‘Trump zorgt niet voor groei’

Zou de zogenoemde Trumponomics een keerpunt kunnen inluiden, zodat we in een periode komen met hogere economische groei, inflatie en rente? Joachim Fels, economisch adviseur van vermogensbeheerder PIMCO, betwijfelt dat.

Ruim een jaar geleden heb ik in dit artikel uitgelegd wat de gevolgen zijn van het spaaroverschot, ofwel: de situatie waarin de behoefte om geld op te potten groter is dan de behoefte om te investeren. Die combinatie dempt de vraag, de inflatie en de neutrale rente (het rentepeil waarbij de economie niet afgeremd maar ook niet gestimuleerd wordt). Het spaaroverschot loopt op door de stijgende leeftijdsverwachting (‘oudedagpotjes’), grotere financiële ongelijkheid (rijken sparen meer dan armen) en de overschotten op de lopende rekeningen in opkomende markten. Intussen is er weinig vraag naar investeringen, want door technologische ontwikkelingen en het groeiende aandeel van de dienstensector in de economie is er minder behoefte aan kapitaalgoederen.

Hoe zouden die invloeden kunnen worden ingeperkt door Trumponomics (ofwel lagere belastingen, hogere uitgaven voor infrastructuur en beperkingen op immigratie en handel)? Het spaaroverschot is een wereldwijd fenomeen, en de VS nemen ongeveer 25 procent van het wereldwijde bbp voor hun rekening.

Neutrale rente eerder lager dan hoger

Bij sommige aspecten van Trumps beoogde beleid mag je veeleer verwachten dat de neutrale rente juist daalt in plaats van stijgt. Het aangekondigde soepeler fiscaal beleid versterkt immers de ongelijkheid, waardoor het spaaroverschot groeit. Immigratiebeperkingen verkleinen de productiegroei van de VS. Wel zorgen ze voor een groter aandeel rijken in de samenleving, waardoor het spaaroverschot alleen maar groeit.

Een andere oorzaak van het spaaroverschot wordt gevormd door overschotten op de lopende rekeningen van landen als Japan, Duitsland en opkomende markten. Trump wil nieuwe bilaterale handelsverdragen sluiten, maar er is weinig kans dat hij daarmee de overschotten van die landen verkleint. Die zijn immers een gevolg van hogere binnenlandse besparingen ten opzichte van investeringen. Stel dat Trump de import in de VS duurder weet te maken, dan zal een appreciërende dollar eventuele voordelen gewoon weer ongedaan maken.

Zelfs als Trump erin slaagt om productiebanen weer naar de VS te krijgen, wat zeer onwaarschijnlijk is, zou het effect van eventuele hogere Amerikaanse bedrijfsinvesteringen worden geneutraliseerd door lagere investeringen in dezelfde sectoren in het buitenland.

Hoe dan wel?

Op welke manier zouden Trumponomics dan wel het spaaroverschot kunnen inperken? Het verhogen van de productie in de VS is een mogelijkheid, ofwel het laten oplopen van het begrotingstekort door een combinatie van lagere belastingen en hogere uitgaven. Dat kan leiden tot enkele jaren van productiviteitsgroei, maar die zal traag op gang komen, en het is bovendien de vraag of de vrijgekomen middelen niet eerder worden gebruikt voor fusies en overnames, aandeleninkopen en hogere dividenden.

Wat betreft uitgaven voor infrastructuur: afgaande op de plannen van Trumps economische adviseurs, worden die niet betaald vanuit extra staatsleningen, maar moeten die worden gefinancierd door (vermoedelijk rijke) private investeerders in ruil voor belastingverlaging. Daardoor neemt de kans toe dat het om projecten gaat die toch al zouden plaatsvinden, terwijl die investeringen niet meer aan andere, private projecten kunnen worden besteed.

Kortom: mijn voorlopige conclusie is dat het onwaarschijnlijk is dat Trumponomics de wereldwijde gevolgen van het spaaroverschot op een betekenisvolle manier kan tegengaan, afgezien van enorme infrastructuurbestedingen die door staatsleningen worden gefinancierd.

Joachim Fels, hoofdeconoom bij PIMCO