Beterschap in Brazilië voor Ontex

De omzet van de Braziliaanse keten Hypermarcas, die Ontex vorig jaar heeft overgenomen, is met 52 procent gestegen. Dat maakt een formeel overnamebod van PAI Partners waarschijnlijker.

De markt reageerde opvallend rustig op de kwartaalcijfers, in tegenstelling tot de voorgaande kwartalen. Toen volgden er telkens rode cijfers, omdat de beleggers geschrokken waren door de plots opduikende problemen bij de overname in Brazilië. De koers ging in vrije val vanaf eind januari toen de toonaangevende producent van persoonlijke hygiëne oplossingen voor baby’s (luiers), vrouwen (tampons) en senioren (incontinentieproducten) meldde dat er “door problemen in commerciële praktijken” in Brazilië een afboeking diende te gebeuren van 15 miljoen euro omzet en bedrijfskasstroom (ebitda) in de maand december.

Intussen is er de intentie van de Franse private-equityspeler PAI Partners (onder andere hoofdaandeelhouder van AS Adventure en Hunkemöller) om de Oost-Vlaamse onderneming over te nemen tegen 27,50 euro per aandeel. Dat ondersteunt de koers. Al zijn we daarover niks wijzer geworden in het kwartaalrapport. CEO Charles Bouaziz, die vroeger bij PAI Partners werkte, weigerde commentaar te geven. We blijven denken dat de sleutel bij referentieaandeelhouder (afgerond 20%) GBL ligt om tot een formeel en kansrijk bod te komen.

Ook de beterschap in het grootste Zuid-Amerikaanse land in het tweede kwartaal verhoogt de waarschijnlijkheid van een formeel bod. Ontex rondde in het eerste kwartaal van vorig jaar de overname af van de persoonlijke-hygiënedivisie van de Braziliaanse keten Hypermarcas, een toonaangevende speler in incontinentieproducten voor volwassenen en babyverzorgingsproducten. De omzet herstelde met 52 procent ten opzichte van de eerste drie maanden en de verliezen werden afgebouwd. De eerder aangekondigde productieconsolidatie in Brazilië moet jaarlijks 7 miljoen euro aan extra bedrijfswinst (ebit) opleveren.

Voor de rest was het kwartaalrapport niet slecht, al is in de tweede jaarhelft nog ruimte voor verbetering. Er was in het eerste halfjaar een vergelijkbare omzetgroei zonder Brazilië van 2,2 procent en met Brazilië van 0,4 procent tot 1,168 miljard euro. De gerapporteerde omzet bedroeg 1,13 miljard euro. Dat ligt in lijn met de analistenconsensus van 1,12 miljard euro. Met een stijgende omzet in zowel dameshygiëne- als incontinentieproducten en een bevestiging van de achteruitgang in babyluiers.

Met een vergrootglas werd gekeken naar de evolutie van de marges. De Oost-Vlaamse groep zag de rebitda-marge (bedrijfskasstroom uit gewone bedrijfsactiviteiten tegenover de omzet) terugvallen van 12,4 procent in het eerste semester van 2017 naar 10,4 procent in het eerste semester van dit jaar (was 10,3% in het eerste trimester, 11,6% zonder Brazilië). De daling met 201 basispunten (2,01%, was nog 2,38% in de eerste drie maanden) lag ook in lijn met de gemiddelde analistenverwachting. De rebitda-marge bedroeg in het laatste kwartaal van vorig jaar slechts 9,3 procent. Naast Brazilië hebben ook de sterke euro en de stijgende grondstoffenkosten een negatieve impact op de marge.

Conclusie

We hebben van de moeilijkste periode sinds de herintroductie op de beurs geprofiteerd om een positie in Ontex op te bouwen. We zagen de problemen niet als structureel, maar als tijdelijk. Het lijkt ons dat PAI Partners daar ook zo over denkt. We schatten de kansen op een formeel bod hoger in dan 50 procent. Waarschijnlijk met de steun van GBL. Tegen 27,5 euro zou PAI Partners 12 keer de verwachte verhouding ondernemingswaarde (ev) ten opzichte van de bedrijfskasstroom (ebitda) voor 2018 en iets meer dan 11 keer die voor 2019 betalen. Dat is aanvaardbaar voor zo’n groeiprofiel. We wachten de evolutie rustig af en ondernemen voorlopig niks.

Advies: houden/afwachten

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Koers: 26,04 euro

Ticker: ONTEX BB

ISIN-code: BE0974276082

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 2,15 miljard euro

K/w 2017: 18

Verwachte k/w 2018: 17

Koersverschil 12 maanden: -8%

Koersverschil sinds jaarbegin: -6%

Dividendrendement: 2,3%