Agfa-Gevaert

Beterschap op til?

1,68 EUR – 2C↑

Met een blok aan het been is het moeilijk tempo te maken, dat ondervindt Agfa-Gevaert kwartaal na kwartaal aan den lijve. Het management zet alle zeilen bij om de marges te beschermen en de efficiëntie te verbeteren, maar dat belet niet dat de analoge filmactiviteiten, die een nog te ongezond groot deel uitmaken van de activiteiten van de groep, het bijzonder moeilijk hebben. De omzetdaling gaat er ongemeen hard. Details wil het management niet kwijt, behalve dat de inkomsten ‘sterk achteruitgingen’. Samen met de moeilijke economische omstandigheden resulteerde dat in de eerste helft van het jaar in een omzetdaling van 7,7% bij Agfa Graphics, en een omzetdaling met 5% op groepsniveau in vergelijking met de eerste helft van 2012. ‘Onze klanten staan onder druk, en proberen dat te compenseren bij hun leveranciers, zoals Agfa,’ vertelt het management. ‘En dat zet druk op de prijzen’.

Ondanks deze omzetdaling slaagde Agfa er wel in om de marges te stabiliseren. Op het niveau van de recurrente bedrijfskasstroom (rebitda) steeg de marge naar 6,8%, al zit Agfa nog een eind van de 10% die een must is om de toekomst van het bedrijf te verzekeren. Hoe vaak moet topman Christian Reinaudo niet dromen van een Agfa zonder de analoge activiteit? Het bedrijf heeft echter de financiële slagkracht niet meer om die business voor eens en voor altijd te saneren. Het eeuwige bijspijkeren gaat daarom voort, al blijven grote besparingsoperaties voorlopig uit. Hoopgevend is dat het duel tussen een dalende omzet en licht aantrekkende marges in de eerste helft van dit jaar resulteerde in een lichte stijging van de recurrente bedrijfswinst (van 53 naar 57 miljoen EUR rebit). Dat zou net voldoende geweest zijn om uit de rode cijfers te blijven, maar dankzij een eenmalige inkomst van 31 miljoen EUR kon Agfa toch afklokken met een nettowinst van 11 miljoen EUR (of 0,05 EUR per aandeel). Die 31 miljoen dankt Agfa aan het stopzetten van het plan voor medische kosten na pensionering in de VS.

Agfa blijft dus haperen in het niemandsland tussen winst en verlies, maar een aantrekkende economie en een gedaalde zilverprijs kunnen straks tot een bescheiden beterschap leiden. In de inktjetactiviteit bijvoorbeeld stellen de klanten de grotere investeringen in de meer kwalitatieve machines nog uit, en presteren vooral de goedkopere aanbiedingen goed. Dat kan veranderen als de economie aantrekt. Bij Agfa Healthcare hield de omzet wel stand, ondanks een scherpe omzetdaling van de traditionele röntgenfilmproducten, maar hier daalden dan weer de marges. Agfa investeert in een betere service en bereidt de introductie van nieuwe systemen voor. De kleinste divisie van de groep, Agfa Specialty Products, presteerde wel naar behoren en redde met een ebitda van 13 miljoen EUR het eerste halfjaar bij Agfa.

Efficiëntieverbeteringen en de eerste resultaten van een in januari afgesloten deal met Eastman Park Micrographs zorgden voor de aangename verrassing. Daarnaast daalt de factuur voor grondstoffen, vooral omdat de zilverprijs gedaald is. Die prijs ligt dit jaar gemiddeld ongeveer een kwart lager dan vorig jaar. Toch zal de bonus van een lagere zilverprijs enigszins worden ingeperkt, omdat Agfa die moet delen met de klanten.

De nog schuchtere herleving van de Europese economie en de gedaalde zilverprijs zouden Agfa de volgende kwartalen een bijzonder welkom steuntje in de rug kunnen bieden, op voorwaarde dat de dip in de groeilanden niet ontaardt in een heuse crisis. Maar als Agfa een stabilisatie van de omzet kan koppelen aan een verdere, lichte verbetering van de marges, dan kan het bedrijf dit jaar opnieuw met winst aanknopen. De koers houdt nog niet echt rekening met dit scenario en daarom liggen hier kansen, maar dan enkel voor de belegger die weet dat hij meer dan gewone risico’s neemt. Het businessmodel van Agfa-Gevaert blijft bijzonder kwetsbaar. Het advies gaat naar ‘eerste positie’ (rating 2C).

Eerste positie