Bpost

U mag intekenen

– EUR – 1B

Tot minstens donderdag kan u intekenen op de beursgang van bpost. Een aandeel van het Belgische postbedrijf zal tussen 12,5 en 15 EUR kosten (de exacte prijs wordt daags voor het beursdebuut bekend gemaakt), wat het Belgische postbedrijf waardeert op 2,5 miljard à 3 miljard EUR of ongeveer 5 à 6 keer de onderliggende bedrijfskasstroom (ebitda). Dat is niet overdreven duur en dat is een eerste indicatie dat de verkopende partij, durfkapitaalfonds CVC, niet het onderste uit de kan wil halen. De Belgische overheid blijft onveranderd hoofdaandeelhouder met 50,01%, wat niet onbelangrijk is, want de overheid bepaalt het wetgevende kader (al ziet Europa streng toe dat dit correct gebeurt) en is ook de belangrijkste klant van bpost (goed voor 18% van de omzet). Het bedrijf voorstellen hoeft nauwelijks, maar beschouw bpost niet meer als een oubollig en log overheidsbedrijf. Topman (CEO) Johnny Thijs heeft de voorbije jaren van “De Post” een performante onderneming gemaakt. In 2003 was er nog een bedrijfsverlies van 69 miljoen EUR, maar de onderliggende bedrijfswinst klom gestaag naar 404 miljoen EUR (of 2 EUR per aandeel) in 2012. Het management realiseerde de stijgende winstmarge (tot 16,7% in 2012) vooral dankzij efficiëntiewinsten en kostenbesparingen. Zo bouwde bpost de voorbije 10 jaar het personeelsbestand met bijna 15.000 voltijds equivalenten af, tot nog 25.000 in 2012. De bedrijfsopbrengst per werknemer steeg van 52.500 in 2003 naar bijna 94.000 EUR in 2012. Dat is een productiviteitsstijging van 7% per jaar. Bpost kan deze lijn nog enkele jaren doortrekken, daarbij geholpen door de hoge natuurlijke afvloeiingsgraad bij het personeel. De winstgroei zal ook in de toekomst van efficiëntieverbeteringen moeten komen, want omzetgroei is nauwelijks mogelijk. Bpost realiseert 70% van zijn inkomsten op de krimpende markt voor binnenlands postverkeer. Deze markt krimpt jaarlijks met 2 tot 4%, en in het eerste kwartaal van dit jaar zelfs met 5,6%. Bpost countert deze dalende volumes met prijsverhogingen, en vooral met de ontwikkeling van andere activiteiten, een strategie die de best presterende postbedrijven met elkaar gemeen hebben. Bpost puurt 23% van de omzet uit de pakjesdienst, waar geprofiteerd kan worden van de sterk stijgende e-commerce, maar waar de concurrentie ook vrij intens is. De overige 7% haalt Bpost uit zijn belang van 50% in Bank van de Post en uit de internationale postactiviteiten. Bpost leverde intussen een sterk eerste kwartaal af, met een nettowinst van net geen 100 miljoen EUR (of 0,5 EUR per aandeel), al zijn deze resultaten in de aanloop naar de beursgang wellicht wat opgeblonken. Dit zou op jaarbasis kunnen uitmonden in een nettowinst in de buurt van 300 miljoen EUR (1,5 EUR per aandeel). Interessant is ook de relatief hoge vrije kasstroom, die de voorbije 3 jaar tussen 225 en 284 miljoen EUR schommelde. Bpost hoeft relatief weinig te investeren om de machine draaiende te houden, wat toelaat om 85% van de winst als dividend uit te keren. Dat levert een aantrekkelijk dividendrendement tussen 6% en 8% op. De lage schuldgraad en sterke nettokaspositie van bpost zouden de eerstkomende jaren ook borg moeten staan voor een stabiel dividendbeleid. Een aandachtspunt is wel het gedaalde eigen vermogen, omdat de bestaande aandeelhouders zich de voorbije jaren (en ook nog tot vlak voor de beursgang) trakteerden op kapitaalverminderingen en uitzonderlijke dividenden. Een derde van het eigen vermogen bestaat bovendien uit latente meerwaarde op de obligatieportefeuille van Bank van de Post.

Zelfs tegen een prijs van 15 EUR biedt de waardering van een bpost-aandeel voldoende compensatie voor de risico’s die u loopt. Deze risico’s worden ook beperkt door het sterke trackrecord van het management van bpost, getuige de forse margeverbetering en de stabiele omzet. Ons advies is daarom om in te tekenen op de beursgang van het aandeel.

Intekenen