Volg de insider

Als insiders een groot aantal aandelen van een onderneming kopen, beschouwen beleggers dat als een reden om het aandeel zelf te volgen. Toch mogen ze die signaalfunctie niet overschatten.

Het nieuws dat Marc Coucke de koersval van Fagron te baat nam om zijn belang in de producent van magistrale bereidingen op te trekken tot boven 3 procent, deed het aandeel in één dag met meer dan 17 procent omhoogschieten. Beleggers interpreteerden Couckes aankoop als een signaal dat het aandeel te fel was afgestraft en dat hij vertrouwen heeft in de strategie van de onderneming. Het aandeel van Fagron was in de eerste drie weken van augustus met meer dan de helft gekelderd, nadat het ontgoochelende resultaten had bekendgemaakt. Twee weken geleden gaf CEO Ger van Jeveren een soortgelijk signaal door in drie dagen 52.000 Fagron-aandelen in te slaan voor 1,4 miljoen euro.

Waarschijnlijk succes

Dat aankopen van aandelen door bedrijfsmanagers en grote aandeelhouders een belangrijk signaal kunnen zijn, is al langer bekend. De succesvolle fondsbeheerder Peter Lynch beschouwde insideraankopen als een van de dertien kenmerken van de perfecte onderneming waarin hij zou beleggen. “Er is geen beter signaal van het waarschijnlijke succes van een aandeel dan dat insiders er hun eigen geld insteken”, schrijft Lynch.

Dat wordt bevestigd door academische studies. Zo vonden Joseph Piotroski en Darren Roulstone van de Universiteit van Chicago sterke aanwijzingen voor een directe link tussen insidertransacties en het toekomstige succes van een onderneming. In eigen land publiceerden Nils De Wit en Jan Annaert van de Universiteit Antwerpen vorig jaar de resultaten van hun studie waaruit bleek dat Belgische insiders in de eerste zes maanden na hun transactie een gemiddeld rendement van 15 procent haalden. De studie baseerde zich op 6947 insidertransacties tussen april 2006 en september 2012. Het gros van de winst werd wel behaald in de eerste twee weken na de transactie.

Voor particuliere beleggers is het moeilijk dat beurssucces te imiteren, omdat zulke transacties pas vijf werkdagen na de laatste transactie moeten worden gerapporteerd bij de toezichthouder (zie kader Meldplicht geldt ook voor Belgische managers). Als de transacties over meerdere dagen worden gespreid, is de kans voor kleine beleggers verkeken op het moment dat de informatie daarover bekend raakt.

Aandelen verkopen

Aandelenverkopen door insiders geven een veel minder sterk signaal. Zo’n verkoop is niet noodzakelijk ingegeven door pessimisme over de vooruitzichten van de onderneming, een manager kan zijn aandelen ook om veel andere redenen van de hand doen. Misschien wil hij zijn aandelenopties verzilveren, of dient de verkoop om een grote aankoop te financieren of schulden af te betalen. Of mogelijk wil hij het geld van de verkoop elders investeren of beleggen. Ook Lynch raadt beleggers aan niet te veel aandacht te besteden aan managers die hun aandelen verkopen. Hij maakt één uitzondering: als de koers van het aandeel kort daarvoor sterk is gestegen en insiders massaal aandelen verkopen. Mogelijk is dat een signaal dat het aandeel te duur is, en is het tijd het ook zelf te verkopen.

Tegenover de vele redenen voor een verkoop van eigen aandelen ziet Lynch maar één reden waarom managers aandelen van hun eigen onderneming zouden kopen, en dat is dat ze vinden dat het aandeel te goedkoop is geworden. Overtuigd dat beleggers uiteindelijk de echte waarde van hun onderneming zullen erkennen, maken insiders gebruik van de lage koers om bij te kopen.

Niet-informatieve transacties

Toch mag de signaalwaarde van aankopen door insiders niet worden overdreven. Lauren Cohen van de Harvard Business School stelde in een studie dat er tussen de aankopen door insiders ook heel wat niet-informatieve transacties zitten. Zo kopen nieuw aangestelde managers en bestuurders vaak een pakket aandelen als teken van goede wil. Dat hoeft niet te betekenen dat het aandeel goedkoop is. Cohen raadt beleggers aan vooral te focussen op aankopen door insiders met een lange carrière in de onderneming. Vooral insiders van een bedrijf dat op een beperkt aantal markten actief is — en waarop ervaren insiders dus een beter zicht hebben — realiseren hoger dan gemiddelde rendementen op hun aankopen.

Om de signaalwaarde van een aankoop van eigen aandelen in te schatten kunnen beleggers ook kijken naar de omvang van de aankoop. Hoe groter de aankoop in vergelijking met het vermogen van de insider, hoe groter de signaalwaarde. Een aankoop van eigen aandelen van 1 miljoen euro door een manager met een jaarloon van 500.000 euro heeft een veel grotere signaalwaarde dan als hetzelfde pakket aandelen wordt gekocht door een miljardair-grootaandeelhouder.

Managers en grootaandeelhouders bezitten vaak al lang aandelen van hun onderneming. Hoe langer ze die bezitten, hoe groter de kans dat ze die hebben verworven tegen een lagere beurskoers. Voor die insiders is de impact minder groot als ze later een pakket aandelen bijkopen tegen een hogere koers. De gemiddelde aankoopprijs blijft relatief laag door hun eerdere aankopen. Ze zijn beter beschermd tegen een koersdaling en hebben voldoende kapitaal om nog meer te investeren als de beurskoers verder zakt. Een particuliere belegger die het aandeel voor de eerste keer koopt en er meteen een aanzienlijk deel van zijn vermogen in belegt, heeft die luxe niet.

Mathias Nuttin

Hoe groter de aankoop in vergelijking met het vermogen van de insider, hoe groter de signaalwaarde.