Twee onzekerheden boven beurzen

De beurzen hebben een mooie rally laten zien. Twee onzekerheden hangen nog echter boven de markt, aldus Han de Jong, Chief Economist van ABN AMRO Bank.

De aandelenmarkten hebben zich in het eerste kwartaal van 2009 duidelijk van twee kanten laten zien. In eerste instantie werd de neergaande lijn van de laatste maanden van vorig jaar doorgezet.

Op 9 maart bereikte de Amerikaanse beurs een dieptepunt. De S&P 500 stond toen al weer 25% lager dan aan het eind van 2008. Maar vanaf dat moment is het veel beter gegaan.
Uiteindelijk hebben de beurzen een behoorlijke rally meegemaakt.

De S&P 500 heeft inmiddels een aanzienlijk deel weer goed gemaakt. De beurzen in Europa en Japan hebben een vergelijkbare ontwikkeling laten zien.

Een opmerkelijk verschil met het laatste deel van vorig jaar was de volatiliteit. Zo toonde de VIXindex (implied volatility op de S&P 500) in het laatste kwartaal van 2008 enorme uitslagen.

Enkele keren werd zelfs 80% volatiliteit gemeten terwijl een niveau van 30% in de afgelopen jaren al erg hoog was. In het eerste kwartaal van 2009 bleef de volatiliteit hoog in historisch perspectief, maar toch was de index relatief stabiel tussen 40 en 50%. Inmiddels is van enige verdere daling sprake.

Heel opvallend tot dusver dit jaar is dat opkomende markten een duidelijk outperformance hebben laten zien. In januari, bijvoorbeeld, steeg de Braziliaanse Bovespa-index een kleine 5% terwijl de Amerikaanse, Europese en Japanse beurzen juist een kleine 10% inleverden.

Per saldo waren er nogal wat opkomende markten die voor het eerste kwartaal als geheel een positief rendement lieten registreren.

De gedaalde volatiliteit en positieve ontwikkeling op de beurzen in opkomende economieën zijn goede tekenen. Het wijst erop dat risicobereidheid terugkeert. Maar evenzeer is het een teken van mondiaal economisch herstel.

Er bestaat geen twijfel over het feit dat de economische situatie nog altijd heel precair is. Toch zijn de economische cijfers de afgelopen maanden iets minder slecht geworden. Vooral in Azië en in Latijns-Amerika heeft zich dat voorgedaan.

Ondanks het bemoedigende herstel van aandelenmarkten gedurende de laatste weken blijven twee grote onzekerheden markten parten spelen. Allereerst is het vooralsnog niet duidelijk of de wat betere macro-economische cijfers het begin zijn voor een duurzaam herstel of slechts een tijdelijke onderbreking in de malaise.

In de optiek van ABN Amro gaat het om een combinatie. De voorraadcyclus – het aanvullen van voorraden – begint in het voordeel van de bedrijvigheid te werken.

Dat effect is echter slechts tijdelijk. Daarnaast is sprake van de gevolgen van de enorme stimuleringsmaatregelen die zijn genomen.

Hoewel de effecten hiervan ook tijdelijk zullen zijn, blijven die nog wel enige tijd aanhouden, omdat de stimuleringsprogramma’s nog maar net begonnen zijn.

Een tweede onzekerheid betreft de bedrijfswinsten. Natuurlijk wordt het beeld sterk vertroebeld door de afschrijvingen in de bancaire sector.

Maar een jaar geleden meenden analisten dat de winst per aandeel voor de S&P 500 zo’n USD 70 zou bedragen in 2008.
Inmiddels staat de teller op minder dan USD 15! Voor 2009 werd een jaar geleden een winst per aandeel verwacht van ca USD 75, inmiddels wordt nu iets minder dan USD 30 verwacht.

Afschrijvingen in de bancaire sector zullen voorlopig nog wel blijven. De recessie leidt immers tot een toename van wanbetalingen en faillissementen, hetgeen eerst met een vertraging doorwerkt in de resultaten van banken.