In wederopbouw

Lafarge ziet steeds meer licht aan het einde van de tunnel.

Lafarge – de op één na grootste cementgroep ter wereld, na het Zwitserse Holcim – ziet steeds meer licht aan het einde van de tunnel. De overname van het Egyptische Orascom Cement in december 2007 tegen 8,8 miljard EUR kreeg applaus op alle analistenbanken, omdat ze strategisch zo belangrijk was. Maar de timing kon moeilijk slechter, net voor de internationale bankencrisis uitbrak. Sindsdien wordt Lafarge van zeer dichtbij gevolgd door analisten en kredietwaardigheidsbureaus.

Een grote tegenslag voor CEO Bruno Lafont was dat Lafarge zijn investment-graderating kwijtspeelde en dus werd veroordeeld tot de status van rommelobligatie (speculative grade). Lafont werkt daarom al jaren aan de afbouw van de omvangrijke schuldenlast van de groep door minder investeringen, een dubbele halvering van het dividend (van 2 naar 1 EUR per aandeel in 2011 en van 1 naar 0,50 EUR in 2012; intussen weer 1 EUR per aandeel), een kostenbesparingsprogramma van 1,3 miljard EUR tegen eind 2015 (400 miljoen EUR voor dit jaar) en vooral de verkoop van activa. Zo kocht de Belgische Etex Groep in 2011 het leeuwendeel van de Europese en Latijns-Amerikaanse gipsactiviteiten en legde daarvoor 850 miljoen EUR op tafel.

Door al die maatregelen daalde de netto financiële schuld van afgerond 14 miljard EUR eind 2010 naar 10,3 miljard EUR eind vorig jaar (was 11,3 miljard EUR eind 2012). Lafont had op een daling tot 10 miljard EUR gemikt in 2013 en hoopt nu op een verdere daling tot onder 9 miljard EUR dit jaar. Lafarge rekent op de welwillendheid van de ratingbureaus, om de verloren investment-gradestatus hopelijk dit jaar terug te winnen.

Lafont werd in zijn streven naar schuldenafbouw danig gehinderd door de zwakke economische omgeving, zeker in West-Europa, en door de politieke instabiliteit in het Midden-Oosten. Dat heeft het herstel van de winstgevendheid flink afgeremd en bijgevolg ook de mogelijkheid om de schulden af te bouwen. Want die 10,3 miljard EUR netto financiële schuld staat ten opzichte van een gerealiseerde omzet van 15,2 miljard EUR voor 2013 en een bedrijfskasstroom (ebitda) van 3,1 miljard EUR vorig jaar. Eind vorig jaar bedroeg de netto financiële schuld dus nog 3,3 keer de ebitda, wat nog altijd aan de hoge kant is.

Als we rekening houden met een daling van de schuldenlast tot 9 miljard EUR en met een verwachte toename van de ebitda tot 3,3 miljard EUR (de prognose van Lafarge), dan zouden we tegen eind dit jaar moet zakken naar een verhouding van 2,7. Vorig jaar was nog sprake van een omzetdaling met 4% en een terugval van de ebitda met 9%, tot 3,1 miljard EUR. Dat betekent een verdere daling van de ebitda-marge van 21,6 naar 20,4%. Door veel minder andere uitgaven steeg de nettowinst per aandeel wel van 1,27 naar 2,09 EUR.

Van veel operationele beterschap was er vorig jaar dus nog geen sprake. Voor 2014 rekent de bedrijfstop daarop wel op, met een herstel van de markten met een groei van 2 tot 5% van de cementvraag in volume. Gebaseerd op een herstel in Noord-Amerika (+4 tot 7%), een stabilisatie in West-Europa (-2 tot +1%) en een aanhoudende groei in de opkomende landen (2/3 van de ebitda in 2013). Vooral in Afrika is Lafarge een stevige groeier.

Conclusie

Lafarge is een van die Europese conjunctuurgevoelige bedrijven die herstelkansen biedt. Het aandeel heeft erg geleden onder de hoge schuldgraad van de groep. Het terugkrijgen van zijn vroegere kredietwaardigheid kan ook de koers van het aandeel doen herleven. Die koers is nog minder dan de helft van de topkoers uit 2008, gelijk aan de boekwaarde en 8 keer de verwachte verhouding tussen de ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda). Vandaar de adviesverhoging en het order voor de voorbeeldportefeuille.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1C