Waarom Fed-baas Jerome Powell het inflatiegevaar wegwuift

Samen met een krachtig herstel lijkt straks ook een portie inflatie op tafel te komen. Is dat inflatiepotje vlot verteerbaar of zal het blijven liggen op de maag van de economie? Jerome Powell, de voorzitter van de Amerikaanse centrale bank, predikt rust en wuift het inflatiegevaar weg. De heropleving van de economie is voorlopig geen reden om van koers te veranderen.

De vaccinatieprogramma’s maken de weg vrij voor een krachtig economisch herstel vanaf de zomer. Een expansief budgettair beleid, zeker in de Verenigde Staten, zet een turbo op dat herstel. intussen houden ook de centrale banken de voet op het gaspedaal om het herstel alle kansen te geven. Kortom, als er in deze omstandigheden geen portie inflatie op tafel komt, dan zijn prijsstijgingen definitief van het menu geschrapt.

Het grote ‘act big’-experiment

De inflatie pruttelt op meer dan een zacht vuurtje. De grondstofprijzen zitten al enkele maanden stevig in de lift, met een olieprijs die de kaap van 60 dollar per vat nam als markantste ontwikkeling. De hogere inputkosten vertalen zich in de Verenigde Staten ook al in hogere fabrieksprijzen, die vroeg of laat hun weg vinden naar de consument. De inflatie kan, zeker in de VS, een extra duwtje in de rug krijgen als de comeback van de consument botst op capaciteitsbeperkingen of prijsverhogingen in sectoren die een deel van de schade willen goedmaken, zoals de horeca. De kleinhandelsverkopen gingen in januari in de VS door het dak, extra aangevuurd door de stimuluscheques die gezinnen van de Amerikaanse overheid kregen.

‘Act big‘ is het devies van het Amerikaanse beleid. Het stimulusprogramma van 1900 miljard dollar doet zelfs de advocaten van een expansief budgettair beleid achter de oren krabben. Een stimulus van 9 procent van het bruto binnenlands product (bbp), op een ogenblik dat de economie ‘slechts’ 3 procent onder het potentiële niveau draait, is dat niet van het goede te veel? Daar komen de volgende jaren ook nog eens voor duizenden miljarden aan infrastructuuruitgaven bij. Als dat budgettaire experiment slaagt en duurzame groei genereert, dan zijn beleidsmakers de voorbije decennia te bang geweest voor inflatie. Maar faalt het experiment, dan oogsten we over enkele jaren stagflatie en financiële instabiliteit.

Richting 3 procent inflatie in de VS

Dat is toekomstmuziek. Op korte termijn is het afwachten in welke mate de inflatie samen met het herstel uit de startblokken schiet. Analisten zouden er niet van opkijken als deze beleidsmix de Amerikaanse inflatie richting 3 procent stuurt in mei, en nog hoger in de zomer. In Europa zou het traditiegetrouw zo’n vaart niet lopen, maar toch zal de inflatie ook hier een tandje bijsteken. De kerninflatie herstelde in januari tot 1,4 procent. Waarnemers sluiten een inflatie van 2 procent later dit jaar niet uit.

Stijgende inflatieverwachtingen hebben ook hun weg gevonden naar de financiële markten. Vooral de Amerikaanse langetermijnrente zit in de lift. De recente klim naar 1,4 procent is nog bescheiden, maar het gaat wel snel. Voorlopig ligt de rentestijging nog niet op de maag van de economie, wel integendeel. De inflatieverwachtingen stegen de voorbije maanden sneller dan de nominale rente, waardoor de reële rente, en dat is de rente die er toe doet voor de economie, zelfs nog daalde. Dat kunstje krijgen de centrale banken nog vrij gemakkelijk voor elkaar, zolang de inflatie onder controle blijft. In dat geval hebben de centrale bankiers de handen vrij om via de opkoop van overheidsobligaties de nominale rente in te dammen.

De volgende maanden beloven daarom vrij lastig te worden om de rust in de tent te bewaren. Een inflatie van 3 procent en meer kan voor zure oprispingen zorgen bij obligatiebeleggers. Als ze uit vrees voor koopkrachtontwaarding hun obligatieportefeuille afbouwen, kan dat de nominale langetermijnrente hoger duwen. Als de centrale banken op dat ogenblik de nominale rente in het gelid willen houden, moeten ze nog meer obligaties aankopen. Maar hoe moeten Powell & co. een nog agressiever monetair beleid verkopen op een ogenblik dat de inflatie meer dan 3 procent bedraagt? Dat kan obligatiebeleggers nog meer op de verkoopknop doen duwen. Dan dreigt er hommeles op de obligatiemarkten en dan zou een stijgende reële rente het herstel kunnen bedreigen. Het verhaal dat hogere begrotingstekorten en oplopende schulden niet erg zijn omdat de rente toch laag is, zou meteen op losse schroeven komen te staan. Een hogere reële rente zou ook aandelenbeleggers zwaar op de maag liggen, want de waarderingen, vooral van de groeibedrijven, zijn relatief hoog onder meer omdat de rente laag is.

De inflatie-opstoot is tijdelijk

Maar zover zijn we nog niet. Het is te zwartgallig om te vertrekken van de pessimistische scenario’s op het ogenblik dat het herstel nog moet beginnen. De stijgende inflatieverwachtingen en oplopende rente zijn het resultaat van hoop op beterschap. Dat is precies wat iedereen wil. Grote turbulenties kunnen worden vermeden als beleggers door de inflatie-opstoot van de volgende maanden kijken, want die opstoot zal in principe tijdelijk zijn. Het is ook afwachten hoe de centrale bankiers zullen reageren op hogere inflatiecijfers, maar zij gaven al aan dat ze zich niet van de wijs zullen laten brengen door een tijdelijk hogere inflatie. Het zal wel de nodige communicatievaardigheden vergen om de markten door de tijdelijke inflatieturbulentie te loodsen.

Jerome Powell wist dinsdagnamiddag in een speech de gemoederen te bedaren. Ja, dankzij het vaccinatieprogramma verbeteren de vooruitzichten voor de economie, maar het risico op hardnekkige inflatie-opstootjes is klein. “Er is nog een lange weg af te leggen voor we onze doelstellingen inzake werkgelegenheid en inflatie behalen”, zei Powell. Er komt dus bijlange nog geen rentestijging, en het aankoopprogramma van overheidsobligaties loopt onverminderd door tot er voldoende vooruitgang is gemaakt richting een volledige werkgelegenheid en een inflatie van 2 procent. Powell zal die boodschap de volgende maanden wellicht meermaals moeten herhalen.

Zodra de krachtige doorstart van de economie achter de rug is, zal de inflatie opnieuw afzwakken. Vergeet niet dat de Europese economie pas eind volgend jaar het niveau van eind 2019 zal bereiken. Beperkende pandemiemaatregelen dreigen nog een langere tijd op de vraag te wegen. Met de stelling dat de inflatie in het eurogebied op een duurzame manier de 2 procent kan vasthouden zonder steunwieltjes van het monetair beleid, moeten ze in Frankfurt vandaag nog goed lachen. In de Verenigde Staten is het herstel en de budgettaire stimulus krachtiger, maar ook daar zijn 10 miljoen banen verloren gegaan, waardoor de kans klein is dat de forse stijging van de lonen de inflatie een zelfvoedend karakter geeft. De financiële markten maken die analyse. De Amerikaanse inflatieverwachtingen op vijf jaar zijn gestegen naar 2,3 procent, maar de inflatieverwachtingen op dertig jaar blijven haperen op 2,1 procent.

De grote deflatoire krachten die de westerse economie intussen jarenlang achtervolgen, verdampen niet van vandaag op morgen. De covid-19-pandemie verhangt de bordjes in die zin dat een agressiever budgettair beleid, zeker in de VS, zich bij de centrale banken voegt in de strijd tegen desinflatie en zwakke groei. Op korte termijn kan de reflatiepolitiek de bovenhand halen, maar op langere termijn blijft de strijd onbeslist.