De grote ommezwaai

De privatisering van de Vlaamse investeringsmaatschappij GIMV gaat de laatste rechte lijn in. Dit najaar herschikt ze ruim een derde van haar aandelen. Een operatie van 20 miljard frank, waarmee het een van de grotere Belgische beurslanceringen wordt naast Interbrew. De nieuwe GIMV wil een eigenzinniger koers varen en lonkt naar het buitenland.

H erman Daems, voorzitter van de investeringsmaatschappij GIMV, heeft een nieuw kantoor. Symbolischer kon niet nu de nieuwe GIMV eraan komt: de GIMV zal door haar management internationaler, liquider en sterker worden bestuurd dan voorheen.

Daems werkt in een witte cel met spectaculair zuidoosterlicht. Hij is opgezet met de minimalistische architectuur van Christine Coninx voor de uitbreiding van de kantoren. De roze gevelkleuren van het oudere gedeelte vindt hij afzichtelijk. “Zou aluminium overschilderd kunnen worden?” mijmert hij.

Opvallend in zijn boekenrek is een nummer van The Economist van rond de jaarwisseling. Het blad had toen ‘ How to make mergers work‘ op de cover staan, net in de periode dat de overname van de Nederlandse risicokapitaalverstrekker Alpinvest door de GIMV mislukte. Heeft die mislukking sporen nagelaten? Daems lacht ontspannen. “Neen, absoluut fout. Ik heb géén trauma opgelopen aan de ‘ volte face‘ bij Alpinvest. Voor veel mensen heeft strategie geen prijs, voor mij wel. Ik wil niet te allen prijze iets kopen. Gaat het mijn plafondprijs te boven, dan bedank ik. Trouwens, door de mislukking bij Alpinvest hebben we nadien een deal gesloten die kan tellen en merkelijk goedkoper is. De aanschaf van Alpinvest zou 30 miljard frank hebben gekost. Het had veertig medewerkers, de in mei gekochte durfkapitaalverstrekker Halder Holdings 27. Voor Halder betaalden we anderhalf miljard frank, alleen voor het team. Dus in termen van feet in the streets, een klassieke maatstaf in de branche van de private equity ( nvdr – bedrijven die niet op de beurs noteren), hebben we zeer rendabel gekocht.”

De GIMV-voorzitter lijkt aan een tussendoortje toe. Vakantie was in juli en augustus niet voor hem weggelegd, door de intensieve voorbereiding van de verzelfstandiging van BarcoNet, de divisie Barco Communication Systems die naar de beurs wordt gebracht, en de management buy-out van Barco Graphics (geassisteerd door concurrent CVC).

In de zomer viel de langverwachte beslissing om 30% tot 40% van de GIMV-aandelen te herplaatsen in binnen- en buitenland. Op dit ogenblik is 30% van de aandelen op de beurs aanwezig, en bezit de overheid 70% in de GIMV. De nieuwe GIMV zal een investeringsmaatschappij worden met 75% min één aandeel bij Belgische en internationale aandeelhouders. De Vlaamse Participatiemaatschappij(VPM), de overheidsholding die technisch de GIMV-stukken bezit, zal decretaal 25% plus één aandeel overhouden.

En er is wel meer veranderd. Het oude tweemanschap Raynier van Outryve en Gerard Van Acker was slechts gedeeltelijk baas in eigen huis. Voorzitter Daems – in tandem met een aangeslagen Van Acker (de KS-affaire achtervolgt de ancien) – kan veel vrijer handelen en zíjn beleid uitvoeren. De Vlaamse regering kan met de kwart-plus-één alleen maar statutenwijzigingen en ingrepen als een splitsing of een fusie blokkeren.

“De herplaatsing van 30% van de stukken van de GIMV is een eenmalige operatie,” zegt Jean-Claude Deschamps, die samen met voorzitter Herman Daems en ondervoorzitter Leo Victor de dienst uitmaakt bij de werkgroep ‘nieuwe GIMV’ van de VPM. Deschamps is een zelfstandige raadgever die al achttien jaar opdrachten voor de GIMV en de Vlaamse regering uitvoert, zoals bij de start van Mietec, Telenet, Barco en Imec.

De voorbereiding van de operatie verloopt in twee bewegingen. In de eerste fase werden ter ondersteuning van de voorbereidende werkgroep de kleine Brusselse investment banker Degroof en het Amerikaanse advocatenkantoor Baker McKenzie aangetrokken. Zij kwamen als beste partijen uit een open selectieprocedure. In een tweede fase zullen de kandidaten voor het plaatsingsconsortium zich melden.

De beurswaarde

van de GIMV schommelt momenteel rond 1,5 miljard euro. De plaatsing van 30 à 40% betekent dus een opbrengst van een half miljard euro (circa 20 miljard frank) voor de Vlaamse regering. In de eerste helft van november wil de werkgroep underwriters aanduiden voor de herplaatsing. “Het beursklimaat blijft gunstig voor de herplaatsing,” aldus Deschamps.

Daems: “Wie in de eerste fase optreedt, verbeurt zijn kans voor de tweede. Bekende namen verkiezen de plaatsing van 20 miljard frank; daar valt meer fee mee te verdienen dan met advies. Voor beide was er buitenlandse belangstelling. De GIMV heeft een grote zichtbaarheid gekregen toen ze Alpinvest probeerde over te nemen, en door de acquisitie van het managementteam van Halder Holdings. Ik werd gebeld door internationale bankiers die onze structuur en leiding uitstekend kenden.”

Van de GIMV zijn op dit ogenblik 23 miljoen aandelen in aanloop, waarvan 30% op de beurs is genoteerd. Deschamps: “De Vlaamse regering en het Vlaams Parlement stellen ons vandaag drie eisen: een verruiming van het aandeelhouderschap, een grotere liquiditeit van het aandeel, en toch een vaste Vlaamse stem in het kapittel. De raad van bestuur wordt door de nieuwe aandeelhouders belangrijker. Alle aandeelhouders zijn gelijk, dus ook het pakket van de VPM telt mee.”

De herplaatsing is een zwaar manoeuvre. Doorgaans halen Belgische beurslanceringen tussen 2 à 4 miljard frank op. De GIMV-operatie zit in de orde van grootte van de beurslancering van Agfa-Gevaert.

“Minister van Economie Dirk Van Mechelen gaf aan de VPM de opdracht tot een brede, marktconforme herplaatsing. Ze is zwaar voor de kleine Belgische effectenmarkt. Bovendien schitteren investeringsmaatschappijen op de beurs door hun afwezigheid,” zegt Deschamps. Alpinvest, eind 1999 het overnamedoelwit van de GIMV, werd door nieuwe eigenaar NIB Capital van de beurs gehaald. Het grote Britse fonds 3i is een belangrijke uitzondering: het is vandaag voor 70% op de beurs genoteerd.

Daems onderscheidt drie

types van investeringsmaatschappijen in de private equity. Er zijn de beursgenoteerde specialisten, zoals 3i en de GIMV. Daarnaast de fondsen buiten de beurs, bijvoorbeeld CVC. Ten slotte heb je de institutionele beleggers, type NIB Capital in Nederland, dat voorwaarts integreerde door de opslorping van Alpinvest. Wat is het beste type? “Ik geloof dat ze alledrie bestaansrecht hebben. Op een bepaald ogenblik kregen de fondsen de voorkeur. Maar die hebben een nadeel voor de beleggers omdat ze gemiddeld zeven jaar aan hun investering vastzitten. Een institutionele belegger die een eigen private equity-team koopt, bijvoorbeeld de equipe van Alpinvest plus haar portefeuille, zit aan dat managementteam vastgeklonken. De GIMV is daarentegen een wendbaarder, opener en liquider fonds. Een retailbelegger geraakt via de GIMV bij de private equity-arrangementen.”

Volgens waarnemers staat het GIMV-aandeel zwak. De beurskoers schommelde de jongste tijd tussen 60 à 70 euro. “De GIMV heeft een discount die rond de 20% ligt, wat te veel is voor een venture capital-onderneming,” zegt analist Philippe Verschuere van KBC Securities. Daems beaamt dit: “De beurskoers stabiliseert de jongste maanden, maar op een laag peil. Op basis van onze net asset value ( nvdr – netto actiefwaarde) zouden we nu aan 87 à 90 euro moeten staan en we zweven rond de 70. Een fameuze décote, dus. We botsen op een typisch probleem van de Belgische beurs: ons dagelijkse verkoopvolume is té gering, slechts 500 tot 6000 stukken. Dat is geen markt. Daarom is het absoluut nodig dat we meer aandelen onder het publiek verspreiden om een volwassener markt voor ons papier te scheppen. Als het overheidsdeel van onze stukken niet drastisch zou krimpen, dan zou dat probleem nooit opgelost raken. Een liquidere markt is essentieel voor een betere koersvorming en om institutionele beleggers te lokken.”

Analisten wijzen

op nog een ander pijnpunt: “De GIMV hanteert de uiterst conservatieve waarderingsregels van de European Venture Capital Association,” zegt Philippe Verschuere. “Als gevolg daarvan worden de GIMV-participaties tegen hun boekwaarde geafficheerd, als er geen toetsing van de prijs mogelijk is via eerdere transacties. De investeringsmaatschappij heeft in het verleden nochtans bewezen meerwaarde te halen uit haar participaties.”

In de eerste negen maanden van dit jaar realiseerde de maatschappij bij de verkoop van financiële activa een meerwaarde van zo’n 58 miljoen euro, onder meer door de verkoop van participaties in de biotechbedrijven Corvas en Innogenetics en van de specialist in draadloze communciatie Option International. Voor heel 1999 bedroeg dit cijfer 48 miljoen euro.

De GIMV draagt nog altijd het aureool van een publieke onderneming, wat bij sommige beleggers de vrees van politieke invloeden oproept. “Die vrees kan na een verdere privatisering volledig worden weggenomen, als het communicatiebeleid van de GIMV tenminste verder wordt bijgestuurd.”

Murielle David van het beurshuis Bonnewijn Renwart & Cie. ziet nog een andere oorzaak van de lage beurskoersen. “Nogal wat beleggers schatten de GIMV in als een holding à la belge: een investeringsvehikel van ondernemers als Albert Frère, waar de particulier weinig boodschap aan heeft. Dat soort holdings noteert klassiek met discounts van 30%. De GIMV verdient eigenlijk een premie, geen discount. Het bedrijf bevat heel wat verborgen parels, zoals onlangs nog maar eens bleek bij de notering van de participatie Isotis ( nvdr – een biomedisch bedrijf) op de Nederlandse beurs. Bovendien is de participatie in Telenet niet volledig in de prijs verrekend.”

Door de herplaatsing zou het aantal GIMV-aandelen dat tot de beurshandel wordt toegelaten (de free float, inclusief het pakket dat zich bij institutionele beleggers bevindt) verdubbelen tot 60%.

Daems: “Ons rolmodel, het Britse 3i, heeft een float van 70%. Het noteert met een premie, gedeeltelijk wegens die goede float en ook omdat zijn portefeuille weinig genoteerde ondernemingen bevat. 3i geeft toegang tot 85% niet-genoteerde bedrijven. Vijftig procent van de GIMV-participaties staat op de beurs genoteerd, 50% niet. Dus je hebt een zwakkere motivering om ons te kopen, want in 50% van onze participaties kun je als belegger zo instappen.”

Eric Stevens van het Antwerpse beurshuis Leo Stevens & Cie noemt de GIMV een steraandeel dat desondanks door politieke onzekerheid wordt geplaagd. “Met een marktkapitalisatie van 1,5 miljard euro is de GIMV iets kleiner dan Barco. Eenmaal geprivatiseerd, en dus met een hogere free float, hoort het in de Bel20 en de lijst van de 150 referentiebedrijven van Euronext thuis. Dat verhoogt de visibiliteit, dus de aantrekkingskracht voor beleggers.” Maar de geplande verkoop van 30% van de GIMV-aandelen door de overheid doet het aandeel ook tijdelijk in een vacuüm belanden, vindt Stevens. Marc Vercruysse, chief financial officer (CFO) van de GIMV ontkent dit niet: “Eén van de opmerkingen die we steeds krijgen, is de onzekerheid over tijdstip en prijs van de verdere privatisering. We zijn een beetje gefrustreerd omdat we worden genegeerd door buitenlandse beurshuizen. Normaal wordt de verkoop van zo’n groot pakket op korte termijn aangekondigd en gerealiseerd, maar de politiek besliste de intentie van die operatie vroeg bekend te maken. Met alle gevolgen vandien.”

Jean Van Marcke van de zakenbank Lessius lanceerde de gedachte om bij de herplaatsing een deel van de ex-overheidsaandelen onder te brengen bij Vlaamse privé-investeringsmaatschappijen zoals Almanij en Lessius. Dat zou een verankering waarborgen en de GIMV verplichten om duidelijker de Vlaamse lijn te volgen.

“We hebben geen hard percentage in gedachten over het deel van de aandelen dat we in het buitenland willen onderbrengen,” zegt voorzitter Daems. “We hopen op een flinke deelname van institutionele beleggers en op een gespreid aandeelhouderschap. De VPM en de GIMV willen niet dat één aandeelhouder sterk wordt, ook al is die Vlaams.”

Volgens raadgever Deschamps is het nooit de bedoeling van de Vlaamse regering geweest om één meerderheidsaandeelhouder voor één of enkele meerderheidsaandeelhouders te ruilen. “De GIMV moet maximaal de kans krijgen om haar eigen toekomst te bepalen. Niemand van de werkgroep zegt dat de aandelen internationaal herplaatst móéten worden. Maar er is een grens aan de opslorpingscapaciteit van het Belgische spaarwezen, dus beland je automatisch in internationaal vaarwater.”

Het Vlaams Economisch Verbond

en enkele Vlaamse topondernemers hebben tegen de verregaande privatisering gepleit. Dat heeft Daems verrast. “De werkgeversorganisatie pleitte jarenlang voor privatiseringen allerhande. In ons geval weifelt ze en eist ze een blijvende aanwezigheid van de overheid om Vlaamse sturing in de investeringspolitiek te verankeren. Beseft men wat de aanwezigheid van de overheid soms betekent? ‘Doe niet mee met de GIMV. Die is van de Vlaamse overheid,’ hoor ik meer dan me lief is in het buitenland.”

De GIMV-voorzitter weigert zich ook te laten dwingen om aandelen van de Vlaamse Milieuholding en Indaver te kopen. “Het uitgangspunt van een investeringsmaatschappij als de GIMV is dat wij een bedrijvenbouwer zijn, een financiële aannemer. We metselen de fundamenten en werken soms mee tot en met het dak. En dan is het adieu. Het is onze rol niet om kapitaal te stoppen in de Vlaamse Milieuholding of Indaver. Zij zoeken stabiele aandeelhouders en wij zijn per definitie wendbaar. Strategisch passen dergelijke participaties niet meer bij de GIMV.”

De vakbonden hebben altijd belangstelling gehad voor een overheidsgreep op de nutssectoren. Daems ziet niet in wat de GIMV in die context zou kunnen of moeten doen, zeker niet na de verdergaande privatisering. “Dergelijke participaties horen niet thuis bij een investeringsmaatschappij, evenmin als de drinkwaterbranche met haar productie en distributie. Akkoord, het drinkwater is een toekomstproduct, maar je kan ons geen rol meer toedichten bij de noodzakelijke concentratie en rationalisering van deze sector in Vlaanderen.”

Ziet de GIMV zichzelf als aandeelhouder van de goederenbehandelaar Hessenatie/Noordnatie? “Ach, we worden bij elk project in Vlaanderen genoemd. De verwijzing naar Hessenatie en Noordnatie is logisch. We zijn kind aan huis in het transport en de logistiek door onze participatie in de transporteur Essers.”

Blijft het feit dat de naam ‘GIMV’ onuitspreekbaar is in het buitenland. Een handicap? “We speelden met de gedachte om de naam en het logo van de GIMV te veranderen,” geeft Daems toe. “Een herdoping à la NetVision in Ubizen is mogelijk, maar die wijziging is uitgesteld. Het zou onverstandig zijn om dat tijdens de herplaatsing te doen. De naam GIMV bekt moeilijk in het Engels. Dat heeft wel het voordeel dat hij daardoor beter blijft hangen. De ASLK-CGER-bank kreeg in de VS ooit het koosnaampje ‘de Letterbank’.”

Het GIMV-voorzitterschap

is voor Daems duidelijk een drukkere baan dan hij had gedacht. Toch vindt hij dat hij nog niet aan onthaasting toe is. “Ik werkte veel in mijn tijd als consultant en als kabinetschef van gewezen Vlaams minister van Economie Eric Van Rompuy. Deze baan is nog ietsje intenser. Door de wonderen der techniek ben je ook nog altijd bereikbaar en kun je overal aan de slag. Waar ook ter wereld log ik in op het GIMV-netwerk voor rapporten, e-mails, documentatie, vakliteratuur. Maar ik lees nog geen boeken over onthaasting en confereer niet met mijn kleinkind per e-mail. Als dat noodpeil bereikt wordt, moet ik me herorganiseren.”

frans crols hans brockmans