De blaasbalg of het snoeimes

In de eurozone lijkt de gastank van het monetaire beleid langzamerhand leeg. Kan begrotingsbeleid de Europese groeimotor weer in gang zwengelen? En zo ja, hoe? Door meer te besparen, of net door meer uit te geven?

De leiders van de Europese lidstaten zoeken vandaag en morgen op een top naar recpeten om de economie weer op de rails te krijgen. Dat is nodig, want de OESO zette onlangs het mes in de groeiprognoses voor de eurozone. De denktank voor rijke landen verwacht dat de economie dit jaar maar met 0,8 procent groeit in plaats van de eerder geschatte 1,2 procent. En ook het IMF denkt dat de wereldeconomie in de eerste helft van dit jaar trager is gegroeid dan eerst gedacht. Reden genoeg voor de OESO om de Europese Centrale Bank (ECB) op te roepen meer monetaire stimulansen te geven.

Nochtans doet Frankfurt al zijn uiterste best met onder meer een basisrente die tegen het nulpunt aanschurkt, een onbeperkte kredietverstrekking en spotgoedkope langlopende leningen. Deze maand komt daar nog een inkoopprogramma voor herverpakte bedrijfskredieten bij.

Daarom zit er misschien meer soelaas in die andere aanbeveling van de OESO: meer souplesse bij de begrotingsdoelstellingen. Het ziet er evenwel niet naar uit dat de nieuwe Commissie-Juncker snel zal raken aan de 3 procentnorm, de grens die het begrotingstekort niet mag overschrijden.

De overheden moeten hun schulden in toom houden. Komende van krap 59 procent van het bruto binnenlands product (bbp) in het precrisisjaar 2007 zijn de overheidsschulden in de Europese Unie opgelopen tot 89 procent in 2014. In de eurozone ging het in diezelfde periode van 66 naar 94 procent (zie grafiek De schuldgraad stijgt in Europa). Dat moet terug naar 60 procent in minder dan twintig jaar, zo zijn de overheden overeengekomen. Om hun schuldenberg af te bouwen, moeten landen een primair overschot boeken, dat is het begrotingssaldo zonder rekening te houden met de rentelasten. Daarbij zijn er drie voor de hand liggende opties: snijden in de uitgaven, belastingen opkrikken of een combinatie van beide. Dat doet denken aan het befaamde dictum van oereconoom John Maynard Keynes dat als we allemaal sparen, we collectief armer worden. De vraag rijst of de landen die wel nog marge hebben om op korte termijn de economie via meer overheidsuitgaven of minder belastingen aan te zwengelen, daar geen morele plicht toe hebben.

Lossere buikriem

Niet alle landen die hun begrotingstekort nog wat mogen uitdiepen, hebben daar veel zin in. Niet alleen is er weinig animo om meer individuele schulden aan te gaan om het collectief verder te helpen, er is ook veel twijfel of dat überhaupt een verschil zou maken.

Voorstanders van een lossere buikriem grijpen steevast naar het gedachtegoed van Keynes, die stelde dat belastingverlagingen voor meer consumptie en dus ook meer economische groei zorgen. Toenemende overheidsuitgaven verhogen de werkgelegenheid en stuwen de belastingopbrengsten hoger, terwijl de werkloosheidsuitkeringen dalen.

Op die manier zouden de overheidsuitgaven zichzelf als een goede investering terugbetalen. Als de schuld jaarlijks met 2 procent toeneemt, maar het bbp met 3 procent, smelt de schuldgraad — die de verhouding tussen beide weergeeft — geleidelijk weg.

Hogere belastingen zijn volgens de keynesianen te vermijden, omdat ze het besteedbaar inkomen van gezinnen verminderen en de loonkosten voor bedrijven verhogen. Dat betekent meer ontslagen en minder aanwervingen, wat vreet aan het economisch herstel.

Het is een aanlokkelijke redenering. Alleen wordt die het vaakst gepropageerd als wonderoplossing door de Europese lidstaten die het tegendeel al bewezen hebben. Het typevoorbeeld daarvan is Frankrijk, dat voor het laatst in 1974 een begroting in de plus kon afleveren en ondertussen een schuldgraad van ruim 94 procent heeft opgebouwd.

Ricardiaanse equivalentie

Ook de tegenstanders van meer begrotingsclementie hebben een economische reus in de rangen: David Ricardo. In 2010 verwees zowel de toenmalige ECB-voorzitter Jean-Claude Trichet als de IMF-topvrouw Christine Lagarde naar de ‘ricardiaanse equivalentie’ als motivatie waarom ze niet achter budgettaire stimuli stonden.

De theorie komt erop neer dat het niet uitmaakt of de overheid haar uitgaven financiert door belastingen of leningen. Als ze bijvoorbeeld de belastingen verlaagt, verwachten gezinnen belastingverhogingen in de toekomst en zullen ze daarom meer gaan sparen. Wat ze zeker niet zullen doen, is meer besteden.

Volgens aanhangers van de ricardiaanse equivalentie zijn de keynesiaanse recepten futiel, aangezien burgers en bedrijven hun gedrag helemaal aanpassen. Een voorbeeld dat daarbij meteen in het hoofd schiet, is dat van België.

Terwijl de staatsschuld in de voorbije jaren weer boven de 100 procent van het bbp is geklommen, steeg het bedrag op de Belgische spaarboekjes van 143 miljard euro in 2008 tot 255 miljard in juli 2014 (zie grafiek België ontspaart). Italië zit in een soortgelijk parket: de staat is arm, maar zijn burgers zijn rijk.

Het grootste probleem van de ricardiaanse equivalentie is dat ze empirisch zwak uitvalt. In een studie die eerder dit jaar verscheen, schatten Thomas Meissner en Davud Rostam-Afschar van respectievelijk de Technische en Vrije Universiteit van Berlijn, dat slechts 38 procent van de mensen zich gedraagt zoals de theorie voorspelt.

“De meeste studies verwerpen de ricardiaanse equivalentie”, stelt Freddy Heylen, professor macro-economie aan de Universiteit Gent. “In België is het verband tussen het begrotingstekort en de spaarneiging van de gezinnen de voorbije tien jaar negatief, wat ingaat tegen het ricardiaanse idee. Het hoge bedrag op de spaarboekjes is eerder te wijten aan een tekort aan goede beleggingsalternatieven en aan voorzorgsparen.”

De stelling van Ricardo gaat ook voorbij aan het feit dat schuldopbouw of -afbouw niet voor iedereen dezelfde gevolgen heeft. De Franse econoom Thomas Piketty merkt in zijn recente bestseller Capital in the Twenty-First Century op dat er een herverdeling achter schuilgaat. Het gros van de overheidsschulden is in handen van een minderheid van de bevolking. De terugbetaling is dan vaak een welvaartsverschuiving richting de meer vermogende burgers.

‘Snoeien om te bloeien’

Mocht het enkel tussen de volgelingen van Ricardo en Keynes gaan, zou de discussie beperkt blijven tot de vraag of flinke besparingen schadelijk zijn voor de economie, of op zijn best neutraal.

De voorbije jaren heeft echter een derde kamp met het adagium ‘snoeien om te bloeien’ een stevige opmars gemaakt. Hier luidt het dat hard besparen een positieve economische impact heeft. Een van de leiders is Alberto Alesina. De Italiaanse Harvard-econoom bezwoer de Europese ministers van Financiën in 2010 dat “zelfs scherpe verminderingen van de begrotingstekorten gepaard gaan met heel snel terugkerende groei in plaats van recessies”. Forse besparingen worden volgens Alesina beter in één keer doorgevoerd in plaats van ze over twee tot drie jaar te spreiden wegens de onzekerheid die een spreiding creëert.

De grote vraag is wat beleidsmakers met al dat ideologische geweld moeten aanvangen? Voortsaneren, of net meer uitgeven? Het antwoord ligt misschien niet bij een van de drie zienswijzen, maar bij een combinatie. Tot aan een bepaalde schuldgraad telt dan het keynesiaanse gedachtegoed, daarna is het rijk tijdelijk aan de ricardiaanse equivalentie, om tot slot op het punt te belanden dat de beste optie het afbouwen van de schulden is.

Dat suggereert althans academisch onderzoek dat een verband legt tussen de hoogte van de schuld en de economische groei. Uit een studie van Carmen Reinhart en Kenneth Rogoff blijkt dat landen met een schuldgraad van meer dan 90 procent maar de helft zo snel groeien als landen met een lagere schuld.

Vertrekkend van die inzichten kunnen we nagaan wat de economische impact zou zijn van meer overheidsuitgaven in de Europese Unie. De landen die nog bestedingsmarge hebben, zijn diegene die in 2013 een overheidsschuld hadden van minder dan 90 procent, en een begrotingstekort dat lager lag dan 3 procent. Zo blijven er van de 28 EU-lidstaten nog 16 over die gezamenlijk goed zijn voor 41 procent van de Europese economie. Daarvan neemt Duitsland de helft voor zijn rekening.

De Europese Commissie schat dat een stijging van de overheidsuitgaven met een bedrag ten belope van 1 procent van het bbp een gemiddelde impact van 0,8 procent op de economie heeft. Of met een voorbeeld: Nederland had in 2013 een overheidstekort van 2,5 procent. Hogere overheidsuitgaven ten belope van 0,5 procent hadden dan tot een bijkomende economische groei geleid van 0,4 procent.

Toegepast op elk van die 16 landen betekent dit dat het Europese bbp vorig jaar 0,7 procent hoger had kunnen liggen. In werkelijkheid staat er voor 2013 een schamele 0,1 procent in de boeken.

Multiplicator

“Cijfermatig klopt de oefening, maar alles staat of valt met de gekozen multiplicator”, merkt Heylen op. “In normale tijden is een multiplicator van 0,8 een goede inschatting, maar nu zitten we in een periode van laagconjunctuur. Dan ligt de multiplicator een stuk hoger, onder andere omdat de rente veel minder geneigd is te stijgen en omdat banken strikter zijn in de kredietverlening aan gezinnen en bedrijven.”

Heylen haalt een IMF-studie aan die de multiplicator in tijden van recessie op 1,7 schat. In dat geval hadden grotere overheidsuitgaven de economische groei vorig jaar niet alleen flink hoger gestuwd, maar was de schuldgraad gezakt aangezien de economie sneller groeit dan de schuld. “Het omgekeerde geldt ook”, zegt de econoom. “Besparen in recessie snijdt de economie de benen af. Het is niet toevallig dat de landen die de voorbije jaren het meest hebben bespaard, hun schuldgraad het meest hebben zien stijgen.”

We moeten nu maar even niet besparen, zegt Heylen. “Natuurlijk zijn hoge schulden een slechte zaak, en moeten die worden afgebouwd. Maar het is fout daaruit te besluiten dat besparen de enige oplossing is. In laagconjunctuur werkt dat niet. Dat bleek in 2011 al uit een studie van de UGent.”

De hoge multiplicator en de extreem lage rentetarieven zorgen al enkele jaren voor de ideale context voor meer overheidsinvesteringen, zegt de macro-econoom. “Veel van die investeringen zijn nodig. Tegelijk zijn er ook structurele hervormingen nodig zoals de verhoging van de pensioenleeftijd en de hervorming van de werkloosheidsuitkeringen.”

Wat dan met het verwijt dat we zo de lasten doorschuiven naar de volgende generaties? Heylen zucht. “Dat klopt voor lopende uitgaven, maar niet voor investeringen. Alsof onze kinderen dan niet in betere scholen zitten, of van betere infrastructuur kunnen genieten.”

Een concreet probleem is wel dat overheden nieuwe investeringen van Europa meteen volledig in de boeken moeten opnemen en dus niet meer mogen uitsmeren in de tijd. Dat zet een rem op de budgettaire mogelijkheden om de economie te ondersteunen. Vlaams minister-president Geert Bourgeois doet daar geregeld zijn beklag over.

“Bourgeois heeft gelijk”, meent Heylen. “Alleen spijtig dat de Vlaamse regering dat niet in de praktijk omzet en die Europese eis aan haar laars lapt. Die Europese regel draagt ook bij aan het procyclische beleid waar we net vanaf willen. Want wanneer doen overheden dan die investeringen? Als het al goed gaat, en dus niet wanneer de economie daar het meest nood aan heeft.”

Toch zijn er landen die zelfs met de huidige, beperkende Europese regels de ruimte voor grote investeringen hebben. Duitsland bijvoorbeeld, had vorig jaar een begrotingsevenwicht bij een schuldgraad van 78,4 procent. Alleen voelt de regering-Merkel zich niet aangesproken om grootschalige infrastructuurwerken te financieren. Dat moest ECB-voorzitter Mario Draghi onlangs nog maar eens ondervinden. Toen hij Duitsland aanmaande toch eens werk te maken van investeringen, kreeg hij van minister van Financiën Wolfgang Schäuble het deksel op de neus.

Duwtje door de bedrijven

Natuurlijk is de overheid niet de enige die de Duitse en Europese economie een stimulus kan geven. Ook vanuit het bedrijfsleven kan de consumptie een duw in de rug krijgen door de lonen te verhogen, een idee dat gesteund wordt door Jens Weidmann. In juli pleitte de Bundesbank-baas nog voor loonsverhogingen van gemiddeld 3 procent.

“De toegenomen koopkracht kan ook de productie in de rest van Europa een zetje geven”, zegt Heylen. “Het maakt de Zuid-Europese economieën weer wat competitiever. En het remt de deflatie. De perifere landen doen al een aantal jaren hun best om er weer bovenop te komen. Griekenland en Portugal hebben grote structurele primaire overschotten opgebouwd. De lonen kunnen er niet blijven dalen. Ze hebben boven alles economische groei nodig.”

DAAN BALLEGEER

“Zelfs scherpe verminderingen van de begrotingstekorten gaan gepaard met heel snel terugkerende groei in plaats van recessies” Alberto Alesina, econoom Harvard

De vraag rijst of de landen die nog marge hebben om op korte termijn de economie aan te zwengelen, daar geen morele plicht toe hebben.