Bekaert

Nog geen victorie kraaien

26,65 EUR – 3B

Herstructureren is een vak apart, maar het management van Bekaert lijkt deze kunst tot in de puntjes te beheersen. Tijdens de eerste helft van dit jaar wist het bedrijf de marges te stabiliseren, ondanks de aanhoudend zwakke vraag, ondanks de overcapaciteit en dus ook ondanks de onvermijdelijke prijsdalingen op de markten waar de staaldraadproducent actief is. De omzet daalde weliswaar met 7,5% in vergelijking met de eerste helft van 2012, maar de recurrente bedrijfswinst (rebit) steeg met ruim 5%. Met dank dus aan het uitgevoerde herstructureringsprogramma, dat op jaarbasis ongeveer 100 miljoen EUR kosten bespaart. De rebit-marge dikte op die manier aan van 4,8% naar 5,5%, wat in moeilijke marktomstandigheden een sterk staaltje management mag worden genoemd. Vooral in Europa en Azië wist Bekaert te overtuigen, maar de weg naar de beoogde marge van minstens 7% is nog vrij lang. Aan deze herstructurering hing een eenmalig prijskaartje van ruim 200 miljoen EUR, waardoor Bekaert vorig jaar diep in de rode cijfers dook. Deze kost viel nu weg, en dus kon ook het eindresultaat herstellen tot 0,45 EUR per aandeel in de eerste helft van dit jaar. Bekaert boekte dit jaar zelfs nog maar 2,3 miljoen EUR eenmalige kosten, terwijl het bedrijf aangeeft dat deze kostenpost dit jaar zou oplopen tot 30 miljoen EUR. Aan het front van de kasstromen kon het management de vrij goede lijn niet doortrekken. Vorig jaar wist Bekaert de Chinese klanten ervan te overtuigen om sneller te betalen, maar dat wreekt zich nu. Het werkkapitaal slorpte in de eerste helft van het jaar 82,6 miljoen EUR extra op. Dat is op zich geen probleem door de grote kasreserve, maar de nettoschuld bleef steken op 770 miljoen EUR. Bekaert investeerde ook vrij weinig (netto 20 miljoen EUR) in de eerste helft van dit jaar. Toch is de wedstrijd nog niet gelopen. De toon van de vooruitzichten die het bedrijf zelf schetst, blijft vrij pessimistisch. Bekaert ziet geen duurzaam herstel van de wereldeconomie en wijst erop dat Bekaerts tweede helft van het jaar traditioneel zwakker is dat de eerste, ondanks de aantrekkende omzet in het tweede kwartaal ten opzichte van het eerste trimester. En in Azië neemt de concurrentie en dus wellicht ook de druk op de prijzen nog toe, wat ook doorsijpelt naar andere markten. Opvallend is bijvoorbeeld de omzetdaling met 16% in Noord-Amerika, wat op het conto mag worden geschreven van een zwakke vraag van de lokale industrie, en van tragere investeringen van de energiesector. Maar vooral: in die sectoren waar de vraag wel aantrekt, pikken goedkope Aziatische importstromen de extra verkoop in. Het overaanbod in Azië wordt dus goedkoop gesleten op de Amerikaanse markten, maar Bekaert besliste om (voorlopig) niet deel te nemen aan deze, naar eigen zeggen, “tradingactiviteiten”. De vraag is natuurlijk hoe lang Bekaert deze keuze van relatief stabiele prijzen ten koste van een afbrokkelend marktaandeel kan volhouden. Als Bekaert toch moet meedoen in de prijzenslag, zal dit sporen nalaten in de marges. Tel daarbij de seizoensinvloed van een mindere tweede halfjaar en opnieuw hogere eenmalige kosten, en de kans is groot dat Bekaert de volgende maanden opnieuw wat aan winstgevendheid zal inboeten. De verdere uitvoering van het besparingsprogramma moet de schade beperken.

De koers liep de voorbije maanden te ver vooruit op het herstel bij Bekaert. Een koers van 26 EUR of meer is echter alleen maar verdedigbaar bij stabiele winstcijfers rond 2 EUR, maar daarvan kan Bekaert de komende 12 tot 24 maanden alleen maar dromen. Het management slaagde er weliswaar in om de marges te stabiliseren, maar aanhoudende overcapaciteit en prijsdruk belemmeren een verder herstel. We denken dat de beurs te vroeg victorie kraait en verlagen daarom het advies van ‘houden’ naar ‘afbouwen’ (rating 4B).

Afbouwen