De financiële vervuiler betaalt

Wie of wat veroorzaakte de financiële crisis? Het is al een tijdje bon ton om te suggereren dat het falen van het marktsysteem aan de basis lag. Tijd voor een tegenargument. In het productieproces van de financiële industrie was ‘systeemrisico’ een vervuilend nevenproduct. Bovendien kon dat gratis worden geloosd in de maatschappij. Daardoor werden globaal te veel risico’s genomen. De conclusie: niet een teveel, maar wel een tekort aan marktwerking heeft de crisis mee in de hand gewerkt.

Als één bedrijf over de kop gaat, is dat voor de aandeelhouders en obligatiehouders van dat bedrijf een marktrisico. Als banken en kredietverstrekkers op korte tijd als dominostenen omvallen, is dat een systeemrisico. Hoe ontstaat systeemrisico? Hefboomfonds A investeert 100 dollar eigen middelen en 900 dollar geleend geld in een pakket illiquide beleggingsinstrumenten ter waarde van 1000 dollar. Hefboomfondsen B en C doen hetzelfde. Banken leveren de kredieten voor de betrokken hefboomfondsen. Stel dat de marktwaarde van de portefeuille van hefboomfonds A plots daalt van 1000 naar 800 dollar. De bank is niet bereid een krediet van 900 dollar toe te staan tegenover een onderpand dat nog maar 800 dollar waard is. Ze eist dat 150 dollar van het oorspronkelijke krediet wordt terugbetaald. Het hefboomfonds wordt gedwongen een substantieel deel van zijn portefeuille te verkopen. Hoe minder liquide de instrumenten, hoe sterker de verkoopdruk de prijzen doet dalen.

Daardoor wordt het moeilijker om de gevraagde 150 dollar bij elkaar te harken. De lagere prijzen zetten de portefeuilles van fondsen B en C ook onder druk en ook daar kiezen kredietverstrekkers eieren voor hun geld… Deze dodelijke spiraal van gedwongen verkopen en verminderde kredietverlening kan op korte tijd overslaan naar andere vormen van kredietverlening.

Een aanvankelijk ‘klein’ marktrisico kan het financiële systeem doen wankelen. Vanuit het oogpunt van elke individuele bank of hefboomfonds waren de risico’s niet overdreven. Individuele risico’s kunnen uitvergroot worden tot een systeemrisico door onder meer een hoog percentage geleend geld, illiquide instrumenten, concentratie van risico’s bij enkele krediettrekkers en onverwachte hoge correlatie tussen financiële instrumenten. De afgelopen jaren hadden verscheidene financiële spelers alleen oog voor hun eigen risico en wentelden ze het gestegen systeemrisico af op de maatschappij.

Bij het ‘gratis’ afwentelen van kosten, vervuiling, hinder of risico’s op anderen spreken economen van negatieve externaliteiten. Het gevolg is een overaanbod van de vervuilende of hinderlijke activiteit. De remedie is de organisatie van een markt waarop de hinder of het risico kan worden verhandeld. Het autoverkeer is een goed voorbeeld, een automobilist die ‘s ochtends in de file staat, betaalt zelf een prijs voor zijn transport. Benzine, verzekering, slijtage van de wagen, enzovoort. De milieuschade of verloren arbeidsuren door de files worden wel veroorzaakt en afgewenteld op anderen, maar worden niet vergoed. De huidige prijs van het transport is dus te laag en daardoor is de vraag naar plaats op de snelweg groter dan het aanbod. Het ontbreken van een markt voor files of vervuiling zorgt ervoor dat de automobilist geen rekening houdt met de neveneffecten van zijn transport. De oplossing is de organisatie van een markt waar kan worden geboden op een beperkt aantal beschikbare plaatsen op de autoweg. Wie ‘s ochtends tijdens de werkweek filevrij wil rijden, zal dan veel meer moeten betalen dan iemand die tijdens het weekeinde ‘s nachts wil rijden. De vervuiler betaalt.

Hetzelfde kan worden toegepast in de financiële sector. Marktpartijen die het systeemrisico opdrijven, horen dit niet af te wentelen op de maatschappij, maar moeten hiervoor een correcte prijs betalen. De beste garantie op een correcte prijszetting is de organisatie van een markt voor systeemrisico. Bijvoorbeeld het IMF kan wereldwijd een totale aanvaardbare hoeveelheid systeemrisico vastleggen die het opdeelt in een groot aantal risicorechten van gelijke grootte. Elke fractie heeft het recht om een bepaalde hoeveelheid systeemrisico te veroorzaken.

Vervolgens mogen alle financiële instellingen en hefboomfondsen wereldwijd bieden op die risicorechten. Spaarbank XYZ draagt niet bij tot het systeemrisico en hoeft geen rechten te kopen. Hefboomfondsen A, B of C hebben meer rechten nodig en zij zullen een marktconforme vergoeding betalen voor het gelopen systeemrisico. Ze kunnen het risico achteraf nog verhandelen, maar kunnen het niet langer ‘gratis’ lozen op de belastingbetalers.

De totale hoeveelheid systeemrisico kan nooit groter worden dan de initiële hoeveelheid die door het IMF werd vastgelegd. Het maximale risico is dus van tevoren bekend en het systeemrisico dat elke speler veroorzaakt, wordt correct vergoed. Zeg dus niet langer: “Dé markt is verantwoordelijk voor de kredietcrisis”, maar zeg: “Te weinig markt is verantwoordelijk voor de kredietcrisis”. (T)

De auteur is econoom.

Peter De Keyzer