Overnames op dreef

De Belgische overnamemarkt trekt weer aan. In twee jaar zijn de prijzen met een vijfde gestegen, leert een enquête van de Vlerick Business School. Van een zeepbel is nog geen sprake, maar het is oppassen.

De Belgische overnamemarkt heeft de crisis achter zich gelaten. De stemming neigt zelfs een beetje naar het uitbundige, zo leert een ondervraging van 142 overnamespecialisten door het Centre for Mergers, Acquisitions and Buyouts, een kenniscentrum van de Vlerick Business School. Twee derde van de specialisten zag het aantal overnames in het voorbije jaar stijgen. De helft noteerde een stijging met meer dan 10 procent. En een meerderheid ziet volgend jaar de groei aanhouden.

Ook de prijzen komen op temperatuur. De waardering van de bedrijven haalde het voorbije jaar gemiddeld 6,1 keer de operationele cashflow. Die verhouding (de zogenoemde multiple) bedroeg in 2013 nog 5. Dat betekent dat de waarderingen in twee jaar met zowat 20 procent gestegen zijn.

De verklaring voor de opflakkering is simpel: de kredieten zijn goedkoop en er is een massa geld op zoek naar rendement. Dat geld komt van family offices, de beleggingsvehikels van rijke families, of van ondernemers die hun bedrijf verkocht hebben en de opbrengst willen herinvesteren. Het komt ook van private-equityfondsen, die met veel droog poeder zitten, cash die onbelegd is gebleven door de crisis. Ten slotte zijn er de bedrijven, die via overnames hun markt willen uitbreiden, nieuwe technologie verwerven of betere condities bedingen bij hun leveranciers.

“Het is een vraagmarkt”, zegt Vlerick-professor Mathieu Luypaert, die de enquête uitvoerde. “De vraag is groter dan het aanbod. Dan is het altijd uitkijken voor overmoed en kuddegedrag. Iedereen slaat aan het overnemen en dat kan tot ongelukken leiden. Een hoge overnameprijs moet je nog altijd terugverdienen. Op de top van een overnamegolf gaat dat principe al eens overboord.” Hier en daar brandt al een knipperlicht. “Doorgaans moet de verkoper in de loop van het onderhandelingsproces toegeven op zijn prijs, bijvoorbeeld omdat het boekenonderzoek een aantal problemen aan licht heeft gebracht”, zegt Luypaert. “Onze enquête geeft echter een heel ander beeld. Slechts bij een kwart van de transacties moet de verkoper een prijsdaling slikken, en bij nog eens een kwart blijft de prijs gelijk. In de helft van de gevallen gaat hij met een betere prijs naar huis.”

Zijlijn

De opverende prijzen beïnvloeden de rest van de markt, stelt Veerle Catry, partner bij het advieskantoor BDO Belgium. “Vroeger namen kandidaat-verkopers een veeleer afwachtende houding aan. Nu brengen ze hun bedrijf sneller op de markt, maar ze hebben niet altijd de juiste prijsverwachtingen. De waarderingen blijven voorlopig realistisch. In sommige gevallen heb ik mij al afgevraagd: is dit bedrijf nu echt zo veel geld waard?”

Uit de enquête komen waarderingspieken van gemiddeld 9,2 keer de operationele cashflow tevoorschijn. Grote transacties van meer dan 100 miljoen euro laten zelfs multiples van 12,1 zien. “In het klimaat van lage rente worden soms wel zotte prijzen betaald”, zegt Wannes Gheysen, verantwoordelijke overnames en familiale opvolging bij Bank J. Van Breda. “Maar hoge multiples van grote bedrijven zijn niet abnormaal. Een groot bedrijf is meestal in meerdere markten actief en heeft een ruim aantal klanten. Dat beperkt het risico van de overname. Valt de CEO uit, dan staat er een topkader om hem te vervangen. Het zijn allemaal troeven die kleine ondernemingen vaak moeten missen, met lagere waarderingen als gevolg. Als nichebank voor kleine ondernemers krijgen wij te maken met bescheidenere multiples, in een vork van 4 tot 5. ”

Volgens Peter Maenhout, managing partner van het beursgenoteerde investeringsfonds Gimv, is de Belgische overnamemarkt verre van oververhit. “Gimv is ook actief in Nederland, Frankrijk en Duitsland, en daar liggen de prijzen een stuk hoger”, zegt Maenhout. “Dat komt ook door de ruimere beschikbaarheid van bankfinanciering. Verhoudingsgewijs bieden in België weinig banken overnamefinanciering aan.”

Maenhout ontkent niet dat de waarderingen ook in België pittiger worden. “Dat wil nog niet zeggen dat je als koper aan de zijlijn moet blijven. De multiples in deze enquête zijn gemiddelden. Maar je hoeft geen gemiddelde overname te doen. Heeft het bedrijf een goed management, een mooie winstmarge en de juiste kaarten in zijn markt, dan betaal je met plezier meer. Een hoge prijs is daarom geen verkeerde prijs.”

Winnaar

Toch zijn er valkuilen. “In een oplevende markt zijn geïnteresseerde partijen geneigd met een toegeeflijkere blik naar het bedrijf te kijken”, zegt Catry. “Brengt het boekenonderzoek een probleem aan de oppervlakte, dan zien zij dat gemakkelijker door de vingers, of laten het minder zwaar wegen in de finale prijs.”

Ook een onvolkomen financieringsplan kan brokken maken. “Kijk vooral naar de bestemming van de cashflow”, zegt Catry. “Ik ken gevallen waar elke euro rechtstreeks naar de bank gaat, voor de aflossing van de overnamefinanciering. Zo blijft geen cash meer over voor investeringen in de productie of uitbreiding van de afzetmarkten. Daarmee zet je het bedrijf voor het blok.”

Zijn er in deze tijden van trage groei wel voldoende interessante overnameprooien te vinden? “In onze mature markten kampen veel bedrijven met een vlakke omzetgroei”, zegt Maenhout. “Gelukkig zijn er nog snelgroeiende nichemarkten, zoals duurzame woningen. Die markt zal zich in de komende tien jaar vermenigvuldigen. De keuze van de winnaar is de ware kunst.”

Jozef Vangelder, fotografie Debby Termonia

“In Nederland, Frankrijk en Duitsland liggen de prijzen een stuk hoger” – Peter Maenhout, Gimv

“In het klimaat van lage rente worden soms wel zotte prijzen betaald” – Wannes Gheysen, Bank J. Van Breda