Atenor maakt groeispurt dankzij Centraal-Europa

Atenor is een vastgoedontwikkelaar met een lange staat van dienst. De jongste jaren steekt het een serieus tandje bij. Het geeft volop invulling aan het strategisch plan 2017-2021 dat de groep meer moet weg krijgen van de historische as Brussel-Luxemburg (medio 2019 nog 29 procent van de portefeuille), want die biedt geen vooruitzichten op dezelfde fraaie returns als in het verleden. De groep wil zich meer richten op de groeimarkten van Centraal-Europa (Boedapest, Boekarest en Warschau), die al ruim de helft (54%) van de vastgoedportefeuille uitmaken. Dat percentage zal normaliter de komende jaren oplopen.

Voor heel wat westerse multinationals zijn de grote steden van de Centraal-Europese landen de ‘place to be‘ voor hun investeringen. De bevolking in die landen is gemiddeld jonger, goed opgeleid en toch zijn de lonen er een stuk lager dan in West-Europa. En de procedures voor investeringen zijn er veel korter dan bij ons. Daarnaast heeft Atenor in het kader van hetzelfde plan ook de stap gezet naar andere Europese landen zoals Frankrijk, Duitsland en Portugal.

De geografische expansie heeft de portefeuille opgekrikt van afgerond 600.000 m² in de periode 2013-2016 over 865.000 m² eind 2018 naar 1,2 miljoen m² halfweg 2019. En dat zonder kapitaalverhoging en zonder drastische stijging van de operationele uitgaven. Bovendien moet de uitbreiding over meer landen helpen om de gemiddelde duur van aanwezigheid van een project in de Atenor-portefeuille te verminderen van 6 naar 4,5 jaar. Zo kan de groep de gemiddelde jaarlijkse ontwikkeling verdubbelen van 100.000 m² in de periode 2013-2016 naar 200.000 m² voor de periode 2017-2021. Vermits het streefcijfer van 400 euro per m² brutowinst (haast elk project zit daar in de praktijk boven) ongewijzigd blijft, betekent dit dat het de ambitie is om vanaf 2020 gemiddeld 80 miljoen euro brutowinst te genereren over vijftien tot twintig projecten. In de periode 2013-2016 was dat nog 40 miljoen euro brutowinst per jaar over een tiental projecten.

Het aantal projecten in de Atenor-portefeuille is opgelopen tot het record van 27, tegenover 18 in 2016. De portefeuille is gespreid over acht landen en dertien steden. 74 procent van de portefeuille bestaat uit kantoren, 20 procent is residentieel (appartementen) en 6 procent winkels. Kantoren vormen in elk nieuw land het startpunt, maar achteraf wordt ook naar gemengde of residentiële projecten gekeken. Zo mogen we ervan uitgaan dat de komende jaren ook residentiële projecten in Centraal-Europa ontwikkeld worden.

Er wordt gekeken naar Nederland om daar het negende land van te maken, maar de hoofdstad Amsterdam lijkt het niet te worden. Maar in Duitsland was de eerste stap ook Düsseldorf,de hoofdstad van de deelstaat Noordrijn-Westfalen, niet zo ver van de Belgische grens.

De resultaten bij een vastgoedontwikkelaar kunnen van jaar tot jaar sterk schommelen, maar de eerste jaarhelft bracht een 14 procent hoger resultaat dan in het eerste halfjaar van 2018. Net als vorig jaar zal het gros van de winst in het tweede semester worden gerealiseerd. De jaarwinst 2018 bedroeg 35,18 miljoen euro (6,48 euro per aandeel) en het doel is daar dit jaar boven te gaan. Flink wat projecten in de portefeuille droegen dan ook bij tot het resultaat. De nagestreefde diversificatie werkt dus en wordt nog uitgediept.

Conclusie

We denken dat de groep de komende drie tot vijf jaar in staat is gemiddeld tussen 7 en 9 euro per aandeel verdienen op de sneller roterende en flink uitgebreide portefeuille, waarbij almaar meer projecten tot het resultaat kunnen bijdragen. Dat geeft ons een faire waarde van 88 euro voor de komende twaalf maanden. We verwachten ook een versnelling in de jaarlijkse dividendverhoging tot eerder 10 dan 5 procent. De koers is het voorbije jaar al mooi opgelopen, maar we denken dat de piek nog niet is bereikt, onder andere op basis van onze faire waarde. Vandaar is Atenor een kandidaat voor de voorbeeldportefeuille, ook op basis van het defensieve profiel.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B

Koers: 73,20 euro

Ticker: ATEB BB

ISIN-code: BE0003837540

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 412 miljoen euro

K/w 2018: 11

Verwachte k/w 2019: 10

Koersverschil 12 maanden: +56%

Koersverschil sinds jaarbegin: +43%

Dividendrendement: 3,0%