Fondsbeheerder Klaus Kaldemorgen: ‘De financiële markten staan op een kantelpunt’

Klaus Kaldemorgen, de beheerder van het fonds DWS Concept Kaldemorgen, heeft in zijn veertigjarige carrière veel ups en downs meegemaakt op de financiële markten, maar de huidige turbulentie is grensverleggend, stelt hij vast. “De wereldeconomie en dus ook de financiële markten veranderen op een manier die we de jongste vijftig jaar niet meer gezien hebben.”

Met precies veertig jaar op de teller is de Duitse fondsbeheerder Klaus Kaldemorgen (68) een vat vol ervaring. Hij staat aan het hoofd van het fonds DWS Concept Kaldemorgen van de Duitse vermogensbeheerder DWS, waarmee hij belegt in verschillende activaklassen zoals aandelen, obligaties, wisselkoersen en goud. Dat het fonds zijn naam draagt, is minder uitzonderlijk dan het lijkt, zegt Kaldemorgen. “Toen we begonnen, waren de meest succesvolle fondsen op de markt vernoemd naar hun oprichters. Beleggers willen weten wie aan het roer staat. Bovendien boezemt een persoon als boegbeeld meer vertrouwen in dan een bedrijfsnaam. Ook als het misgaat, is het makkelijker iemand met de vinger te wijzen”, lacht hij.

In 2011 begon het fonds met 10 miljoen euro. Intussen is het beheerde vermogen aangegroeid tot meer dan 13 miljard euro. Op de vraag wat het doet met een mens om zoveel geld onder zijn hoede te hebben, reageert Kaldemorgen laconiek: “Ik kijk vooral naar de verdeling tussen de activaklassen. Een fonds is altijd 100 procent, ongeacht of er 50 miljoen of een paar miljarden in zit. Maar het klopt dat het een grote verantwoordelijkheid is.”

Nieuw tijdperk

De lange ervaring van Kaldemorgen komt goed van pas om met een nuchtere blik naar het huidige tumult op de aandelen- en de obligatiemarkten te kijken. Volgens hem staan de financiële markten op een kantelpunt. “De geopolitiek, de wereldeconomie en dus ook de financiële markten veranderen op een manier die we de jongste vijftig jaar niet meer gezien hebben”, zegt hij. “Sinds ik ben begonnen in 1982, heb ik de inflatie en de rentes alleen maar weten dalen. Dat heeft geleid tot een haussemarkt van veertig jaar op de financiële markten, met enkele tussentijdse crisissen weliswaar. Dat is nu aan het keren richting een structureel hogere inflatie en hogere rentes.”

Hij schuift daar twee verklaringen voor naar voren: de deglobalisering en het verdwijnen van het vredesdividend. “Ik voorspel niet het einde van de globalisering, maar wel van de hyperglobalisering. Die is heel goed geweest voor de financiële markten vanwege de lagere kosten en de hogere productiviteit. Nu zal de regionalisering toenemen. Dat zal leiden tot het omgekeerde, en dus tot hogere inflatie.”

Het Westen is te afhankelijk van sommige landen voor bepaalde goederen. De Europese afhankelijkheid van Russisch gas is daar het toonbeeld van. Maar de olifant in de kamer is China en hoe Europa en de Verenigde Staten zich met die grootmacht zullen verhouden. “We zijn te afhankelijk geworden van dat land”, stelt Kaldemorgen vast. “Het Franse en Duitse model dat stoelde op handelsrelaties met China en goedkoop gas uit Rusland, is dood. De breuk met China en Rusland zal de economische groei in het Westen niet bevorderen, hoewel meer lokale productie dat kan compenseren.”

Het vredesdividend waar Europa zolang van geprofiteerd heeft, heeft zijn vervaldatum bereikt door de oorlog in Oekraïne. “We hebben decennialang geprofiteerd van de vredesrelaties via lage energieprijzen. Die zullen nu fors hoger gaan”, voorspelt Kaldemorgen. Het is nodig die fossiele energiebronnen te vervangen door hernieuwbare energie, maar dat zal energie duurder maken. “Daarnaast hebben Europese lidstaten zich voorgenomen hun defensie-uitgaven te verhogen. Dan blijft er minder ruimte voor sociale uitgaven over.”

De oorlog in Oekraïne heeft het belang van verduurzaming nog maar eens kracht bijgezet. We spreken Kaldemorgen de dag nadat de CEO van zijn werkgever DWS ontslag heeft genomen. De Duitse politie was er binnengevallen om aantijgingen van greenwashing te onderzoeken. Over die zaak wil Kaldemorgen niets kwijt, maar hij benadrukt wel het belang van duurzaamheid. “Omdat we als maatschappij zo sterk afhangen van het klimaat en de leefomgeving, draagt iedereen daar verantwoordelijkheid voor. Ook beleggers en de financiële sector”, zegt hij stellig. “De vraag is alleen hoe we als sector die verantwoordelijkheid dragen. We zouden meer moeten duiden hoe wij duurzaamheid analyseren en ermee aan de slag gaan. Het is geen zwart-witverhaal. Het venijn kan in de details zitten.”

Aandelen boven

Om het tumult op de markten te relativeren en te kaderen, kijkt Kaldemorgen naar de geschiedenis. “Na de eerste oliecrisis in de jaren zeventig, die de inflatie ook fel aanwakkerde, ging de prijs van een vat olie van 3 naar 12 dollar. Dat is een stijging van 300 procent.” Zo’n vaart ziet hij het vandaag niet lopen. Het afgelopen jaar steeg de olieprijs met slechts 47 procent. “Ik verwacht niet dat de prijs van een vat olie naar 150 dollar per vat zal stijgen.”

De evolutie van de aandelenmarkten in de jaren zeventig biedt ook enig perspectief om de huidige situatie in te schatten. “De beurzen waren toen heel volatiel, maar tussen 1970 en 1980 haalden ze wel een jaarrendement van 6 procent, wat voor zo’n moeilijke tijd lang niet slecht is”, zegt Kaldemorgen.

Die rendementen verbleken wel bij die van de jongste tien jaar, toen aandelen gemiddeld 12 procent per jaar opbrachten. “Dat is enkele procenten boven het historisch gemiddelde rendement van de afgelopen eeuw. Dat hoeven we de komende jaren niet meer te verwachten. Ik verwacht de komende jaren voor aandelen een gemiddeld jaarrendement van een procent of 7.”

Hoewel de rente aan het stijgen is, ziet de Duitse fondsbeheerder nog niet veel alternatieven voor aandelen. “Kortlopend Amerikaans staatspapier begint wel interessant te worden als alternatief voor cash”, zegt hij. “Maar om iets van rendement te halen zijn aandelen nog steeds de belangrijkste activaklasse.”

Het fonds van Kaldemorgen heeft een aparte benadering van de aandelenmarkten. “Wij kijken naar hoe bepaalde aandelen zich gedragen in verschillende marktomstandigheden. Op basis daarvan stellen we verschillende korven samen. We hebben een korf met cyclische aandelen, een defensieve korf met bijvoorbeeld aandelen uit de sector van de gezondheidszorg en de duurzame consumptiegoederen, en een digitale en IT-korf.” Die opdeling is veelzijdiger dan de aandelenmarkt in te delen op sectorniveau. “Ons model vertelt hoeveel we in welke korf moeten investeren om de best mogelijke diversificatie te hebben, afhankelijk van de marktomstandigheden.”

Welk type aandeel geniet momenteel zijn voorkeur? “Aandelen die een hoog dividend bieden zoals infrastructuur en nutsvoorzieningen – pijpleidingen of telecominfrastructuur bijvoorbeeld. En financiële waarden, omdat die meebewegen met de rente.”

Operationele hefboom

Uitzonderlijk in de fondsenwereld is dat Kaldemorgen zich niet heeft onderworpen aan het juk van een referentie-index of benchmark. “Wij beloven met het fonds een bepaald risicoprofiel aan te houden. Dat kun je niet als je je afmeet tegen een benchmark. Dan neem je een marktrisico, terwijl wij een lager risico beogen.” In volatiliteit gemeten hebben aandelenmarkten over het algemeen een risico van 15 procent. Kaldemorgen mikt op maximaal 10 procent. “Wij beloven onze klanten dus een maximaal koersverlies van 10 procent”, stelt Kaldemorgen.

“We jagen geen bovengemiddeld marktrendement na, maar we bezorgen goede rendementen in verhouding tot het risico. We hebben een team van zes, van wie twee risicobeheerders. Dat is een heel ander soort mensen dan beleggers. Zij blinken uit in statistiek en kwantitatieve theorie, waarmee ze onze risicomodellen bouwen. Daar leggen wij vervolgens onze visie op de economie en de markten bovenop.”

Om de afgelopen jaren de markt te verslaan, hadden beleggers vooral in groei- en techaandelen moeten beleggen. “Die zetten toen jaarrendementen neer van 20 procent en meer, het dubbele van de markt. Onvoorstelbaar”, zegt Kaldemorgen, die erkent dat hij het potentieel van die digitale spelers te laat heeft ingezien. “Ik benaderde die aandelen vooral op waardering en zag niet wat voor enorme operationele hefboom ze hebben. Ze hebben heel lage vaste kosten en heel weinig variabele kosten, en dus hoe meer klanten ze hebben, hoe hoger de winsten in verhouding tot de kosten oplopen. Misschien is het de leeftijd dat ik dat te laat zag”, zegt hij grijnzend.

Actief versus passief

De opkomst van passief beleggen via ETF’s en andere instrumenten die indexen volgen, is Kaldemorgen niet ontgaan. “Als je een lange beleggingshorizon van vijftien, twintig jaar of meer hebt, houdt passief beleggen steek, omdat het goedkoper is. Op zulke termijnen is het risico op verlies met aandelenbeleggingen zo goed als nul, dus waarom zou je je dan actief met risicobeheer inlaten?”

Maar die aanpak is niet zonder risico’s. “Wij besteden heel veel tijd aan het analyseren van de grote indexen. Daar zit toch een zeker concentratierisico in, waarbij een sector of een bepaald type aandelen een te groot gewicht in de index heeft. Dat maakt je kwetsbaar. Bovendien zijn er tegenwoordig evenveel indexen om te volgen als er aandelen zijn om in te beleggen. Dus hoe passief ben je dan nog bezig?”

Met zijn negenenzestigste verjaardag in zicht loert de opvolgingskwestie om de hoek, al lijkt dat niet meteen een zorg te zijn. “Ons team heeft heel diverse profielen en vaardigheden. Iedereen voelt dat haar of zijn loopbaan verstrengeld is met het fonds. Dus als ik er morgen niet meer ben, zal het goed blijven lopen.” Zal de naam blijven als hij afzwaait? “Ik denk het wel. Waarom ook niet?”