Agfa-Gevaert

Als Agfa ook in 2015 uit de rode cijfers blijft, zal het bedrijf voor het eerst deze eeuw drie jaar na elkaar winst maken.

Zwart is zo stilaan het nieuwe rood bij Agfa-Gevaert. De beeldvormingsgroep boekt al vier kwartalen op rij winst, en normaal gesproken wordt 2014 het tweede jaar op rij dat ze met nettowinst kan afsluiten. Als Agfa ook in 2015 uit de rode cijfers blijft, zal het bedrijf voor het eerst deze eeuw drie jaar na elkaar winst maken. Op basis van de recentste en vrij bemoedigende resultaten moet dat mogelijk zijn, ook al wordt Agfa ook volgend jaar achtervolgd door de demonen van het verleden: de structurele achteruitgang van de analoge markt en de nog altijd torenhoge pensioenverplichtingen.

Maar met een beetje geluk kan het een nieuwe stap zetten naar een marge van 10% van de bedrijfskasstroom (ebitda). Voor het management is die marge van essentieel belang om de toekomst van het bedrijf te verzekeren. In het derde kwartaal van dit jaar landde de marge op 8%, tegenover 6,7% in dezelfde periode vorig jaar. Dat is dus best een mooie klim, zeker omdat de omzet met 7,7% daalde.

Voor een deel is die omzetdaling het logische gevolg van de verdere achteruitgang van de analoge markt. Ook de haperende conjunctuur in Europa en in de groeilanden helpt de verkoop niet vooruit. Alleen de Verenigde Staten boeren goed, maar daar remt een onzeker investeringsklimaat bij de ziekenhuizen de omzet van Agfa Healthcare af. Maar deels is de omzetdaling ook gewild, omdat Agfa én snoeit in het analoge productaanbod én er hogere prijzen afficheert. Zo probeert het de klanten te overtuigen om van het analoge naar het digitale aanbod over te schakelen.

Agfa kan niet zomaar de deur van het analoge tijdperk achter zich dichttrekken, omdat het niet de financiële slagkracht heeft om deze herstructurering te betalen. Het bedrijf moet dus kiezen voor een traag analoog uitdoofscenario, wat ook tijd koopt om van de digitale producten een succes te maken. De volgende kwartalen zou de omzetdaling toch minstens moeten vertragen, want dalingen van 7 à 8% zijn op termijn niet vol te houden.

Intussen kan Agfa dus uitpakken met een stijgende marge, met dank aan een eenvoudiger productaanbod en de continue zoektocht naar efficiëntieverbeteringen. Daarnaast is het bedrijf door een portie geluk gediend. Zo is de zilverprijs in het spoor van de dalende grondstoffenprijzen tot het laagste niveau in vijf jaar gedaald. Omdat Agfa jaarlijks nog altijd 300 ton zilver koopt, geven dalende zilverprijzen de bedrijfskasstroom een zetje. Naast de zwarte winstcijfers en de stijgende bedrijfsmarge vallen ook de sterke kasstromen op.

In de eerste negen maanden van dit jaar puurde het bedrijf 79 miljoen EUR uit de operationele activiteiten. Omdat het bedrijf relatief weinig investeert, bleef van die operationele kasstroom 68 miljoen EUR vrije kasstroom over (of 0,4 EUR per aandeel). Agfa gebruikt deze kasstroom op dit moment vooral om de schulden af te bouwen. Eind september bedroeg de netto financiële schuld nog 175 miljoen EUR.

Conclusie

Agfa-Gevaert blijft de forse omzetdaling de baas dankzij efficiëntieverbeteringen en dankzij de steun van lagere zilverprijzen. Als Agfa de winst van voorbije kwartalen kan volhouden volgend jaar, oogt de waardering met een koers-winstratio van 6 heel aantrekkelijk. Vandaar de adviesverhoging. Wel hoger risico.

Advies: koopwaardig

Risico: hoog

Rating: 1C