Het sprookje van Pavlov en de Beer

Beleggers houden van sprookjes. Denk maar aan Goudlokje, het succesverhaal van de goede balans tussen sterke groei en gematigde inflatie. Het beursverhaal dat zich nu evenwel begint af te tekenen, lijkt meer op Pavlov en de Beer.

Niemand houdt van slecht nieuws. Daarom wordt het gefilterd, weggedrongen of gewoon niet verteld. In de loop der jaren zijn sprookjes leuke vertelseltjes geworden. De originele versie was echter dikwijls anders. In het echte verhaal van Goudlokje bijvoorbeeld – dat vandaag een happy end heeft – was het slot gruwelijk: het meisje werd opgegeten door de beren.

Ook beleggers houden van sprookjes, maar dan wel in hun opgekuiste versie. Dat bleek nog maar eens toen de Amerikaanse centrale bank (Fed) vorige week de rente opnieuw met een half procent verlaagde.

Gigantisch vuurwerk. De reactie van de beleggers was een kopie van hetgeen we gezien hadden bij de vorige tussentijdse renteverlaging van de Fed op 3 januari. Wall Street stak weer eens een gigantisch vuurwerk af, een spektakel dat ditmaal zelfs over verschillende dagen werd gespreid. En net als begin dit jaar stroomde de massa toe om het spektakel te bekijken, van de gelegenheid gebruikmakend om vlug wat muntstukken in de toverhoed van de fondsbeheerders te werpen in de hoop dat hiermee het beursfeest weer op gang zou komen.

Het gedrag van de beleggers heeft veel weg van een pavloviaanse reflex. De reactie van de markt op elke renteverlaging van de Fed is geconditioneerd, een automatisme. Soms kan men zelfs spreken van paniekaankopen: beleggers die shortposities hadden (in de hoop dat de beurs nog méér zou dalen) kopen nu zo snel mogelijk aandelen om zich in te dekken. Hefboomfondsen spelen ook mee in de sterke koersbewegingen op die bewuste dagen. De strategie ervan lijkt veel gesofistikeerder dan die van de kleine belegger, maar dat is gedeeltelijk schijn. Het grote verschil zijn de ingezette middelen. Hedge funds gedragen zich als gedopeerde beleggers. De invloed die ze hebben, staat niet in verhouding met hun ware economische betekenis.

Het hoort natuurlijk dat de beurs positief reageert op renteverlagingen. Iedereen weet dat een lagere rente goed is voor aandelen, want ze stimuleert de economie en verhoogt de huidige waarde van de toekomstige winsten. Aandelenmarkten anticiperen trouwens altijd op een economisch herstel: dus komt het er op aan om nu aandelen te kopen, zo menen beleggers.

Dezelfde geconditioneerde reflex merkt men bij de bekendmaking van slecht bedrijfsnieuws. De voorbije weken kwamen enkele zwaargewichten ( Cisco, Philips en Intel) met weinig rooskleurige cijfers. En toch daalden de koersen niet langer. Elke geoefende belegger weet immers dat hij na slecht nieuws moet kopen. Het is waarschijnlijk het laatste slechte nieuws, zo luidt de verklaring.

Zuurstof toedienen. Ondanks alle negatieve ervaringen die beleggers het voorbije jaar hebben gehad, blijven er dus nog heel wat irrationele reflexen aanwezig. Er wordt gereageerd op belangrijke nieuwsfeiten, zonder na te denken over de betekenis ervan.

Net zoals in januari is de rentedaling een voorbode van nog meer onheilsberichten op het economisch front. Eigenlijk is Fed-voorzitter Alan Greenspan wat te optimistisch geweest over de gezondheid van de Amerikaanse economie en moet hij de patiënt nu dringend zuurstof toedienen. Een rentedaling heeft echter tijd nodig om in te werken op de economie. De eerste rentedaling in de VS werd pas in januari doorgevoerd. Maar slechts sinds kort is het renteniveau voldoende gedaald om ook een echt stimulerende werking te hebben. Het economisch herstel in de VS moet daarom niet voor het einde van dit jaar worden verwacht.

De rally op de beurs heeft dan ook veel weg van een massale valse start. In het verleden is zoiets meermaals gebeurd bij een dalende markt, of een berenmarkt. Het fenomeen wordt de berenval genoemd. De belegger wordt door een foute inschatting in de val gelokt en vervolgens vakkundig opgeslokt: Pavlov verbergt een beer.

Ook wat bedrijfsnieuws betreft, wordt er te snel van uitgegaan dat dit het laatste slechte nieuws is. Bij Cisco wordt gesproken van “de grote schoonmaak” en “starten met een propere lei”. Analisten die zoiets beweren, hebben niet eens de moeite genomen om de balans van Cisco goed te bekijken. De cashpositie ziet er bedenkelijk uit, net zoals de latente minwaarden op de participaties, de kwaliteit van Cisco’s debiteuren en de waardering van de bedrijfsvoorraden. Als een strenge auditor het financiële stuntwerk van Cisco vandaag onder de loupe neemt, dan zal er pas echt spektakel te zien zijn.

De geconditioneerde reflex vindt echter zijn oervorm in het beleggen in techno zelf. Volgens de meeste beleggers doen technologiewaarden het beter op lange termijn. Daar is echter heel weinig bewijs van te vinden. Bijgaande grafiek toont dat de Nasdaq het alleen in 1999 en 2000 beter deed dan de oubollige Dow Jones. Intussen weten we dat er een reukje zat aan de sterke klimprestaties van de technopiraten op Nasdaq.

De laatste mythe op de financiële markten moet nog sneuvelen.

De auteur is hoofdeconoom van het beurshuis Petercam.

Geert Noels