ECB-voorzitter Jean-Claude Trichet verscherpt zijn inflatieretoriek en zal begin juni de rente wellicht verhogen. De stijging van de rente is geen lang leven beschoren, maar dit kan toch een gunstig moment zijn om uw beleggingen te herschikken. Trends en Cash (vanaf blz. 8) bekijken de gevolgen voor uw portefeuille.
De renteniers onder ons kunnen zich nog eens in de handen wrijven, want 2006 is tot nog toe het jaar van de stijgende rente. Europese staatsobligaties bieden weer een return van ruim 4 %, tegenover een bodem van 3,1 % in het najaar van vorig jaar. In de VS knippen obligatiebeleggers al een coupon van ruim 5 %.
Maar hun rentepleziertje is wellicht van korte duur. De krachten die de rente nu al jarenlang onderuit haalden, zijn nog niet tot rust gekomen. De globalisatie van de wereldeconomie houdt de inflatie en dus de rente onder de knoet, en de vergrijzing doet de pensioenfondsen steeds meer hamsteren naar obligaties met lange looptijd. “Institutionele beleggers moeten nog heel veel langlopende obligaties kopen, en hebben tot nu toe gewacht. Als ze plots oordelen dat de rente niet veel meer zal stijgen, zal de rentepiek snel omgebogen worden,” zegt Geert Noels, hoofdeconoom van Petercam Vermogensbeheer.
De huidige opflakkering van de rente is daarom een buitenkansje voor beleggers om tegen gunstige koersen obligaties in te slaan. De verdachten voor deze rente-opstoot zijn niet ver te zoeken. Het zijn de usual suspects: de stevige conjunctuur die nu zelfs ook in Europa aangenaam verrast maar gepaard gaat met toenemende inflatiezorgen, en de centrale banken die geld duurder maken. Ebben deze factoren in de tweede helft van dit jaar wat weg, dan kan ook de rente zoetjesaan naar beneden.
Toch lijkt de rentebodem vorig jaar gevormd. “De deflatoire krachten van de globalisatie zijn nog aan zet, maar ze zijn niet meer in staat om de rente nog dieper te duwen,” zegt Peter Vanden Houte, hoofdeconoom van ING België. “De rentevoeten waren ook abnormaal diep gezakt,” zegt Erik Buyst, professor Economische Geschiedenis aan de KU Leuven. “Rentevoeten van amper 3 % waren geleden van voor de Eerste Wereldoorlog. We maken nu het herstel mee naar een normaler rentepeil. Kuddegedrag kan de rente zelfs nog wat hoger tillen.” Paul De Grauwe, professor Economie aan de KU Leuven, zit op dezelfde golflengte: “Ik zie de rente-opstoot als een correctie op een rente die te laag was. Nu zijn we in Europa bijna naar een neutraal rentepeil geklommen.”
Een normale rente, dat is een rente die ongeveer gelijk is aan de nominale economische groei (inflatie plus reële groei). Deze vuistregel wordt, met een rentevoet van dik 4 % in Europa, nu min of meer gerespecteerd, maar soms wordt er ook langdurig tegen gezondigd. Dat gebeurde bijvoorbeeld in de jaren dertig en zeventig, toen de economie turbulente periodes meemaakte. In elk geval komt de huidige reële rente van ongeveer 2 % overeen met het historische gemiddelde. Obligatiebeleggers hebben dus niet veel te klagen. De hoge reële rentes in de jaren negentig waren de uitzondering, niet de regel.
Inflatie toch op de loer?
De aantrekkende conjunctuur en toenemende inflatiedreiging zijn dus verdachte nummer één van de moord op de historisch lage rentevoeten. De olieprijzen willen maar niet zakken, en dat voedt de vrees dat de dure olie vroeg of laat ook de rest van de economie besmet met stijgende prijzen. Al is daar zeker in Europa nog niet zoveel van te bekennen. De kerninflatie (zonder energieprijzen) is onder controle. Dat betekent dat de gezinnen (nog) geen hogere lonen eisen om hun hogere energiefactuur te betalen. En, zegt Peter Vanden Houte (ING): “De olieprijzen zullen niet voor een blijvende inflatiedruk zorgen. Dure olie is eerder een belasting op bedrijven en gezinnen dan een domino die de inflatiestenen doet omvallen. Een studie van de Europese Centrale Bank (ECB) bevestigt dat en stelt daarom dat de ECB niet moet reageren op olieschokken omdat die geen blijvend effect op de inflatie hebben.”
Toch verscherpt voorzitter Jean-Claude Trichet zijn inflatieretoriek: “We zijn erg waakzaam om te vermijden dat inflatierisico’s de kop opsteken.” Vrij vertaald: begin juni verhogen we onze beleidsrente met vijftig basispunten, in plaats van de gebruikelijke 25 punten, naar 3 %. De ECB is bezorgd dat de geldhoeveelheid te snel groeit, en dus is het monetaire beleid nog te expansief, zeker nu de economie aantrekt. Ook de Federal Reserve en andere centrale banken waarschuwen voor inflatie, bang als ze zijn dat ze straks de prijsstijgingen oogsten die hun soepele geldbeleid jarenlang gezaaid heeft. Meer renteverhogingen liggen daarom in het verschiet en dat maakt de financiële markten bloednerveus, getuige de beursknik van eind vorige week.
Maar ook de inflatievrees lijkt een conjuncturele opflakkering mee te maken. Globalisatie is en blijft de grotere kracht die de prijzen van vooral goederen lager stuurt. Frank Lierman, hoofdeconoom van Dexia Bank: “Ik geloof niet in een obligatiecrash, omdat de deflatoire effecten van de globalisering nog steeds blijven spelen. Ook de duurdere euro zorgt ervoor dat de inflatie in de eurozone niet zal ontsporen en geen aanleiding geeft tot een fors hogere langetermijnrente.”
Ook Peter De Keyzer, chief investment advisor van ABN Amro, roemt de globalisatie die de inflatie structureel laag houdt. “Door de intrede van een miljoen goedkope Aziatische arbeidskrachten in de wereldeconomie hebben de vakbonden hier aan macht ingeboet om hogere lonen te eisen.” Het zijn precies ook deze deflatoire krachten die ten eerste de centrale banken de jongste jaren toelieten om ongestraft de rente fors te verlagen en de economie te reanimeren, en die ten tweede dezelfde bankiers nu de luxe bieden om relatief zachtjes de rente op te trekken en zodoende de economie aanpassingstijd te gunnen.
Maar, zegt Erik Buyst (KU Leuven): “We moeten de inflatie toch in de gaten houden. De hele wereldeconomie groeit, wat de grondstoffenprijzen omhoog jaagt en arbeid schaarser en dus duurder maakt. In Europa kan de loondruk in knelpuntberoepen overslaan naar de andere sectoren. Vergeet niet dat we absoluut nog geen flexibele arbeidsmarkt hebben.”
Ook Peter Vanden Houte (ING) maakt een kanttekening en verklaart waarom de centrale bankiers zo zenuwachtig zijn over de inflatie: “Het IMF merkte in zijn laatste Outlook op dat de deflatoire druk door globalisering afneemt naarmate de groeilanden, die nu nog een capaciteitsoverschot hebben, dit overschot door een sterkere binnenlandse vraag zullen zien verminderen.”
Ongezonde beestjes in het groeimodel
En daarom profiteren Jean-Claude Trichet, Ben Bernanke (Fed) en Toshihiko Fukui (Bank of Japan) nu van de goede conjunctuur om de voet geleidelijk van het monetaire gaspedaal te halen (zie grafiek: Centrale banken verhogen hun beleidsrente). Dat hielden ze de jongste jaren stevig ingedrukt, zodat de wereldeconomie kon herstellen van de schokken die ze rond de eeuwwisseling te verduren kreeg (beursmalaise, 11 september, zwakke groei in Europa, deflatie in Japan).
Deze gelddoping miste zijn effect niet. De wereldeconomie is in topvorm, maar er zitten ongezonde beestjes in het groeimodel. Het meest bekende is natuurlijk het torenhoge tekort op de lopende rekening van de VS. Dat wordt door de rest de rest van de wereld gefinancierd, met de energie-exporterende landen en de Aziatische economieën op kop. De groei van de wereldeconomie draait vrolijk rondjes op deze dollarcarrousel.
Dat Amerikaanse tekort is te hoog en dus onhoudbaar, zeggen economen nu al jaren in koor. Maar waarom is de hemel ons dan nog niet op het hoofd gevallen? Waarom heeft de markt nog niet voor een correctie gezorgd door bijvoorbeeld de Aziatische munten hoger en de dollar lager te sturen? De Nederlandse beleggingsexpert Rienk Kamer zoekt het antwoord in Peking. “China houdt de dollarmolen kunstmatig in stand. China is geen normale economie. Op het eerste gezicht lijkt ze een dynamische economie volgens het model van het vrije kapitalisme, maar ze is nog steeds een dictatuur van communistische herkomst met een nog niet volledig afgeschaft systeem van een staatsgeleide economie.”
De gelddoping heeft ook de financiële markten besmet met beestjes. De globalisatie hield de prijzen van goederen en diensten in bedwang, en daarom zocht het overtollige geld zijn weg naar zowat alle vermogensklassen. Alles steeg in prijs, met overdrijvingen (assetinflatie) tot gevolg.”Deflatie met bubbels,” noemt Peter Vanden Houte dit fenomeen.
De centrale banken nemen daarom de punch bowl beetje bij beetje weg vóór het feest helemaal uit de hand loopt. Beleggen wordt in een context van opdrogende liquiditeiten ook een heel stuk moeilijker (zie kader: Hoe beleggen als de geldkraan dichtgaat?). Paul De Grauwe: “Het strakkere monetaire beleid van de centrale banken was onvermijdelijk vanwege de zeepbellen die ontstonden. Het was een kwestie van timing. De goede conjunctuur bood de bankiers het ideale venster om in te grijpen.”
De Fed is daar al het langst mee bezig. Ze zat vorige week aan renteverhoging nummer zestien en is op 5 % aanbeland. Het einde van de renteverhogingen lijkt er nu wel in zicht. De ECB sprong pas in december op de kar en de Bank of Japan maakt wellicht in de loop van dit jaar een einde aan haar beleid van nulrente. En ook China doet mee. De Peoples’s Bank of China verhoogde de rente in een poging een oververhitting van de economie te voorkomen.
Worden Trichet & co. overschat?
De centrale banken krijgen applaus voor dit beleid. Zelfs Stephen Roach, chief economist van Morgan Stanley en zowat de chief pessimist onder de economen, wordt er vrolijk van. Want door de rente op te trekken verkleinen de centrale banken het risico dat de dollarmolen plots stilvalt, en verkleint dus de kans dat de markten en wereldeconomie een pijnlijke correctie te wachten staat. Ook de G7 willen werk maken van een evenwichtiger groei en proberen de Aziatische munten omhoog te praten.
De verkopers van va- lium en Prozac hoeven echter nog niet te wanhopen. Zelfs zonder een nukkige Iraanse president of dure olie blijft het een open vraag of de wereldeconomie vlotjes een evenwichtig groeipad vindt. Erik Buyst (KU Leuven): “Kunnen de Aziatische landen tijdig hun munten opwaarderen? Zo niet zal de dollar fors moeten zakken om de handelsstromen te herschikken. En dan betaalt Europa het gelag via een sterke euro, terwijl Europa niet eens verantwoordelijk is voor het Amerikaanse handelstekort.”
En, zegt Rudi Vander Vennet, professor Financiële Economie van de Universiteit Gent: “Ik heb niet de indruk dat de centrale banken proberen om de wereldwijde onevenwichten aan te pakken. En is dat wel hun taak? Zowel de Fed als de ECB voeren een beleid dat afgestemd is op de noden van hun binnenlandse economie. Vergeet niet dat de VS en de eurozone relatief gesloten economieën zijn.”
De markt kan dus een ander scenario schrijven dan dat waar China, de G7 of de centrale bankiers van dromen. De dollar stond de jongste weken trouwens al op heel wankele pootjes. Maar Frank Lierman (Dexia Bank) heeft er vertrouwen in: “De monetaire verstrakking verloopt zeer behoedzaam. De markt kan zich aanpassen en daarom blijven schokken uit.” Ook Paul De Grauwe (KU Leuven) ziet het wel zitten: “De goede conjunctuur is de saus die het beleid van de centrale banken verteerbaar maakt. Het optimisme van bedrijven en gezinnen stuwt de economie vooruit, en dan zal een procentje hogere rente het verschil niet maken.”
Etienne de Callataÿ, hoofdeconoom van Bank Degroof, is echter bang dat de centrale banken té succesvol zijn: “Als een misplaatst gevoel van veiligheid zich meester maakt van de markten, moeten we ons zorgen maken. Neem het vastgoed in het Verenigd Koninkrijk als voorbeeld. Stijgen de prijzen te snel? Dan verhoogt de Bank of England de rente. Dalen ze te snel? Dan verlaagt ze de rente. De centrale banken zijn misschien te succesvol. Beleggers nemen onverantwoorde risico’s als ze denken dan de centrale banken een veiligheidsnet spannen.”
Geert Noels (Petercam) wijst er ook op dat de centrale banken hun mogelijkheden overschatten om de economie af te stellen. “Uiteindelijk proberen ze de economie te plannen. We weten echter allemaal hoe het afloopt met een planeconomie.”
Daan Killemaes
Fout opgemerkt of meer nieuws? Meld het hier