Beterschap laat op zich wachten bij Ontex

We delen niet het positieve sentiment van de markt na het jaarrapport van 2018. De lage winstmarge was een domper. Het is nu vooral uitkijken naar de strategische update op 8 mei.

In het jaarrapport 2018 zaten zowel positieve als minder gunstige elementen. De markt wilde wel gaan voor de positieve aspecten, want de initiële koersreactie was bijzonder gunstig. Maar helemaal geruststellend was het rapport zeker niet. De winstmarge voor het volledige boekjaar was de laagste van het lopende decennium.

Even leek het erop dat de terugkeer van Ontexnaar de beurs van korte duur zou zijn door het opportunistische overnamebod van de Franse private-equitypeler PAI Partners, onder andere de hoofdaandeelhouder van AS Adventureen Hunkemöller. De raad van bestuur van Ontex verwierp het bod evenwel, zeker toen de tweede biedprijs lager bleek te liggen dan de 27,5 euro per aandeel die eerst was geboden. De overnamepoging werd dan ook meteen afgeblazen.

De cijfers over het vierde kwartaal bevestigen de moeilijke marktomstandigheden. Ongunstige wisselkoersen en hogere grondstoffenprijzen wogen op de winstontwikkeling. Bovendien doken ruim een jaar geleden problemen op bij de overgenomen persoonlijke-hygiënedivisie van de Braziliaanse keten Hypermarcas. Ook die temperden de cijfers van vorig jaar.

De toonaangevende producent van persoonlijkehygiëne-oplossingen voor baby’s (luiers), vrouwen (tampons) en senioren (incontinentieproducten) slaagde er in het vierde kwartaal wel in een hogere omzet neer te zetten. Die steeg met 2,2 procent, tot 595,9 miljoen euro. Op vergelijkbare basis is er bij de Oost-Vlaamse groep zelfs een stijging van 5,2 procent. Dat mildert het omzetverlies voor het volledige boekjaar 2018 tot 1,8 procent (van 2,33 naar 2,29 miljard euro) en zorgt zelfs voor een vergelijkbare omzetgroei van 1,7 procent.

Een minpunt blijft de lagere rebitda-marge (bedrijfskasstroom uit gewone bedrijfsactiviteiten ten opzichte van de omzet). Die daalde van 11,4 procent in het boekjaar 2017 naar 10,2 procent in 2018 (10,9% bij constante wisselkoersen). In het vierde kwartaal was er wel een verbetering van 9,2 naar 9,8 procent. Maar dat heeft te maken met het feit dat Brazilië zwaar op de marge woog in het laatste kwartaal van 2017, toen het probleem werd ontdekt. Globaal lag de omzet boven de analistenconsensus, maar kwam de winstgevendheid onder de gemiddelde verwachting uit.

Het management kondigde ook een knip in het dividend aan van 0,60 naar 0,41 euro per aandeel. Dat is begrijpelijk op basis van een toegenomen verhouding nettoschuld tegenover rebitda van 3,25 keer. Voor 2019 mikt de bedrijfstop op omzetgroei in de opkomende markten, maar een terugval in de ontwikkelde markten. De rebitda bij constante wisselkoersen zal verbeteren in de tweede jaarhelft. CEO Charles Bouazizheeft ooit de ambitie geuit van Ontex “het AB InBev van de luiers” te maken. Daar zijn we nog niet lang niet. Het is nu vooral uitkijken naar 8 mei. Dan krijgen analisten en beheerders in Londen een strategische update. Wellicht is daarin de doorlichting van het bekende studiebureau McKinseyverwerkt.

Conclusie

De markt reageerde positief op de cijfers over 2018. Wij zien vooral nog een matige marge, die in de eerste helft van 2019 niet echt zal verbeteren. De knip in het dividend is ook een signaal. Tegen 12,5 keer de verwachte (lage) winst 2019 en 1,2 keer de verwachte boekwaarde is de waardering voor een groeiwaarde op lange termijn natuurlijk ook verre van duur. We hebben het Ontex-aandeel opgepikt in de moeilijkste periode sinds de herintroductie op de beurs en we bevestigen ons engagement voor de langere termijn, maar zien in de volgende weken weinig of geen koerspotentieel. Vandaar de adviesverlaging en een gedeeltelijke verkoop. We mikken erop de positie in de buurt van 16 euro opnieuw te kunnen aanvullen.

Advies: houden/afwachten

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Koers: 18,61 euro

Ticker: ONTEX BB

ISIN-code: BE0974276082

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 1,53 miljard euro

K/w 2018: 12

Verwachte k/w 2019: 12,5

Koersverschil 12 maanden: -17%

Koersverschil sinds jaarbegin: +4%

Dividendrendement: 2,2%