Houd de winsten in het oog

De recente turbulentie op de aandelenmarkten verbergt dat de Europese ondernemingen op weg zijn om volgend jaar recordwinstmarges te boeken.

Beleggers laten zich vaak leiden door hun gevoelens. Door zo’n emotionele reactie kan de marktwaarde van een onderneming op korte termijn ver afwijken van haar faire of intrinsieke waarde, die enkel rekening houdt met de winsten die het bedrijf genereert. De winst is de maatstaf die langetermijnbeleggers als Warren Buffett gebruiken voor hun beleggingsbeslissingen. Hij is ervan overtuigd dat de aandelenkoersen op lange termijn het winstpotentieel van een onderneming weerspiegelen, los van de waan van de dag.

De recente beurscorrectie is zo’n emotionele reactie. Ze komt op een moment dat de winstmarges van de Europese ondernemingen op weg zijn naar een historisch record. Aan de basis van die positieve evolutie liggen de lage grondstoffenprijzen, met de spectaculaire val van de olieprijs op kop. Volgens de zakenbank Morgan Stanley boeken de Europese ondernemingen — de grondstoffengerelateerde sectoren buiten beschouwing gelaten — dit jaar de hoogste bedrijfswinstmarge in drie jaar.

Het effect van de lagere grondstoffenprijzen doet zich ook volgend jaar nog voelen, omdat veel ondernemingen dit jaar nog werken met leveringscontracten die zijn gebaseerd op hogere grondstoffenprijzen (zie grafiek Op weg naar een record). Die contracten worden de komende kwartalen hernieuwd op basis van de lagere grondstoffenprijzen.

Grondstoffen

Maar de lagere grondstoffenprijzen zijn een gemengde zegen. Het beeld bij de bedrijven die actief zijn in de verwerking van grondstoffen, is niet zo fraai. Hun winsten zouden dit jaar gemiddeld 35 procent lager liggen dan vorig jaar. In 2014 droegen ze nog een vijfde bij aan de Europese bedrijfswinsten. Dat verklaart waarom analisten verwachten dat de totale Europese bedrijfswinsten — inclusief de grondstoffensectoren — dit jaar maar vooruitgaan met 1,4 procent. In Groot-Brittannië, waar sectoren als energie en materials zwaarder wegen in de beursindex, ligt de gemiddelde winst per aandeel dit jaar naar verwachting zelfs 13 procent lager dan vorig jaar.

Eerder gingen de analisten van Morgan Stanley uit van een groei van de winst per aandeel in Europa — inclusief Groot-Brittannië — van maar liefst 12 procent. Die prognose was gebaseerd op het effect van de zwakkere euro op de export, de betere omstandigheden op de Europese financiële markten en de kredietmarkt, en het aantrekkende economische herstel in de eurozone. Het tweede kwartaal van dit jaar leek die verwachting kracht bij te zetten: aardig wat ondernemingen klopten hun — weliswaar lage — winstverwachtingen.

Maar analisten lijken ook het effect van de goedkopere euro te hebben overschat. Hoewel de meesten nog altijd verwachten dat de euro in 2016 naar een pariteit tegenover de dollar gaat, is de euro minder verzwakt dan gedacht. Bovendien heeft de depreciatie van de Chinese munt roet in het eten gegooid. Volgens Morgan Stanley doet een waardedaling van de yuan met 10 procent de Europese bedrijfswinsten dalen met 4 procent. Europese ondernemingen halen in totaal 14,5 procent van hun omzet uit Azië (exclusief Japan), met China als grootste afzetmarkt (zie grafiek Gevoelig voor wisselkoersen). Dat maakt dat de euro sterker is gebleven tegenover de belangrijkste handelsmunten dan analisten begin dit jaar hadden ingeschat.

Daarbovenop komt de wereldwijde economische vertraging, onder impuls van de groeiknik in China. Hoe trager de wereldeconomie groeit, hoe moeilijker het is meer omzet te genereren en dus meer winst te boeken. Morgan Stanley heeft zijn groeiverwachting voor het wereldwijde bruto binnenlands product (bbp) voor dit jaar neerwaarts bijgesteld tot 2,1 procent. Een groei van het wereldwijde bbp van 2 procent is in het verleden vaak een kantelpunt gebleken tussen een groei en een krimp van de bedrijfswinsten.

Aandelenkoersen

Maar de herziening van de verwachte groei van de bedrijfswinsten moet worden genuanceerd. De gemiddelde winst per aandeel van de bedrijven in de eurozone zou 11 procent hoger liggen dan vorig jaar. De lamentabele toestand in de grondstoffensectoren vertekent het beeld. Als alle Europese ondernemingen worden gerangschikt van de grootste krimp van de bedrijfswinst naar de grootste groei, dan ziet de onderneming pal in het midden (de statistische mediaan) zijn winst dit jaar met 10 procent groeien.

Volgens Morgan Stanley zit de verwachte stagnatie van de winst per aandeel al verrekend in de koersen van de Europese aandelen. Die berekening is gebaseerd op een koers-winstverhouding van 15 — het gemiddelde van de voorbije twaalf maanden. Dat betekent dat Europese aandelen correct gewaardeerd zijn, en alle positieve nieuws over de bedrijfswinsten kan de Europese aandelenmarkten fors opwaarderen.

Mathias Nuttin

De euro is sterker gebleven tegenover de belangrijkste handelsmunten dan analisten hadden ingeschat.