebouwd en vervangen door investeringen in, vooral, de zorgsector. Het brutohuurrendement op zorgvastgoed in België bedraagt 6,2%, terwijl kantoren 7,86% opbrengen. Maar het zorgvastgoed is afgedekt met huurcontracten van gemiddeld 22 jaar, terwijl dat op de kantoormarkt slechts 7 jaar is. In juni maakte Axa bekend dat het de huurovereenkomst voor de kantoren aan de Vorstlaan niet zal verlengen in 2017. Deze huurgelden zijn goed voor 5,1% van de huurinkomsten van Cofinimmo. Dankzij de gunstige ligging zal Cofinimmo een deel van deze site ombouwen tot woningen, maar dat vraagt serieuze investeringen.

De soms verouderde kantoorportefeuille blijft Cofinimmo achtervolgen, en de omschakeling van kantoren naar zorgvastgoed en woningen kost behoorlijk wat geld. Toch moet deze strategie op middellange termijn vruchten afwerpen, in de vorm van stabielere huurinkomsten en een waardevastere portefeuille. Het brutodividendrendement van ongeveer 7% blijft aantrekkelijk. De netto actief marktwaarde per aandeel klom naar 93,25 EUR. Het advies wordt ‘houden’ (rating 3B).