Waarom we nog jaren in een wereld van lage rentevoeten zullen leven

Al tien jaar leven we in de wondere wereld van zeer lage rentes. En het ziet ernaar uit dat het nog zeker tien jaar zo blijft.

We zitten al bijna tien jaar gevangen in een wereld van bodemrentes. Japan viel als eerste grote economie in die put en zit er al dertig jaar. En wij volgen. De rente op de Belgische staatsobligatie op tien jaar bedraagt zo’n 0,40 procent. De Duitse tienjaarsrente schommelt rond -0,1 procent. Het betekent dat investeerders er niet op rekenen dat de rentevoeten de komende jaren fors zullen stijgen.

Bovendien lijkt zowel de Europese Centrale Bank als de Amerikaanse Federal Reserve moeite te hebben om het lagerentebeleid af te voeren. De ECB bleef de mogelijkheid van een kleine stijging van haar belangrijkste rente, die sinds 2016 op 0 procent staat, tot eind vorig jaar voor zich uit schuiven. De Fed heeft zijn belangrijkste rentevoet beetje bij beetje opgetrokken, om aan het eind van het jaar uit te komen op 2,5 procent. Maar nu is de Amerikaanse centrale bank veel voorzichtiger. Ze overweegt zelfs de rente weer te doen dalen.

De econoom Adair Turner, het voormalige hoofd van de Britse financiële waakhond FSA, vroeg zich in een recent rapport af of de lage rentes het nieuwe normaal zijn: “De grootste centrale banken hebben hun belangrijkste intrestvoeten tegen de herfst van 2008 tot bijna nul teruggebracht, om daarna massaal obligaties op te kopen in het kader van een soepel geldbeleid. Sindsdien vragen economen zich af wanneer ze van die onorthodoxe manier van werken zullen afstappen. Maar tien jaar later zitten de intrestvoeten in de ontwikkelde economieën nog altijd onder het niveau van voor de crisis en dat dreigt zo te blijven.”

Maar waarom blijven we gevangen zitten in die situatie? Er zijn verschillende oorzaken.

De demografie

“De rentevoeten blijven laag”, zegt Bruno Colmant, hoofd macro research bij Degroof Petercam. “De klassieke economische theorieën stellen nochtans dat inflatie de kop opsteekt wanneer men meer geld creëert dan de productie- en investeringscycli kunnen absorberen. Maar die theorieën zijn ontwikkeld in periodes van positieve demografie.”

De vergrijzing verandert alles. “Volgens mij is de demografie de hoofdoorzaak van de lage rente”, gaat Colmant verder. “Een bevolking die niet groeit en meer ouderen telt, produceert minder, consumeert minder, leent minder, dus krijg je minder inflatie en lage rentes. Die situatie kan nog tien jaar aanhouden. Tegen 2028 krijgen we de piek van babyboomers die met pensioen gaan.”

De productiviteit

De economische situatie verplicht de centrale bankiers de rente laag te houden. Fed-voorzitter Jerome Powell heeft al verschillende keren herhaald dat hij tot een ideale rentevoet wil komen, de neutrale rente. Dat is de rente die de economie in evenwicht houdt, nadat die volledige tewerkstelling en haar inflatiedoel van om en bij 2 procent heeft bereikt. Kortom, de ideale rente in een ideale wereld.

Maar die ideale rente ligt sinds de crisis wel fors lager, zegt Peter Vanden Houte, de hoofdeconoom van ING België. “De neutrale kortetermijnrente bedroeg in Europa voor de crisis ongeveer 3,5 procent. Nu schommelt ze rond 0,75 procent.”

Waarom? Omdat het groeipotentieel van de economie fel is verzwakt. Daar zijn twee verklaringen voor. De eerste is de vergrijzing. Ten tweede vertraagt de groei van de productiviteit al jaren. “Het kan dat veelbelovende technologieën, zoals artificiële intelligentie, tot een nieuwe versnelling leiden”, stelt Vanden Houte. “Maar zelfs al stijgt de productiviteit de komende jaren weer, dan nog zal die stijging door de negatieve impact van de vergrijzing niet gigantisch zijn.”

“Met een actieve bevolking die niet veel zal toenemen en een productiviteit die niet veel meer kan stijgen, zal de situatie de komende jaren niet veel veranderen. De reële economische groei (zonder inflatie, nvdr) in Europa zal zwak blijven: 1 tot 1,5 procent, tegenover 2,5 procent voor de crisis.”

De staatsschuld

Ook de financiële situatie van de overheden noopt de centrale banken tot soepelheid. “Dat veel OESO-landen sinds 2014 hun begrotingen op orde hebben gekregen, is grotendeels te danken aan de lage rentevoeten op de overheidsschulden”, zegt Patrick Artus, de hoofdeconoom van de Franse bank Natixis ( zie kader). In 2008 spendeerden de OESO-landen gemiddeld 1,9 procent van hun bbp aan rentebetalingen op hun staatsschuld. Tien jaar later was dat 1,5 procent, terwijl de staatsschuld gemiddeld gestegen was van 70 naar 110 procent van het bbp. “Tussen 2007 en 2018 is de Belgische overheidsschuld met 50 procent gestegen, terwijl de rente met 30 procent is gedaald”, weet Peter Vanden Houte.

De centrale banken neutraliseren het gevaar van de staatsschuld niet alleen door de rente te verlagen, maar ook door hun aankoopprogramma’s. Sinds 2015 heeft de ECB voor 2600 miljard euro staatsobligaties opgekocht. “De ECB koopt overheidspapier van eurolanden, maar betaalt de rente op die obligaties terug aan de overheden, die zo dus gratis lenen”, legt Vanden Houte uit. “Als de overheidsfinanciën in Europa onder controle blijven, is dat dus te danken aan de ECB.”

Intussen heeft de ECB niet veel manoeuvreerruimte meer over. Bij de start van haar aankoopprogramma heeft ze beloofd niet meer dan 33 procent van de schuld van een staat aan te houden. Voor bepaalde landen nadert die limiet. Zo heeft de ECB bijna 30 procent van de Duitse en de Nederlandse schuld en bijna 20 procent van de Belgische schuld in handen.

De crisis

De aanhoudend lage rente is ook te wijten aan de omvang van de crisis van 2008, onderlijnt Adair Turner. “De Grote Recessie en de lange periode van zwakke groei die erop volgde, waren niet zozeer het resultaat van de kwetsbaarheid van het financiële systeem, maar van de buitensporige hefboom op de reële economie die in de halve eeuw ervoor was ontstaan”, meent hij. “Tussen 1950 en 2007 steeg de gezamenlijke schuld van de gezinnen en de bedrijven van 50 naar 170 procent van het bbp.”

Sindsdien stimuleert de overheid de groei. En toen de overheden hun financiën op orde wilden brengen, heeft dat geleid tot lage inflatie, loonmatiging en populisme”, zegt de Britse econoom. “En hebben sommigen, ik ook, het ultieme taboe verbroken door voor te stellen grotere begrotingstekorten toe te staan.”

Ook om die reden houden de centrale banken tot op vandaag hun opkoopprogramma’s voor overheidsobligaties aan, die de lange rente naar beneden duwen.

En zo zijn we driedubbel gevangen. Als de rente stijgt, krijgen we een financiële crisis, want de banken, de investeringsfondsen en de verzekeraars hebben door de lage rente enorme obligatieportefeuilles opgebouwd en zouden dan verplicht zijn gigantische verliezen af te boeken. Maar een rentestijging zou ook de overheden bedreigen, want ze zouden grote moeite hebben zich te financieren. En dat zou de weinige groei die er is, kelderen. We zitten dus vast in ‘het nieuwe normaal’.

Veroordeeld tot gelatenheid

Wat moet een spaarder in zo’n situatie doen? “Niet veel”, zegt Bruno Colmant. “We moeten ons erbij neerleggen dat de intrestvoeten laag blijven. De ECB heeft haar inflatiedoelstelling begraven en de bevolking heeft dat begrepen. De bedragen op de spaarboekjes zijn verdubbeld sinds 2008, met als gevolg dat de Belgen 7 tot 8 miljard euro per jaar mislopen (in vergelijking met tijden van normale rente, nvdr). Voor wie een langetermijnvisie hanteert en niet vies is van risico, is de enige oplossing een gediversifieerde beleggingsportefeuille opbouwen. Maar voor een verouderende bevolking blijft het spaarboekje de eerste keuze.”

Voor de bedrijven ziet de situatie er evenmin rooskleurig uit. “Veel ondernemingen verwachten nog altijd rendementen van 6 tot 8 procent”, meent Colmant. “Ze willen investeren in rendabele projecten, maar vinden die niet en kopen dan maar eigen aandelen in of steken zich in de schulden. Ze gaan er van uit dat de rente nog lang laag blijft.”

De banken en de verzekeraars zijn in de val gelopen met hun obligatieportefeuilles, bedrijven lenen om aandelen in te kopen, overheden zijn solvabel zolang bodemtarieven gelden en de economische groei steunt grotendeels op overheidsschuld. “Als je dat optelt, ziet de wereld er toch wat kwetsbaar uit”, besluit Bruno Colmant.