Hoe diep kan een aandeel vallen?

Is de Nasdaq gecrasht tot op een koopwaardig peil? U kunt beter uitkijken voor u instapt, want overdreven pessimisme belemmert al evenzeer een rationeel oordeel als misplaatste euforie. Trends maakte voor u een vergelijking van de risicoaandelen op basis van hun koerswinstverhouding.

5000, 4000, 3000, 2000… Waar eindigt de val van de Amerikaanse technologiebeurs Nasdaq? Van de historische piek van 5048,62 punten op 10 maart 2000 is intussen meer dan 60% verdampt. De index leek de jongste weken af en toe vaste grond te voelen, tot een nieuwe pleiade van stevige winstwaarschuwingen of ander slecht economisch nieuws nog maar eens de bodem onder de koersen wegsloeg.

Tot op heden bleek elk herstel een bijzonder tijdelijk fenomeen te zijn. Risicoaverse beleggers kunnen dus best nog even aan de kant blijven staan. Voor traders zijn het dan weer gouden tijden. Hoe volatieler de beurs, hoe meer winsten zij kunnen halen.

De grootste overdrijving in de koersen lijkt intussen verdwenen, menen analisten. Vraag die dames en heren echter niet naar de timing van een mogelijk herstel. Niemand kon en niemand zal wellicht ooit het omslagpunt van het beurssentiment exact kunnen voorspellen. Historisch gezien duren overdrijvingen op de beurs, zowel in positieve als in negatieve zin, nooit veel langer dan een half jaar. Dat de beleggers de Nasdaq tussen november 1999 en maart 2000 naar een onverantwoord hoog peil dreven, daar is iedereen het intussen over eens. Maar overdrijven diezelfde beleggers nu niet in de omgekeerde richting, en hebben ze de koersen op basis van de winstverwachtingen en macro-economische omgeving meer dan nodig gekelderd? Het antwoord zal voor later zijn. Maar het is best mogelijk dat de overdrijving in negatieve zin pas begonnen is en dus nog maanden kan aanhouden.

Zijn Nasdaq-waarden op basis van objectieve parameters intussen al koopwaardig geworden? Om een antwoord op die vraag te verzinnen, vergeleken wij de toestand van een aantal Nasdaq-aandelen op maart 2000 (toen de Nasdaq de 5000-grens doorbrak) met de situatie één jaar later, met een Nasdaq die de grens van de 2000 punten overstak, maar dan in neerwaartse richting. We maakten deze vergelijking aan de hand van de koerswinstverhouding (k/w). We berekenen een k/w op basis van de hoogste koers die in het jaar 2000 werd behaald en de gerealiseerde winst in dat jaar (k/w 2000). Daartegenover stellen we de k/w op basis van de slotkoers van vrijdag 16 maart 2001 en de verwachte winst voor 2001 (k/w 2001).

Het is duidelijk dat deze aandelen al serieus van hun pluimen hebben gelaten. Maar ook hun winstverwachtingen hebben een flinke knauw gekregen.

1. Internet

“Het internet zal de wereldeconomie de komende jaren in aanzienlijke mate bepalen,” dacht men vorig jaar. Geen prijs was dan ook te hoog om enkele van die internetaandelen in portefeuille te krijgen. Dat die bedrijven geen winst maakten, was helemaal geen bezwaar. De schaarse uitzonderingen die dat wél deden, zoals Yahoo! en eBay, noteerden tegen een onwaarschijnlijke koerswinstverhouding.

Ondertussen is de roes uitgewerkt. On-linespeelgoedwinkel Etoys moest onlangs de boeken neerleggen en dichter bij huis moest warenhuisketen GB toegeven dat zijn internetinitiatief Ready.be geflopt was. Alle genoemde aandelen verloren op nauwelijks een jaar tijd meer dan 75% van hun beurskapitalisatie. Internetincubator CMGI spande de kroon en verloor maar liefst 98%. CMGI haalt het grootste deel van zijn inkomsten uit het naar de beurs brengen van internetbedrijven, en daarvoor is het klimaat nu niet bepaald gunstig. Het resultaat is dan ook desastreus: een verlies van 5,26 dollar per aandeel dat zelf nog nauwelijks 2,625 dollar waard is.

Al deze bedrijven hebben ondertussen ingrijpende maatregelen getroffen waarbij tienduizenden banen sneuvelden. De belegger verwacht namelijk dat er zo vlug mogelijk winst in de boeken komt. De jongste maanden deden heel wat geruchten omtrent Yahoo! de ronde. Om de winstevolutie te ondersteunen, zou het niet afkerig zijn van een samenwerking met andere internetbedrijven. De namen Viacom en Walt Disney Internet Group werden genoemd.

Het is heel waarschijnlijk dat een groot aantal internetbedrijven deze crisis niet zal overleven. Wie daarin slaagt, maakt kans om tot blue chips door te groeien. CMGI, in maart 2000 nog door een Belgische bank uitgeroepen tot een van de lievelingen voor de komende 1000 jaar, moet zich in de nabije toekomst op overleven concentreren. Voor de andere komt het erop aan om een stabiele winstgroei te realiseren. Intussen zijn deze aandelen op basis van de koerswinstverhouding duur te noemen.

2. Telecom

Begin vorig jaar was er één aandeel dat in alle favorietenlijstjes van de analisten voorkwam: MCI Worldcom. Dit telecombedrijf kon, mede door een mislukte overname en een forse winstwaarschuwing, de hoge verwachtingen niet inlossen en staat nu zelfs 65% lager. Nochtans heeft dit bedrijf nooit tegen astronomische koersen genoteerd, want op zijn hoogtepunt bedroeg de k/w slechts 30.

JDS Uniphase, marktleider in glasvezelcomponenten, bleef lange tijd immuun voor de Nasdaq-malaise maar sinds kort moet ook hij de wetten van de zwaartekracht ondergaan. Het aandeel noteert nu 84% onder de top van vorig jaar. Daardoor is ook de koerswinstverhouding naar een aanvaardbare 35 gezakt. JDS Uniphase heeft de voorbije jaren wel van zijn hoge aandelenkoers geprofiteerd om een indrukwekkend aantal overnames te doen.

Juniper Networks is een exponent van de Nasdaq-hype. Het bedrijf is nauwelijks drie jaar op de markt. Op zijn toppunt vorig jaar noteerde Juniper tegen een duizelingwekkende koerswinstverhouding van 556. Ondertussen is de koers met bijna 80% gezakt. De k/w is zelfs gedecimeerd, maar Juniper Networks is nog altijd niet goedkoop te noemen.

3. Biotech

Met verliezen van ongeveer 30% in vergelijking met hun piek, hebben de biotechaandelen het minst averij geleden in de Nasdaq-crash. Of komen ze later ook nog aan de beurt? Het zijn in elk geval aandelen met een enorm potentieel maar ook een navenant risico. Biogen heeft heel wat nieuwe medicijnen in de pijplijn zitten. De grote vraag is echter of die nieuwe producten (onder meer het psoriasis-medicijn Amevive) het succes van blockbusters als het multiple-sclerosemedicijn Avonex zullen kunnen evenaren.

4. Hard- en software

Ook binnen deze categorie was een koerswinstverhouding van boven de 100 in 2000 geen uitzondering. Een jaar later noteren al deze bedrijven tegen een aanvaardbaarder k/w van 30. Tot vorig jaar was het een probleem voor deze bedrijven om aan voldoende componenten te geraken, en daarom bouwden zij enorme voorraden op. Nu de vraag grotendeels weggevallen is, blijven ze met die voorraden zitten. Aangezien er niets zo snel veroudert als computers, moeten de bedrijven hun voorraden met fikse kortingen liquideren. Daardoor komt er een enorme druk op de winstmarges. De ene winstwaarschuwing volgt de andere op. Apple verwacht dit jaar af te sluiten met een verlies van 0,3 dollar per aandeel.

Er zit natuurlijk al veel slecht nieuws in deze koersen verrekend, maar niets belet dat ze nóg lager kunnen. Een verslechtende conjunctuur is perfect in staat om de omzet- en winstverwachtingen van bedrijven verder onderuit te halen, met alle gevolgen vandien voor de aandelenkoersen.

Op de rand van een recessie

De beurs kijkt vooruit. Dalende aandelenkoersen betekenen dat de financiële markten in de nabije toekomst (dat kan variëren van enkele maanden tot enkele jaren) een slechter economisch klimaat verwachten. En dat kan zich uiten in de vorm van een kleinere groei, een hogere inflatie, hogere rentevoeten of een combinatie van al die factoren. De huidige beursmalaise voorspelt dus weinig goeds. Beleggers maken zich vandaag vooral ongerust over de groeivooruitzichten van de hele economie. Dat ook de Dow Jones naar beneden duikt, is symptomatisch en wijst erop dat beleggers zich niet alleen zorgen maken om de technologiewaarden.

Op korte termijn hebben zich inderdaad donderwolken samengepakt. De Amerikaanse economie balanceert op de rand van een recessie. Voor de meest optimistische conjunctuuranalist zal het nooit zover komen en zal het herstel een V-vorm hebben, waarbij de groeicijfers van vorig jaar (5% en meer) weer business as usual zullen worden. In dit scenario zullen de bedrijfswinsten zich in het tweede deel van dit jaar herstellen. Aangezien de financiële markten op de winstontwikkeling van de bedrijven anticiperen, moet dat de beurzen heel binnenkort ruimte voor herstel bieden. Maar voor pessimisten is de recessie in de VS al bezig en zal het herstel een L-curve aannemen. De groei veert in dat scenario niet terug op maar bijft de komende jaren slabakken, en is er van een beursherstel nog lang geen sprake.

Terwijl er vroeger veel meer eensgezindheid omtrent de komst van een recessie bestond, blijven economen nu de degens kruisen. Wellicht wordt pas na maanden duidelijk wie het nu bij het rechte eind heeft. De beleggers willen echter meer duidelijkheid en kijken daarvoor als honden van Pavlov naar Alan Greenspan. Was de voorzitter van de Amerikaanse centrale bank in het verleden niet te hulp gesneld met renteverlagingen als de koersen onderuit gingen? Investeerders rekenden vorige week op een renteverlaging van 75 basispunten, maar Greenspan deed hen er slechts 50 cadeau. Het is een signaal dat de Federal Reserve niet alleen met de noden van de beleggers rekening houdt, maar ook met de algemene Amerikaanse economische noden. Beleggers reageerden ontgoocheld, en de Nasdaq verloor weer 5% van zijn waarde.

Meer eensgezindheid bestaat er over de Japanse economie: die zit in een recessie. De Japanse beleidsmakers zullen op de koop toe veel beleidsfantasie aan de dag moeten leggen om het schip deze keer recht te trekken. De centrale bank kan de rente niet nog eens verlagen, want de rente zít al dicht bij nul. Voor een expansief fiscaal beleid is er zo mogelijk nog minder ruimte, omdat de Japanse overheidsschuld naar niveaus stijgt die zelfs voor de Belgische overheidsfinanciën onbekend terrein zijn. Vraag is ook of de economieën in Europa, Azië of Latijns-Amerika een recessie in de VS en een in Japan kunnen verteren. Doemdenkers zien Japanse beurstoestanden op ons afkomen met aandelenkoersen die jarenlang blijven aanmodderen.

Toekomstscenario’s

Op korte termijn leveren al deze macro-economische onzekerheden een pak mogelijke scenario’s op. Wordt het een worst case scenario met een wereldwijde recessie? Of maakt de wereldeconomie slechts een tijdelijk groeidipje door, dat overwaait zodra de Amerikaanse economie haar tweede adem heeft gevonden? Het beurssentiment is vandaag in elk geval niet van dien aard om het meest optimische scenario als uitgangspunt te nemen.

Op iets langere termijn is er nochtans reden tot optimisme. Het symbool van de nieuwe economie – de koersexplosie op Nasdaq – is dan wel met de grond gelijkgemaakt, de productiviteitswinsten dankzij de inzet van nieuwe technologieën lijken nog niet uitgedoofd. Die winsten kunnen nog járen voor betere groeicijfers zorgen dan de 2% gemiddelde groei die de westerse wereld in de jaren zeventig, tachtig en negentig gewoon was geworden. Precies die belofte had de Nasdaq eerst opgestuwd, en later ook over het paard getild. Pas als deze belofte loos zal blijken, zal de Nasdaq overeind kruipen. In het andere geval volstaat geduld om de koersen weer te zien stijgen.

Dirk Van Thuyne