De Belgische tweejaarsrente zakte voor het eerst in de geschiedenis onder nul. Kunnen Belgische beursgenoteerde bedrijven profiteren van die historisch lage rentevoeten? Of zijn er ook valkuilen?
Bedrijven met een hoge schuldgraad kunnen soms profiteren van een daling van de rente via een herfinanciering van hun schulden. Er zijn bijvoorbeeld heel wat leningen van D’Ieteren, AB InBev, UCB en Bekaert die in 2014 en 2015 op vervaldag komen. Zij kunnen op nieuwe leningen zo goed als zeker een lagere rente bedingen. De staaltechnologiegroep Bekaert lanceerde op 10 juni overigens al obligaties ter waarde van 300 miljoen euro tegen een rentevoet van amper 0,75 procent. Het ging om converteerbare obligaties die in aandelen kunnen worden omgezet.
“De klassieke voorbeelden van bedrijven met veel schulden zijn nutsbedrijven en telecombedrijven”, zegt Patrick Casselman, analist bij BNP Paribas Fortis Private Banking. Bedrijven uit die sectoren gaan doorgaans grote leningen aan om te investeren in hun netwerk. Ze hebben er bij historisch lage rentevoeten vaak baat bij de looptijden van hun leningen te verlengen en de lage rente vast te klikken.
Telenet somde in zijn halfjaarrapport een aantal van zulke herfinancieringen op en eindigde met de conclusie: “Als gevolg daarvan vervalt niets van onze uitstaande schuld vóór november 2020.” De gemiddelde looptijd van de leningen bedraagt nu 8,1 jaar. Het telecombedrijf ontpopte zich het voorbije decennium tot een ware schuldenkampioen. Telenet kan zich veel schulden permitteren omdat de bedrijfskasstromen heel stabiel zijn. De kabelmaatschappij uit Mechelen mag van haar bankiers voor zes keer de jaarlijkse bedrijfskasstroom nettoschulden aangaan. Bij de halfjaarrapportering was die verhouding nettoschulden/ebitda een comfortabele 3,6, tegenover 4 aan het einde van vorig jaar.
Niet enkel positief
Een daling van de rente heeft echter niet enkel positieve effecten. Heel wat Belgische beursgenoteerde bedrijven, waaronder ook Telenet, dekken zich in tegen bewegingen van de rente via renteswaps. Ze ruilen tegen een vergoeding aan de bank een variabele rente voor een vaste rente. Ze moeten die derivaten in hun boeken waarderen tegen de marktprijs. Als de vaste rente die de bedrijven betalen, hoger ligt dan de variabele rente, dan hebben de swaps een negatieve waarde.
De netto financiële kosten van Telenet lagen in de eerste helft van 2014 (138,8 miljoen euro) een pak hoger dan in de eerste helft van 2013 (80 miljoen euro). Dat was grotendeels te wijten aan de daling van de waarde van de renteswaps met 45 miljoen euro. In dezelfde periode vorig jaar was er een “niet-geldelijke” winst van 51 miljoen euro. De marktwaarde van de derivaten sijpelt ook door in het onderste lijntje van de resultatenrekening. “Dat is negatief op de korte termijn, maar op de lange termijn is het bedrijf wel beschermd tegen een opstoot van de rente”, stelt Casselman.
Dividendrendement versus obligatierente
Ook vastgoedbevaks zijn bedrijven met veel schulden. De belangrijkste kosten van de vastgoedbevaks zijn rentelasten op leningen. Ze kopen gebouwen en gronden op afbetaling. Hoe hoger de rente, hoe meer kosten ze hebben.
WDP heeft de hoogste schuldgraad van allemaal. Eind juni had de vastgoedbevak 803 miljoen euro schulden op de balans en hij maakt optimaal gebruik van een schuldenhefboom. Die schulden maakt het bedrijf van de familie De Pauw, net zoals alle andere vastgoedbevaks, kwetsbaar voor rentestijgingen.
De gemiddelde kostprijs van hun schulden bedroeg eind juni 3,58 procent, tegenover 3,64 procent een jaar eerder. “Als die financiële kosten met 1 procentpunt stijgen, dan betekent dit dat WDP 8 miljoen euro extra rente betaalt”, rekent onafhankelijk analist Gert De Mesure voor. “Het management mikt vandaag op een winstuitkering van 67 miljoen euro. Dan weet je dat de aandeelhouders 12 procent minder dividend riskeren op te strijken als de financiële kosten met 1 procentpunt stijgen.” WDP kon eind mei nog vlot voor 125 miljoen euro obligaties slijten met een nettorendement van 2,24 procent.
Daar staat tegenover dat WDP zo goed als het hoogste nettodividendrendement (4,7 %) op de Belgische markt biedt (zie tabel). En dat biedt dan weer wat buffer bij rentestijgingen. Hoe lager de rente, hoe aantrekkelijker het dividendrendement oogt. Beleggers zullen des te gemakkelijker overstappen naar dividendaandelen als obligaties niets meer opbrengen. Zowel vastgoedbevaks, als telecom- en nutsbedrijven zijn dividendaandelen. Ook bpost heeft zichzelf in de markt gezet als een dividendaandeel. De keerzijde van de medaille is dat die bedrijven een deel van hun aantrekkelijkheid verliezen wanneer de rente opnieuw stijgt.
In het verleden had een daling van de rente ook vaak een positief effect op de vastgoedprijzen. Toen de kopers van vastgoed meer konden lenen, konden ze ook meer geld op tafel leggen voor een pand. Door allerlei wijzigingen in het regelgevende en fiscale kader zit daar nu echter ruis op de lijn.
Negatief neveneffect
Er is nog een negatief — boekhoudkundig — neveneffect van een daling van de rente. Hoe lager de rente, hoe zwaarder toekomstige verplichtingen wegen op de balans. Dat valt het best uit te leggen met een voorbeeld.
De technologiegroep Agfa-Gevaert draagt van alle Belgische bedrijven de zwaarste pensioenlasten met zich mee. Een keer per jaar berekent Agfa zijn verwachte pensioenkosten. Het bedrijf gebruikt “het marktrendement van bedrijfsobligaties van hoge kredietwaardigheid” om de huidige waarde van de toekomstige kosten te berekenen. Een daling van de rente op bedrijfsobligaties met één procentpunt doet de huidige waarde van de pensioenkosten met 265 miljoen euro stijgen. Een daling van de rente vreet met andere woorden aan het eigen vermogen van Agfa-Gevaert. Vandaar dat het aandeel soms smalend een beursgenoteerd pensioenfonds wordt genoemd. “Het Nederlandse postbedrijf Post NL en de telecomgroep KPN kampen met een gelijkaardig probleem”, weet Casselman.
Het bedrijf uit Mortsel doet voorts zijn uiterste best om zijn financiële kosten naar beneden te halen en de huidige lage rente voor een langere tijd vast te klikken. Eind juni bedroegen de financiële kosten 27 miljoen euro, tegenover 37 miljoen euro een jaar eerder. In mei vond er nog een omruiloperatie plaats voor de vastrentende obligaties in particuliere handen, die in juni volgend jaar zouden vervallen. De kleine beleggers ruilden voor ruim 42 miljoen euro obligaties in voor nieuw papier met vervaldag in juni 2019.
Verzekeraars kampen met hetzelfde probleem als Agfa-Gevaert, met name voor levensverzekeringen. Casselman: “Door de lage rente neemt de omvang van hun toekomstige verplichtingen toe. Dat heeft een impact op het eigen vermogen. Je ziet dat niet in het nettoresultaat, maar de boekwaarde van het bedrijf daalt. Vaak rekenen analisten en beleggers met ratio’s, zoals koers/boekwaarde. Ze vinden een bedrijf zoveel keer de boekwaarde waard. Zoiets kan druk zetten op de koers.”
Banken en verzekeraars
Banken en verzekeraars werken ook in hun dagelijkse business met rentevoeten. Voor de ene is de daling van de rente positief, voor de andere negatief. “Wanneer de rente daalt, dan daalt typisch ook de marge van verzekeraars. Ze kunnen hun geld minder rendabel beleggen”, zegt Casselman. De grootste Belgische verzekeraar, AG Insurance, is een dochter van het beursgenoteerde Ageas. In het jongste jaarverslag van Ageas staat inderdaad te lezen dat de marges onder druk kwamen te staan door de daling van de rente. De operationele marge op levensverzekeringen met een gewaarborgd rendement (tak21) daalde van 0,96 procent in 2012 naar 0,89 procent in 2013.
“Banken daarentegen profiteren van een dalende rente”, stelt Casselman. “Ze hebben kortlopende schulden — spaargeld — en langlopende vorderingen — leningen. De rente op een spaarboekje wordt onmiddellijk aangepast, zodat ze minder vergoeding betalen aan spaarders. Tegelijk blijven lopende leningen met een vaste rente nog tot de vervaldag meer opbrengen.” KBC maakte in het eerste kwartaal van dit jaar een nettorentemarge van 2 procent bekend, in het tweede kwartaal liep die marge op tot 2,05 procent. Die nettorentemarge is — kort door de bocht — wat banken verdienen op het klassieke bankieren.
Rechtstreekse link
Er zijn ook twee bedrijven op de Brusselse beurs waarvan de resultaten rechtstreeks verbonden zijn aan de Belgische tienjaarsrente: de netbeheerders Elia en Fluxys. Zij mogen niet zomaar hun tarieven bepalen. De Belgische wetgever gunt de bedrijven een ‘billijke vergoeding’ voor hun investeringen in het netwerk. Het rendement op hun investeringen hangt onder meer af van de Belgische tienjaarsrente.
De gasnetbeheerder Fluxys schrijft het onomwonden neer in zijn jaarverslag. De daling van de gemiddelde intrestvoet van 2,89 procent in 2012 naar 2,43 procent in 2013 heeft een negatief effect van 8,4 miljoen euro gehad op het nettoresultaat. De financiële kosten daalden met om en bij 1 miljoen euro. Fluxys boekte vorig jaar uiteindelijk een nettowinst van 68,6 miljoen euro. Voor Elia is de impact van een beweging van de rente iets moeilijker te berekenen. Het bedrijf heeft vandaag nipt meer activiteiten in Duitsland dan in België.
ILSE DE WITTE
“Wanneer de rente daalt, dan daalt typisch ook de marge van verzekeraars. Ze kunnen hun geld minder rendabel beleggen” Patrick Casselman, BNP Paribas Fortis Private Banking
Fout opgemerkt of meer nieuws? Meld het hier