‘Deze periode van economische groei loopt op zijn eind’

de voorbije dertig jaar heeft een beleidsrente die hoger was dan de neutrale rente, altijd geresulteerd in een recessie. Dat zegt Joachim Fels, hoofdeconoom van vermogensbeheerder PIMCO.

Sneeuwstormen in het noordoosten van de Verenigde Staten, gekibbel met China dat misschien tot een handelsoorlog escaleert, het grote personeelsverloop in het Witte Huis, de Amerikaanse centrale bank die boven de neutrale beleidsrente uit denkt te komen, en dan de slechtste week voor Amerikaanse aandelen sinds januari 2016. Vorige week was er best wat storm op zee!

Zou dat het begin van het einde kunnen zijn? Dat is de vraag die we stellen in onze jongste Cyclical Outlook, waarin we de conclusies van PIMCO’s driemaandelijkse Cyclical Forum eerder deze maand hebben samengevat. Als je die Outlook nog niet hebt gelezen, vraag je je waarschijnlijk af: “Het begin van het einde van… wat?” Hier zijn drie variaties op die vraag, samen met onze antwoorden.

Het begin van het einde van… het extreme, monetaire ondersteuningsbeleid? Ja, in elk geval wat de Verenigde Staten betreft. Ter herinnering: dit gebeurde vorige week tijdens de vergadering van het rentebeleidscomité van de Federal Reserve (FOMC):

• Ten eerste verhoogde de Fed de rente naar 1,5 à 1,75 procent, de zesde renteverhoging in deze cyclus. Met de kerninflatie op 1,5 procent betekent dit dat de reële beleidsrente niet langer negatief is. Als u, net zoals ik, van mening bent dat de neutrale reële beleidsrente momenteel rond nul ligt, hanteert de Fed dus niet langer een stimulerend tarief.

• Ten tweede verwacht het mediane FOMC-lid nu zeven renteverhogingen van 25 basispunten tegen het einde van 2020, waarmee de Fed tegen die tijd op 3,4 procent zou uitkomen. Daarmee zijn er twee extra rentestappen toegevoegd in vergelijking met de vooruitblik van december 2017. Bovendien zou de rente binnen drie jaar ongeveer 50 basispunten boven de beleidsrente liggen die de Fed zelf op lange termijn als neutraal beschouwt. Dus de Fed verwacht nu officieel de neutrale rente te overschrijden. Denk daar maar even over na.

• Ten derde bouwt de Fed zijn balans in een steeds sneller tempo af, wat ongeveer een extra renteverhoging waard is.

Er komt dus een einde aan het goedkope geld in de Verenigde Staten, en naar mijn mening ook een einde aan de onderdrukte volatiliteit op de financiële markten. Als het laken van de overtollige liquiditeit eindelijk wordt teruggetrokken, pas je maar beter goed op voor wat eronder ligt.

Het einde van deze groeiperiode is al in zicht

Het begin van het einde van… de economische groei? Waarschijnlijk wel. Het vertraagde effect van gunstige financiële omstandigheden en de aankomende fiscale stimulans in de Verenigde Staten zouden ervoor moeten zorgen dat de groei dit jaar boven trend blijft. De wereldwijde groeidynamiek ebt echter weg, zoals blijkt uit de recente bedrijfsenquêtes in China, Europa en Japan, wat de piekgroeithese in onze vooruitzichten voor 2018 bevestigt.

De extra begrotingsuitgaven dit en volgend jaar leggen waarschijnlijk de kiem voor een latere recessie, mogelijk al in 2020. Tegen die tijd zal de begrotingsstimulans zijn uitgewerkt en zal de Fed volgens zijn huidige plannen boven het neutrale rentetarief op lange termijn zijn uitgekomen.

Natuurlijk hopen Jay Powell & Co. op een zachte landing. Maar in de voorbije dertig jaar heeft een beleidsrente die hoger was dan de neutrale rente, altijd geresulteerd in een recessie. Zal het deze keer anders zijn? Daar zou ik niet op gokken. Daarom is het verstandig je portefeuille geleidelijk voorzichtiger en defensiever te positioneren, zoals we in onze Cyclical Outlook aangeven.

Het begin van het einde van… de Nieuwe Neutrale Rente? Waarschijnlijk niet. Dit was een belangrijk discussiepunt tijdens ons Cyclical Forum in maart: zijn we getuige van de vroege stadia van een productiviteitsherleving aan de aanbodzijde, die vervolgens tot een hogere trendgroei leidt, geholpen door lagere marginale belastingtarieven, deregulering en de animal spirits van Keynes? En zo ja, bekent dit het einde van de New Neutral van lage evenwichtsrentetarieven?