Peter Praet (ECB): ‘Ons beleid is de sleutel tot herstel’

De Europese economie krabbelt eindelijk overeind, maar toch houdt de Europese Centrale Bank het gaspedaal vol ingedrukt. De Belgische hoofdeconoom en directielid Peter Praet legt uit waarom.

‘Geleidelijk’ en ‘geduld’. Peter Praet neemt de woorden minstens tien keer in de mond. De hoofdeconoom van de ECB neemt uitgebreid de tijd om het stimulusbeleid, waarvan hij een van de voornaamste architecten is, toe te lichten. De machtigste Belg toont begrip voor het ongenoegen bij de spaarders. “Ik ben er zelf één.” Maar dat betekent niet dat de rechterhand van ECB-voorzitter Mario Draghi snel een beleidswijziging wil doorvoeren, laat staan een renteverhoging. De banken die dachten snel van die negatieve rente af te zijn, mogen hun hoop dus weer opbergen. Ja, de economie wint vaart. Maar neen, het is nog te vroeg om de stimulus terug te schroeven.

Wat daarna? Vanaf wanneer begint Frankfurt zijn ongeziene monetaire experiment af te bouwen? En hoe kan de gigantische balans weer worden afgeslankt? Praet schetst de contouren, geeft een eerste voorzet, maar blijft voorzichtig. “Dat is onontgonnen terrein”, klinkt het. Het toont hoe de centraal bankiers meer dan ooit op eieren lopen.

Om maar meteen hét gespreksonderwerp van het moment aan te kaarten: het risico op deflatie is weg, de economie herstelt, het politieke risico is aan het verminderen, … Is het geen tijd om ….?

Peter Praet:(onderbreekt) “De politieke risico’s zijn inderdaad aan het afnemen. Er blijven niettemin veel beleidsonzekerheden, denk maar aan de brexit. We hebben gezien hoe de onderhandelingen zeer snel de ene of de andere kant uit kunnen gaan. Ook voor de economie zien we nog een pak risico’s. Die bewegen naar een meer evenwichtige samenstelling, maar zijn nog steeds neerwaarts gericht.

“Voor het eerst sinds lang zien we een gesynchroniseerd herstel van de wereldeconomie. Daar horen wel twee bemerkingen bij. De eerste is dat het herstel van het eurogebied nog niet zonder onze monetaire beleidssteun kan. Maar naast die monetaire ondersteuning zijn ook structurele hervormingen nodig voor een duurzame groei op middellange en lange termijn.

“De tweede bemerking is dat vertrouwensindicatoren, de soft data, voorlopig beter zijn dan de harde cijfers. Om precies in te schatten hoeveel monetaire ondersteuning er nog nodig is, is het belangrijk een bevestiging van de vertrouwensindicatoren te hebben in de harde data.”

Gezien die onduidelijkheid vindt u het te vroeg om het beleid al terug te schroeven?

Peter Praet:“Laat me beginnen met het goede nieuws en dat is dat het monetair beleid werkt. Ben ik te triomfalistisch? Daar kun je over discussiëren, maar ons beleid is onmiskenbaar de sleutel geweest in het vermijden van deflatie en het ondersteunen van de economie. Voor het eerst in vele jaren is de groei vooral gedreven door binnenlandse consumptie en in het bijzonder door private consumptie. Het argument dat ons beleid mensen hun geld doet opsparen, klopt dus niet. Het argument dat de negatieve reële rente mensen net meer doet sparen, gaat evenmin op.”

Vanwaar die voorzichtigheid over welke richting het beleid uitgaat?

Peter Praet:“De laatste keer dat we ons beleid nog eens verstrakten, dateert al van 2011. Na een lange periode van accommoderend (soepel, nvdr) beleid, zoals we die vandaag kennen, moet elke beleidswijziging heel zorgvuldig voorbereid en geleidelijk geïmplementeerd worden. En zo’n aanpassing moet ook ondersteund zijn door voldoende bewijs dat de groei zich vertaalt in een pad naar een duurzaam hogere inflatie onder, maar dicht bij 2 procent.”

Die duurzame klim in de inflatie ziet u nog niet?

Peter Praet: “De inflatie is de jongste tijd vrij volatiel. Wij hebben altijd gezegd dat we door die kortetermijnvolatiliteit heen moeten kijken. Daarom telt nu vooral de onderliggende inflatie, bijvoorbeeld de kerninflatie (de inflatie zonder de meer volatiele elementen zoals energie, nvdr). Die is nog altijd vrij zwak. We zien de jongste maanden wel dat de producentenprijzen wereldwijd stijgen, nu ook voorzichtig in Europa. In het verleden duurde het normaliter een tot twee jaar voor een stijging van de producentenprijzen zich ook vertaalde in een stijging van de consumentenprijzen voor niet-energiegerelateerde industriële goederen, een belangrijke component van de kerninflatie. Hoe snel het nu zal gaan, is voorlopig nog afwachten.

“Voorts kijken we ook naar de prijzen in de dienstensector, die voor een groot deel bepaald worden door de lonen. In het verleden hebben we de looninflatie weleens overschat, omdat we onvoldoende rekening hielden met mensen die ontmoedigd de arbeidsmarkt hadden verlaten of die onvrijwillig deeltijds werkten. Nu krijgen we een beter beeld van de onderbenutting in de economie, die groter is dan de officiële werkloosheidcijfers doen vermoeden.

“Onlangs is de kloof tussen die brede definitie van werkloosheid en de traditionele definitie beginnen te slinken. Dat geeft aan dat mensen terugkeren naar de arbeidsmarkt. In de komende jaren zou de druk op de lonen de inflatie kunnen beginnen te voeden. De dingen evolueren duidelijk in de juiste richting. We zitten niet gevangen in een lage-inflatieomgeving.”

U bent er gerust op dat de inflatie terugkeert?

Peter Praet:“We hebben vandaag meer vertrouwen in het inflatiepad dat besloten ligt in onze prognoses. Maar voor we ons beleid kunnen beginnen af te bouwen, zelfs al is het maar geleidelijk, willen we nog meer bevestiging zien. We geloven dat de output gap (de kloof tussen de potentiële productie en de echte productie, nvdr) tegen 2019 gedicht zal zijn en dat daaruit prijsdruk zal volgen.

“Voorlopig blijven economische ontwikkelingen echter nog altijd afhankelijk van zeer gunstige financieringsvoorwaarden. Daarvoor speelt een monetair beleid natuurlijk een heel belangrijke rol. Maar er zijn ook andere factoren. Financiële condities hangen ook af van internationale factoren, met name van potentiële spill-overeffecten uit de Verenigde Staten.”

U wacht op meer duidelijkheid, maar ondertussen groeit de kritiek. Vooral de bankensector mort over de negatieve rente.

Peter Praet:“Dat klopt, maar die kritiek is vaak overdreven. De banken hebben het niet makkelijk en hun winst staat onder druk, maar dat komt niet alleen door de negatieve rente. Zo is er na de crisis weinig consolidatie geweest. Er is dus heel veel concurrentie in de bankensector. Maar we zien dat die situatie banken er niet van weerhoudt hun klanten te laten profiteren van de makkelijke financieringscondities, inclusief toegang tot het goedkope langetermijnkrediet van de centrale bank (TLTRO’s, nvdr). We zijn momenteel dan ook tevreden over het effect van ons beleid. Je ziet bijvoorbeeld in bevragingen van kmo’s dat ze niet bijzonder bang meer zijn dat ze geen krediet zouden krijgen. En dat suggereert dat de kredietverlening geen rem op de groei meer is.”

Zolang die negatieve rente er is, zal ze voer zijn voor kritiek. Ook omdat het concept ‘negatieve rente’ zo moeilijk te vatten valt. Kan dat een argument zijn om eerst die rente te verhogen vooraleer u het inkoopprogramma voor obligaties begint af te bouwen?

Peter Praet: “Die negatieve depositorente maakt deel uit van een complex pakket maatregelen die onderling samenhangen. Als je één element verandert, kan dat meteen een effect hebben op alle rentetarieven. Stel dat je obligaties blijft kopen, wat de lange rente drukt, terwijl je wel al de korte rente verhoogt, waarmee de verwachtingen voor alle toekomstige rentes wijzigen. Dan beïnvloed je de lange rente op twee tegengestelde manieren en doe je met de verhoging van de rente op korte termijn eigenlijk deels het effect van de obligatie-inkopen teniet.

“Kijk, er zit een heel sterke logica achter de volgorde eerst de quantitative easing (QE, het inkoopprogramma voor obligaties, nvdr.) af te bouwen, waarmee de termijnpremie in de lange rentes toeneemt, en pas nadien de kortetermijnrentes te verhogen. We moeten ons beleid op een ordelijke manier afbouwen als we niet alle voordelen ongedaan willen maken van wat we de voorbije jaren gedaan hebben.”

Als die volgorde zo voor de hand ligt, waarom is er dan zoveel discussie over?

Peter Praet: “Sommige bankiers zeggen dat een verhoging van de depositorente eigenlijk een versoepeling zou betekenen, omdat de banken dan meer krediet zullen geven. Maar zoals gezegd, verloopt de kredietverlening nu al vlot.

“Niemand is blij met de huidige omgeving. Ik ook niet. Ik zou meer groei, investeringen en structurele hervormingen willen zien. Maar zo is het nu eenmaal. Natuurlijk zullen we de situatie in juni opnieuw analyseren. Het moment waarop je de stimulus moet beginnen af te bouwen is moeilijk te bepalen. We hebben eerst de verzekering nodig dat de inflatie op een houdbaar pad zit. Maar we moeten geduldig zijn. De economie normaliseert. Het is alleen een langzaam proces en er zijn nog neerwaartse risico’s.”

Wat is de boodschap voor spaarders? Zij hebben het gevoel dat ze nu al jaren voor de crisis betalen.

Peter Praet: “Ik ben ook een spaarder, maar we moeten niet vergeten dat veel mensen door de crisis hun baan hebben verloren. En zonder ons monetair beleid zouden we met een diepe economische depressie kampen. Men moet er ook rekening mee houden dat lage rentes schuldaflossing, in het bijzonder voor hypotheken, gemakkelijker hebben gemaakt. In een aantal landen, zoals België, zijn die voordelen groter dan de verliezen op spaarrekeningen.”

Dat is een magere troost voor de spaarder, die door de inflatie en nulrente koopkracht verliest.

Peter Praet: “Dat klopt voor een bepaalde categorie spaarders. En in absolute cijfers is dat natuurlijk een grote groep. Ik denk dan aan niet speciaal gefortuneerde gepensioneerden met wat spaargeld, die voor een deel leefden van wat hun spaarboekje opbracht. Niet iedereen zit in een positie om in aandelen te diversifiëren. Lage rentes zijn ook voor pensioenfondsen en levensverzekeraars een issue, maar dat kan voor ons geen doorslaggevende reden zijn om een verkeerd monetair beleid te voeren.”

Dat is collateral damage?

Peter Praet:“Wel, bij elk monetair beleid zijn er herverdelingseffecten. Als de ECB niet had gehandeld, dan zouden die herverdelingseffecten veel erger zijn geweest. Ons mandaat is prijsstabiliteit. Als er grote herverdelingseffecten zijn, dan is het aan de overheid om die aan te pakken. Het zou een grote vergissing zijn een monetair beleid te voeren op basis van andere afwegingen dan de prijsstabiliteit. Anders kan je de centrale bank evengoed meteen onderbrengen bij het ministerie van Financiën. Ik denk dat ze dat zelfs daar geen goed idee vinden. Het blijft ontzettend belangrijk het monetair beleid en de regering van elkaar verwijderd te houden.”

U kunt zich toch ook vergissen en de geldpersen te laat stoppen?

Peter Praet: “Ik denk dat er een groot verschil is in de soorten fouten die je vandaag kan maken. Als je te traag reageert, riskeer je wat inflatiedruk, omdat de economie wat sterker blijkt dan je denkt. Dat risico wordt als beperkt gezien wegens de nog aanwezige onderbenutting in het eurogebied. Als je te vroeg afbouwt, dan zou je het herstel en de convergentie van inflatie naar ons doel in gevaar kunnen brengen.”

Is dat de discussie waar uw voorzitter Mario Draghi in zijn jongste persconferentie naar verwees?

Peter Praet:“Neen, dat debat ging vooral over de opwaartse en de neerwaartse risico’s voor de groei. Zijn die in evenwicht of niet? De inschatting van de balans van risico heeft een zeer sterke signaalfunctie. De Governing Council signaleerde dat risico’s meer en meer in balans zijn, maar nog steeds neerwaarts gericht zijn. In de volgende meetings zullen we de situatie natuurlijk opnieuw afwegen.”

We zien dat Draghi nu eens een halve zin wijzigt, dan weer alludeert op de afgenomen risico’s. Masseert hij zo de markten?

Peter Praet:“Het is geen kwestie van de markten masseren, het is een zaak van voorzichtige communicatie.”

Kijkt u uit naar de dag waarop niet meer elk woord van u zo op de weegschaal gelegd zal worden?

Peter Praet: “Dat is pas voor wanneer ik over twee jaar met pensioen ga. Een Belgische bankier zei me ooit, toen ik bij de Generale Bank werkte: “Vroeger had ik veel te vertellen, maar niets te zeggen. Nu heb ik veel te zeggen, maar mag ik weinig vertellen. Als ik met pensioen ga, zal ik niets meer te zeggen of te vertellen hebben.” (lacht)”