HEFBOOMFONDSEN NIET BETER DAN SPAARBOEKJE

H et lijkt wat op een ‘LTCM-lite’: de val van de hefboomfondsen van de Amerikaanse zakenbank Bear Stearns. Het zoveelste ongeval met een dergelijk fonds. Niet alleen houden al die complexe financiële constructies heel wat verborgen gevaren in, ook hun opbrengsten vallen tegen.

Als je de raad van superbelegger Warren Buffett wil opvolgen en uitsluitend aandelen koopt van bedrijven die je perfect begrijpt, dan kan je best geen bankaandelen aanschaffen. Iedereen begrijpt natuurlijk wel dat het omzetten van spaarboekjes die je 1,5 % rente geven (correctie nu bijgesteld tot 1,75 %), in hypotheken die 5 % betalen, een winstgevende business is. In zulke banken kan je dus nog wél beleggen.

Maar dit soort eenvoudige banken zijn een uitstervend ras. De meeste banken, en zeker de grote, mikken op ingewikkelder transacties. Ze wagen zich in hun marktzalen aan allerlei spannende arbitrages, ontwikkelen producten met zeer complexe derivaten, of lenen geld aan hedge funds of hefboomfondsen.

LTCM-lite of de ‘naakte Beer’. En als het misloopt, gaat het grondig verkeerd. De Amerikaanse zakenbank Bear Stearns heeft in twee fondsen 2 miljard dollar opgehaald bij klanten, en daarmee 10 miljard dollar geleend, maar ook nog eens zo’n 3 miljard dollar geleend via shortposities (verkoop van waardepapier zonder het te bezitten). Voor een buitenstaander lijkt dit op zijn minst risicovol, maar deze hedge funds verkopen een reputatie dat ze even veilig zijn als bijvoorbeeld spaarboekjes en toch veel hogere rendementen behalen.

De uitschuiver van Bear Stearns vertoont veel gelijkenissen met het falen van het hefboomfonds LTCM in 1998, gelukkig zijn de bedragen deze keer kleiner (1). Destijds werkten alle banken op Wall Street samen om het probleem binnen de sector op te lossen, maar Bear Stearns wilde toen niet meedoen. Het is dus geen toeval dat de banken vandaag geen handje willen toesteken. Ze lachen veeleer in het vuistje met the naked Bear.

Al deze ingewikkelde derivatenconstructies hebben een hoog Enrongehalte. Zo kan je verliezen lange tijd verborgen houden via allerlei zijdelingse vehikels, weg van de boekhouding en de balansen. Bovendien gebeurt de waardering niet door de markt, maar door modellen of enkele marktpartijen, die een kunstmatige prijs lang kunnen vasthouden. Zo kunnen de verliezen plots sterk oplopen als de problemen onhoudbaar worden.

Zoals kerncentrales. Derivaten, hefboomfondsen en andere nieuwe financiële constructies zoals private equity doen een beetje denken aan kerncentrales. Ze zijn gunstig als ze goed onder controle worden gehouden, maar bij laksheid en overmoed gebeuren er ongevallen die jarenlang schadelijk zijn voor de financiële markten.

Alle banken – en vooral de centrale – waarschuwen vandaag plots voor systemische gevaren alsof ze de nucleaire wolk zien aandrijven. Zo verwees de Bank for International Settlements (BIS, de bank der banken) vorige week zelfs naar de Grote Depressie van de jaren dertig van de vorige eeuw. Er zijn volgens haar een samenloop van onruststellende tekenen, zoals nieuwe financiële instrumenten, schuldgroei, extreme risicoappetijt en onevenwichten in de wereldeconomie. De BIS ging zelfs zover om China te vergelijken met Japan eind jaren tachtig (2). Ook de Zwitserse megabank UBS waarschuwde op de frontpagina van de Financial Times (3) voor naderende kredietproblemen.

Kleine en grote spaarders: zelfde rendement. Het rendement van al die complexe beleggingsstrategieën is trouwens allesbehalve indrukwekkend. Hefboomfondsen tonen hun prestaties meestal in Amerikaanse dollar. Omgerekend in euro zijn de resultaten al heel wat minder spectaculair. Bovendien is er heel wat voodoo-prestatiemeting bij hefboomfondsen: slechte hefboomfondsen halen de index niet, want pas na twee jaar succes wordt een fonds retroactief opgenomen in de index. Stel je voor dat de aandelenindexen na twee jaar retroactief de beste aandelen zouden opnemen. Volgens academici scheelt dit 1 % tot 3 % per jaar. Daarnaast zijn hedge funds niet zo transparant over de waardering van hun portefeuilles. Natuurlijk zijn er excellente hefboomfondsen, alleen kan je er meestal niet meer in beleggen. De index van de hefboomfondsen die wel open zijn voor beleggers, presteert beduidend slechter.

Zoals de grafiek toont, presteren de belegbare hedge funds niet beter dan een spaarboekje of een termijnrekening. Een spaarboekje met getrouwheidspremie doet het al stukken beter. Met enig sarcasme kan je dus zeggen dat er nog rechtvaardigheid bestaat in de financiële wereld. De eenvoudige, kleine spaarder behaalt hetzelfde povere rendement als de grote, gesofisticeerde belegger. Meer nog, de kleine spaarder betaalt uiteindelijk weinig kosten, terwijl de slimme, grote spaarder bereid is om 2 % vergoeding en 20 % prestatiepremie neer te tellen voor dezelfde magere beleggingsopbrengst.

De auteur is hoofdeconoom van Petercam Vermogensbeheer. Reacties: visienoels@trends.be

(1) Federal Reserve Bank of Cleveland – Policy Discussion Paper – Some lessons on the rescue of Long-term Capital Management – mei 2007 – http://www.clevelandfed.org/research/PolicyDis/pdp19.pdf

(2) www.telegraph.co.uk/money/main.jhtml999xml=/money/2007/06/25/cncredit125.xml

(3) Financial Times, UBS chief warns over lending boom risks – 19 juni 2007

Geert Noels