Bpost

De aandeelhouders van bpost mogen een mooie stijging van de winst per aandeel tegemoetzien als de overname van PostNL slaagt. Ook als dat niet lukt, blijft het aandeel door het stabiele dividendrendement interessant.

Met een bod van 5,65 euro per aandeel doet bpost een tweede poging om PostNL over te nemen. Het is een vriendelijk bod, wat de raad van bestuur van PostNL de kans geeft het te overwegen en het al dan niet aan te nemen. De Nederlandse regering liet zich de voorbije dagen vrij sceptisch uit over het bod, omdat ze bemoeienis van de Belgische overheid vreest. Toch is het niet aan de Nederlandse regering om haar fiat te geven, maar aan de aandeelhouders van PostNL. Die bestaan hoofdzakelijk uit fondsen en die volgen veeleer een financiële dan een politieke logica. De kans is vrij groot dat ze eieren voor hun geld kiezen.

Het bod van bpost waardeert PostNL op 2,5 miljard euro. Vanaf 2017 rekent PostNL op een onderliggende bedrijfswinst van 230 à 270 miljoen euro. Die winstvooruitzichten werden begin deze week bij de derdekwartaalresultaten bevestigd. Dat betekent dus dat bpost bereid is ongeveer tien keer die onderliggende winst te betalen. Dat is niet weinig, maar ook niet overdreven duur. De ondernemingswaarde van PostNL bedraagt bij dat bod ongeveer 6 keer de bedrijfscashflow, wat het beeld van een fair bod bevestigt. Bpost dikte het bovendien aan door de pensioenrechten van de werknemers van PostNL te garanderen, wat toch risico’s inhoudt. PostNL kampt met grote pensioenverplichtingen tegenover de werknemers. Vorig jaar stroomde er 180 miljoen euro cash uit het bedrijf om die verplichtingen te financieren, en op de passiefzijde van de balans zorgen 479 miljoen euro aan pensioenvoorziening voor een negatief eigen vermogen van -175 miljoen euro.

Voor bpost is de deal strategisch interessant, omdat de nieuwe speler meer slagkracht krijgt om op de pakjesmarkt op te tornen tegen grote internationale concurrenten als DHL of UPS. Zowel voor bpost als voor PostNL is een rendabele groei op de pakjesmarkt cruciaal om het dalende klassieke postverkeer op te vangen. Ook financieel is de deal zinvol voor Bpost. De synergie en de extra kostenbesparingen zijn heel beperkt, maar via een overname van PostNL kan bpost zijn nettokaspositie van ruim 700 miljoen euro rendabel aan het werk zetten. Het bod bestaat uit voor de helft uit aandelen en voor de helft uit cash. De overname zou volgens bpost resulteren in een “significante toename van de winst en dividend per aandeel” van het fusiebedrijf. Concreet zou de winst per aandeel op middellange termijn met 20 à 30 procent kunnen stijgen, en het dividend met ongeveer 20 procent. Dat scenario geeft de aandeelhouders van bpost bij deze koers het vooruitzicht op een dividendrendement van 6,5 procent.

In het derde kwartaal daalde de omzet van bpost met 2,3 procent, vooral als gevolg van de dalende vergoeding voor het beheerscontract. De versnelde daling van het klassieke postverkeer (-5,9% in volume in het derde kwartaal) deed beleggers schrikken, maar werd gecompenseerd door de verdere groei van de pakjesactiviteit en kostenbesparingen. De vergelijkbare bedrijfscashflow, dus zonder de lagere vergoeding voor het beheerscontract, bleef op die manier nagenoeg onveranderd. Bpost bevestigt dat de cashflow en dividend voor 2016 minstens even hoog zijn als in 2015.

Conclusie

Voor de aandeelhouders van bpost belooft de overname van PostNL tegen de vooropgestelde voorwaarden een mooie stijging van de winst per aandeel. Als de deal niet doorgaat, blijft het aandeel door het stabiele dividendrendement van 5,5 procent voldoende interessant voor een koopadvies. De aandeelhouders van PostNL kunnen denken aan winstnemingen. De koers blijft achter op het overnamebod, maar als de deal afspringt, zal ook het aandeel in waarde dalen. Daarom kan de positie worden afgebouwd.

Advies: kopen

Risico: laag

Rating: 1A

Munt: euro

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 4,5 miljard euro

K/w 2015: 15

Verwachte k/w 2016: 14

Koersverschil 12 maanden: -1%

Koersverschil sinds jaarbegin: +3%

Dividendrendement: 5,5%