De doorn des overvloeds

De prijzen van grondstoffen kregen in juli weer rake klappen. Het overaanbod, de hoge voorraden en de lagere vraag houden aan op de grondstoffenmarkten. Beterschap is niet meteen in zicht.

Terwijl de grote Amerikaanse aandelenindexen in de buurt van historische hoogtepunten noteren, was juli opnieuw een rampzalige maand voor de grondstoffenmarkten. De Bloomberg Commodity-index, die de prijsevolutie van 22 grondstoffen volgt, daalde opnieuw met bijna 10 procent en schommelt rond het laagste niveau in meer dan dertien jaar.

De zogenoemde supercyclus in grondstoffen die in 2002 begon, is na die nieuwe daling dood en begraven. De situatie van elke grondstof is verschillend, maar aan de basis van al die prijsdalingen liggen drie gemeenschappelijke oorzaken: een overaanbod, hoge voorraden en een lagere vraag. Ook de Amerikaanse dollar speelt een sleutelrol. Een duurdere dollar heeft een negatieve impact op de grondstoffen die in die munt worden verhandeld. De voorbije twaalf maanden is de dollarindex, die de waarde van de Amerikaanse munt afzet tegenover zes andere handelsvaluta, met een kwart toegenomen.

Overaanbod en lagere consumptie

De supercyclus ging gepaard met het economische ontwaken van China. Dat had vooral een grote impact op de vraag naar industriële metalen zoals koper, aluminium, nikkel en zink, maar ook op staal, ijzererts en steenkool. Door een tekort aan investeringen was er aanvankelijk onvoldoende productiecapaciteit om die extra vraag op te vangen. Tussen 2005 en 2010 werd fors geïnvesteerd in nieuwe productie. De jongste jaren kwam al dat extra aanbod tegelijk op de markt, maar in die periode was de groei in China en andere groeilanden sterk afgezwakt. Zo daalde de Chinese PMI-index, die de activiteit van de verwerkende industrie meet, in juli voor de vijfde maand op rij onder het niveau van 50 — de grens tussen groei en een krimp. Dat heeft ook gevolgen voor de industriële productie in de andere Aziatische economieën.

De rationalisatie van het aanbod verloopt bij de meeste basismetalen trager dan verwacht. Het proces wordt enerzijds vertraagd door de daling van de productiekosten, waardoor de aanbieders meer ademruimte hebben, maar ook door overheidssubsidies, die bepaalde activiteiten kunstmatig in leven houden. Vooral in de Chinese mijnbouwsector zijn daar talrijke voorbeelden van — denk aan aluminium en ijzererts.

Open kraan

Ook de forse correctie van de olieprijs is in hoofdzaak te wijten aan een overaanbod. De correctie zette pas goed door, toen de OPEC in november duidelijk maakte dat ze haar productie niet zou verlagen. Met die strategie wilde ze de producenten aan de bovenkant van de kostencurve uit de markt prijzen. Daarbij werd in de eerste plaats de Amerikaanse schalie-industrie geviseerd. Maar die bleek weerbarstiger dan gedacht, want ondanks een forse daling van het aantal operationele boorplatformen daalt de Amerikaanse output van ruwe olie niet of nauwelijks.

Hoewel de olieprijs onlangs terugviel naar de dieptepunten van begin dit jaar, blijft de OPEC de kranen onder aanvoering van Saoedi-Arabië wagenwijd openhouden. Op basis van een recente rondvraag schat Reuters de gecombineerde output van het kartel in juli op iets meer dan 32 miljoen vaten per dag. Dat is ruim 2 miljoen vaten boven het officiële productiequotum (30 miljoen vaten).

Dat cijfer kan nog stijgen als ook Iran zich binnenkort weer op de exportmarkt begeeft. Voordat de sancties tegen Iran werden afgekondigd, was het land de belangrijkste olie-uitvoerder van de OPEC, na Saoedi-Arabië. Daarbij komt nog dat de wereldwijde olievoorraden fors boven het historische gemiddelde liggen, wat een herstelbeweging in de kiem heeft gesmoord.

Te veel suiker

Bij landbouwgrondstoffen spelen de klimatologische omstandigheden aan de aanbodzijde een belangrijke rol. Nadat de granenprijzen in de eerste jaarhelft fors waren gedaald, werd dat verlies in een paar handelssessies weer goedgemaakt toen er tegenvallende oogstprognoses voor de Verenigde Staten werden bekendgemaakt. Die rally was maar een kort leven beschoren. De markt kwam tot het inzicht dat de historisch hoge voorraden de kleine daling van de output ruim konden compenseren.

Volgens een recent rapport van de International Sugar Organization (ISO) stevent de wereldwijde suikermarkt dit jaar af op het vijfde opeenvolgende aanbodoverschot. Begin 2011 bereikte de suikerprijs het hoogste niveau in meer dan dertig jaar. Het aanbod werd sterk uitgebreid om te profiteren van de hoge prijzen. De prijs is intussen gedaald, maar de Braziliaanse boeren hebben er alle belang bij zo veel mogelijk suiker te produceren. Dat heeft te maken met de Braziliaanse real, die eerder dit jaar een nieuw dieptepunt bereikte tegenover de dollar. Suiker wordt in dollar verhandeld, wat de prijsdaling voor de boeren compenseert. De situatie voor koffie, die de voorbije twaalf maanden 36 procent moest inleveren, loopt daar grotendeels gelijk aan.

Ook de investeringsstromen hebben bijgedragen aan de prijsdalingen. Volgens de investeringsbank Barclays bedroeg de totale waarde van de grondstoffenactiva onder beheer van fondsen en andere institutionele investeerders in 2012 nog 418 miljard dollar. In de eerste helft van 2015 is dat bedrag teruggevallen tot 266 miljard dollar. Het aantal uitstaande shortposities op de markt van de grondstoffentermijncontracten — om in te spelen op een prijsdaling — scheert hoge toppen. Beleggers zien het dus duidelijk even niet meer zitten met grondstoffen.

Met de moed der wanhoop

De vooruitzichten voor de grondstoffenmarkten ogen niet schitterend. De hoge voorraden en de overtollige productiecapaciteit worden slechts mondjesmaat afgebouwd. Dat komt doordat veel bedrijven met de moed der wanhoop met verlies blijven produceren. Ze moeten nu eenmaal kasstromen genereren om hun schulden af te betalen. Grondstoffenproducenten zijn er als de dood voor om vrijwillig marktaandeel op te geven, zeker als ze denken dat het herstel om de hoek loert. Pas als de prijs laag genoeg is, kunnen de vraag en het aanbod weer met elkaar in evenwicht komen. Maar dat proces kan, naargelang van de grondstof, nog een hele tijd in beslag nemen.

Het herstel van het evenwicht moet in de eerste plaats komen van de aanbodzijde, want de economische groei is niet krachtig genoeg om het overaanbod en de hoge voorraden op te vangen. Het Internationaal Monetair Fonds (IMF) voorspelt dat de wereldeconomie dit jaar met 3,3 procent groeit. In de ontwikkelde landen zal het bruto binnenlands product (bbp) met 2,1 procent toenemen, terwijl voor de groeilanden op 4,2 procent wordt gerekend. Bij de grootste economieën is het beeld gemengd. Het IMF rekent voor de Verenigde Staten op een klim met 2,5 procent, terwijl de Europese groei erg wankel blijft. Japan kreeg zelfs een expliciete waarschuwing van het IMF dat de schuldgraad van het land op termijn onhoudbaar is. De groei in de opkomende landen is niet alleen minder hoog, maar ook veel minder grondstoffenintensief dan een decennium geleden.

Selectief blijven

De cruciale vraag voor investeerders is in hoeverre het slechte nieuws al in de prijzen zit verrekend. In sommige gevallen kan dat punt niet al te veraf meer zijn. Bij verschillende grondstoffen noteren de prijzen onder de productiekosten. Die situatie kan niet lang aanhouden, omdat dan niet langer wordt geïnvesteerd in extra productiecapaciteit. Dat wreekt zich op het moment dat de voorraden zijn afgebouwd of dat de vraag weer aantrekt.

Onder meer bij goud, platina, palladium, uranium en suiker liggen de gemiddelde productiekosten hoger dan de prijs. Koperaanbieders daarentegen hebben nog wat marge, net zoals de vier grootste producenten van ijzererts, die nog altijd winstgevend zijn, ondanks een halvering van de prijs het voorbije jaar.

Daarnaast is het niet uitgesloten dat de investeringsstromen de komende maanden terugkeren naar de grondstoffenmarkten. Aandelen raken stilaan overgewaardeerd en grondstoffen kunnen opnieuw hun lage correlatie met de aandelenmarkten uitspelen.

Op korte termijn zal de prijsevolutie erg volatiel blijven. Toch zijn er zeker nog investeringskansen, alleen komt het erop aan selectief te zijn. Het actieve beheer van individuele posities heeft dus de voorkeur op het slaafse volgen van grondstoffenindexen.

Koen Lauwers

Grondstoffenproducenten zijn er als de dood voor om vrijwillig marktaandeel op te geven, zeker als ze denken dat het herstel om de hoek loert.

De groei in de opkomende landen is niet alleen minder hoog, maar ook veel minder grondstoffenintensief.