Bonte bende

Konjunktureel zit het de sektor van het onroerend goed niet mee, ondanks de rentedaling. Er zijn nochtans heel aantrekkelijke rendementen te bekomen.

Het is duidelijk dat het schijnbaar hoge rendement geen voldoende reden is om vastgoedcertifikaten aan te bevelen. Zeker niet wanneer we het hebben over vastgoedcertifikaten van de eerste generatie. Die worden enkel verhandeld op de wekelijkse openbare veilingen van de Brusselse beurs.

Eerste of laatste ?

De meeste van deze certifikaten zijn immers van het “leasingtype”. Elke koepon bevat dan ook een deel kapitaalterugbetaling. Deze terugbetaling dient als aflossing op het oorspronkelijke kapitaal. Meestal hebben de certifikaathouders op de eindvervaldag enkel nog recht op de grondwaarde. Het deel “gebouw” werd immers reeds gespreid terugbetaald. Vermits voor de meeste van die certifikaten de einddatum nadert, biedt het koeponrendement weinig houvast voor de waardering. Het kan immers één van de laatste koepons zijn !

Als voorbeeld kunnen we hier het certifikaat Eeklo-Ressaix nemen. Voor heel wat beleggers kwam het einde van het kontrakt in 1994 onverwacht en dan pas realizeerde men zich de sterke overwaardering. Begin 1995 bedroeg de negatieve return (op jaarbasis) 31 % !

Bij Arlon-Recogne dat eind 1995 afgesloten werd, waren de beleggers voorzichtiger. Ze krijgen dit jaar een uitkering van 15.625 frank (voor roerende voorheffing). Te vergelijken met een koers die vorig jaar schommelde tussen de 12.000 en de 14.000 frank. Samen met de laatste koepon van ongeveer 4000 frank (ontvangen in februari) geeft hen dat toch een gemiddelde return van meer dan 20 % op 12 maanden.

Niettegenstaande fenomenale returns de uitzondering blijven, mag men toch gemiddeld van een behoorlijke return voor de afgelopen 12 maanden spreken. Vooral voor de certifikaten van Immolease-Trust (met uitzondering van Manhatten-Kruisvaarten) was de return behoorlijk (zie tabel).

De niet-genoteerde certifikaten hoeven niet beschaamd te zijn over hun returns in vergelijking met deze van hun soortgenoten die wel op de beurs noteren. Vooral de certifikaten die betrekking hebben op kantoorgebouwen, presteerden vorig jaar biezonder slecht. De BBL berekende de return van de certifikaten vanaf begin 1992 en kwam tot verbijsterende resultaten. Magazijnen ongeveer 25 % en kantoren 17 %. Winkelcentra en winkels verhuurd aan een keten (de Distri-certifikaten) eindigden met een positieve retun in de buurt van de 10 %.

Naar onze mening houden de beleggers niet voldoende rekening met de toch aanzienlijke rentedaling. Ze staren zich blind op de sombere situatie op de kantoormarkt. Om het kaf van het koren te scheiden, vindt u hierna wat kommentaar over de 29 genoteerde certifikaten of toch binnenkort genoteerd ( Antares).

Elk certifikaat krijgt ook een letterkwotering mee. Een “A” staat voor “goedkoop”, een “B” voor “korrekt gewaardeerd”, een “C” voor “duur” en een “D” betekent een “spekulatief” certifikaat.

Antares (B) : kantoren in Brussel. Het gebouw stond reeds lange tijd te koop vooraleer het door de KB via certifikaten op de markt gebracht werd. Vandaar de ietwat negatieve houding van de institutionelen. Er stelt zich trouwens ook een juridisch probleem. Het gebouw is gelegen in een woonzone (weliswaar vlak naast de autoweg richting Luik). Later mag het niet heropgebouwd worden als kantoorruimte. Bovendien is men teoretisch beperkt in de keuze van de huurders. Een Europese instelling mag gewoon niet.

Anderzijds mag het gebouw wel gezien worden. De huur is niet te hoog. Het nog niet verhuurde deel (22 %) geniet van een huurwaarborg van de verkoper gedurende 5 jaar ! De waarborg slaat niet op het eventuele vertrek van een huurder. Niet onmogelijk gezien de korte duur van de lopende kontrakten.

Basilix (B) : commercieel centrum in Brussel. Dit kleine shoppingcenter in het westen van Brussel zit ingesloten tussen een Delhaize-supermarkt en een GB Center (Maxi, Quick…). Met die twee als aantrekkingspool wordt het nadeel van de relatief kleine oppervlakte gekompenseerd. Niet vergelijkbaar met de kwaliteit van Woluwe Shopping. Het kan wel meedraaien. Zeker nu de commerciële oppervlakten beter in de markt liggen dan de kantoren.

Beaulieu (C) : een mooi gebouw, zeer goed gelegen en verhuurd aan de Europese Unie. Maar de huurprijs is zeer hoog. Hierin zit immers de terugbetaling van de aanpassingswerken. Dat vertekent de opbrengst. Vandaar de beoordeling “duur”. Bevestigd door de hoge uitgifteprijs van 140.000 frank/m². Anderzijds delen we de mening niet van hen die de belegging gevaarlijk noemen.

Belliard (A-D) : kantoren in Brussel. Kan op het eerste gezicht duur lijken. Maar is toch goedkoop. De koepon zal sterk toenemen als de renovatielening afgelost is (+ 330 frank in ’97). De koers houdt hier slechts gedeeltelijk rekening mee. Anderzijds zal de abnormale hoge huurprijs (meer dan 10.000 frank/m²) sterk dalen in het jaar 2000 indien de markvoorwaarden niet grondig wijzigen. Vandaar het licht spekulatieve karakter van dit certifikaat. Dit wordt nog versterkt door het grote pakket dat in handen kwam van Anhyp als gevolg van het Comuélé-faillissement.

Distri-Invest (B) : commerciële gebouwen. Het geheel omvat 15 winkels in de voorsteden. Gediversifieerd zowel geografisch als wat de huurders betreft. Dit certifikaat heeft de beste return van 1995. Vooral te danken aan het toenemend sukses van deze winkelformule.

Distri-land (B) : commerciële gebouwen. De kwaliteit van deze belegging is even hoog als die van Distri-Invest. Met als enig minpunt dat de 25 winkels voor twee derden verhuurd zijn aan dezelfde huurder, Carpetland. Dit grotere risico wordt gekompenseerd door een licht hoger rendement.

Horizon (D) : kantoren in Zaventem. Aan de huidige gedrukte koers kan men dit papier moeilijk duur noemen. Het eerder karige rendement (in vergelijking met het nabij gelegen en veel waardevollere Oudergem) houdt verband met de leegstand van ongeveer 30 %. Hopelijk raken die ook wel eens verhuurd. Dat kan de koepon met de helft verhogen. Spekulatief omdat er een vastgoedkrisis heerst in Zaventem.

IMC Nijvel (C-D) : commerciële oppervlakten. Het gebouw werd opgetrokken volgens de wensen van Toyota. De autokonstrukteur nam het nadien in leasing. De eigendom is onverkoopbaar en onverhuurbaar aan een andere onderneming. Dat noopt tot grote voorzichtigheid. De Japanse groep heeft een koopoptie aan 90 % in 2005 en aan 85 % in 2008. Maar dat houdt geen enkele verplichting in.

ITT-Toren (B) : kantoren in Brussel. In het verleden zijn er problemen geweest in verband met de kosten. Nu is de koepon opnieuw in de buurt van de uitkeringen bij de start. Heel wat huurkontrakten worden dit jaar herzien in neerwaartse zin. Dat kan de koepon met 5 tot 10 % verlagen. De Louizalaan is thans ook minder gegeerd. Ondanks de koersdaling nog geen echt “koopje”.

Kortrijk Shopping (A-D) : winkelcentrum in Kortrijk. Na zware problemen die een val van de koepon veroorzaakten, was er opnieuw hoop in 1992. Het bleek terecht. In 1995 steeg de nettokoepon zeer fors (+ 34 %). De koepon die dit jaar zal worden uitgekeerd, zou nog eens 10 % hoger kunnen liggen (+/- 570 frank). De koers houdt nog niet ten volle met dit herstel rekening. Maar de toekomst op iets langere termijn blijft onzeker.

Leopold III (D) : kantoren in Brussel. Gelegen op de laan die naar de luchthaven leidt en niet ver van de NAVO. Sterk oplopende leegstand. Slecht nieuws voor de vochtproblemen, waar zelfs in het uitgifteprospektus al melding van gemaakt werd. Best afblijven in afwachting dat er meer duidelijkheid komt.

Louvain-la Neuve (A-B) : handelszaken, studentenkamers en kantoren in Louvain-la-Neuve. Na vele jaren koersafbrokkeling, kwam er in 1995 een koersherstel. De leegstand is verdwenen en de huurprijzen zijn verhoogd. De koers kan nog wat verder stijgen. Maar de Université Catholique de Louvain-la-Neuve heeft een optie op het geheel in 2025 zonder vergoeding voor de certifikaathouders. De restwaarde is dan gelijk aan nul !

Machelen (B) : commerciële oppervlakte. Dit is een leasing- en geen huurcertifikaat. Het diende voor de financiering van de uitbreiding van één van de winkels van Machelen-Kuurne. Omwille van het leasingkontrakt is het certifikaat niet konjunktuur-, maar wel sterk rentegevoelig.

Machelen-Kuurne (B) : commerciële oppervlakten. Doe-het-zelf-winkels verhuurd aan Wickes. Net als Machelen is ook dit zeer rentegevoelig. Dit verklaart de koersstijging in ’95 en geeft meteen nog wat hoop voor de nabije toekomst.

Marcel Thiry (B) : kantoren in Brussel. Een recent gebouw van hoge kwaliteit. Gelegen tussen de autoweg naar Luik en de Woluwelaan. De wijk is momenteel erg geliefd. De huurder ( Coopers & Lybrand) draagt bij tot de standing, maar de huurprijs is vrij hoog.

Maria-Theresia (D) : kantoren in Brussel. De renovatie van dit middelgroot gebouw is bijna voltooid. Toen de huurkontrakten vervielen, heeft de minister van Landbouw de overeenkomst hernieuwd aan mooie voorwaarden. Maar de EFTA ( EVA in het Nederlands) is vertrokken. Dit jaar mag er een forse daling van de koepon verwacht worden (750 frank ?). Een aantal specialisten is nochtans vrij gerust in de zaak omwille van de kwaliteit van het gebouw. De huidige koers is aantrekkelijk als er snel een nieuwe huurder gevonden wordt.

Metropolitan Buildings (A-D) : kantoren in Brussel. Het enige certifikaat dat een spreiding over 3 gebouwen biedt. Door de koersval is het nu goedkoop. Men moet wel bereid zijn enig risico te dragen. Ondanks een mooie herverhuring aan de Europese Unie blijft het gebouw aan de Vorstlaan met een grote leegstand kampen. Officieus wordt er gesproken over een grondige renovatie van dit toch al oudere gebouw. Hierin schuilt wel het gevaar voor een nieuwe koersdaling zoals bij Terhulpen. Opgelet ook voor het gebouw aan de Kunstlaan dat verouderd raakt.

Oudergem (B) (Gemeenteplein) : kantoren + een commercieel gelijkvloers in Brussel. Een ontploffing in een restaurant net voor de introduktie en een relatief grote leegstand op het gelijkvloers mogen ons niet doen vergeten dat het hier om een mooi en nieuw gebouw gaat. 90 % van de oppervlakte is voorzien voor kantoren. Het gebouw ligt niet op één van de grote assen, maar heeft toch een goede ligging.

Park De Haan (A-D) : vakantiedorp. Dit certifikaat is totaal verschillend van de andere. Het gaat over vakantie- en weekendverblijven aan zee. De struktuur is nog steeds vrij ingewikkeld. De grootste onzekerheid is de toekomst van uitbater Sun Parks. Sun International heeft onvoldoende middelen om Sun Parks alleen te dragen, nu de Duitse partner afhaakt. De huidige lage koers houdt een fikse onderwaardering in. Ook al is een zeer groot deel van de koepon een feitelijke kapitaalaflossing. De onderwaardering heeft echter zijn reden.

Regentschapsstraat (C-D) : kantoren in Brussel. Sommigen vinden dit certifikaat duur omdat de toekomst van de huurder onzeker is. De Westeuropese Unie wordt opgeslorpt binnen de Europese Unie. Het gebouw werd volledig aangepast aan de behoeften van grote luxe en hoge beveiliging van de huurder. Het gebouw beantwoordt dus niet aan de wensen van heel wat potentiële huurders. Erg spekulatief zolang er geen nieuwe, “speciale” huurder gevonden wordt.

Rijnkaai (D) : kantoren in Antwerpen. Dit is het enige kantoorcertifikaat dat betrekking heeft op de Metropool. De enige huurder was het ministerie van Financiën. Die heeft het gebouw verlaten. In een jaar tijd heeft men twee nieuwe huurders gevonden ( Chiquita en Canon). Die nemen samen slechts een tiende van de oppervlakte in. Geen belegging, maar een gok van de zuiverste soort.

Sint-Honoré (A-D) : kantoren en winkels in Brussel. De winkelgalerij kent weinig sukses en de kantoren erboven zijn verouderd. Maar de koers is zo sterk gedaald dat het rendement van het certifikaat zeer hoog wordt. Indien de minister van Financiën het huurkontrakt niet hernieuwd, mag men het rendement echter vergeten. Gebeurt dit wel, dan is de koepon terug voor een aantal jaren verzekerd. Op het moment dat u dit leest, is de beslissing wellicht al gevallen !

Schuman (B) (Rond Punt) : kantoren in Brussel. Ideaal gelegen rechtover het Berlaimont-gebouw. Zelfs al staat het momenteel leeg. Een mooi gebouw met goede huurders (Europese Unie, Groot-Brittannië) die er duidelijk willen blijven. Ze hebben zelfs de oppervlakte ingenomen die vrijkwam bij het vertrek van de andere huurders. Maar over afzienbare tijd zal ook hier een opfrissing noodzakelijk worden.

t’Serclaes (A) : kantoren in Brussel. Gebouw van een meer dan aanvaardbare kwaliteit. Gelegen in het stadscentrum, maar iets moeilijker aan te passen. Op enkele kleine handelszaken na is de Kredietbank de enige huurder. Deze gaf echter al vooropzeg en kan het gebouw binnen 9 jaar verlaten. Nog geen reden tot paniek. Vandaar de waardering “goedkoop” na de kleine koersdaling.

Terhulpen (A) (Steenweg op) : kantoren in Brussel. Dit prachtig gebouw (in de omgang het ” Glaverbel-gebouw” genoemd) zal totaal gerenoveerd worden. De koepon zal hierdoor gedurende 2 jaar erg laag (+/- 250 frank in ’96) gehouden worden. Als reaktie hierop is de koers ingestort. Ten onrechte. Men kan zich immers nauwelijks voorstellen dat zo een prestigieus gebouw gelegen op een prachtige eigendom (3 ha !) niet gemakkelijk opnieuw verhuurd kan worden aan het dubbele van zijn vroegere zeer lage huurprijs (minder dan 4000 frank). Zelfs als we rekening houden met de kosten van de lening voor de renovatie, kan de koepon opnieuw richting 800 frank. Met het vooruitzicht dat het over 10 jaar bijna wordt verdubbeld. Verhouding kwaliteit/risico : uitstekend.

Westland Shopping (B) : commercieel centrum in Brussel. Het “neefje” van Woluwe Shopping, maar van een lagere kwaliteit. Dit ondanks de recente verbetering. Het gaat hier om een erfpacht en niet om de volle eigendom. Kwatongen noemen het wel eens het “armzalige Woluwe”. Een verdedigbare belegging aan een juiste prijs.

Wilrijk (B) : commerciële oppervlakten in het Antwerpse. Er is nooit veel belangstelling geweest voor deze eigendom, verhuurd aan Brico (GIB) en IKEA. De zaken gaan er nochtans goed en de Zweedse groep heeft het aanpalende terrein gekocht om er een parking van te maken. Dit laat vermoeden dat het de bedoeling is om er te blijven. Eén van de betere commerciële vastgoedcertifikaten.

Woluwe Uitbreiding (C) : commercieel centrum in Brussel. Het kleine “broertje” van Woluwe Shopping, waarvan het een recente uitbreiding is. Het gebouw is moderner (en dus minder duur in onderhoud), maar de huurprijzen kunnen niet zo snel verhoogd worden. Nogal duur.

Woluwe Shopping (C) : commercieel centrum in Brussel. Men kan niet anders dan dit certifikaat duur noemen. Zeker voor partikulieren die 25 % roerende voorheffing (RV) verschuldigd zijn. Gelet op de koopkracht van het kliënteel, wordt dit winkelcentrum beschouwd als het beste van Europa ! Anderzijds stijgt de koepon nu behoorlijk omwille van huuraanpassingen. Opletten want de 12 %-stijging van 1995 was van zuiver technische aard en zal zich dit jaar niet herhalen. Dit alles zit reeds in de koers verrekend…

Goedkoop of toch niet…

Globaal genomen zijn de certifikaten ondergewaardeerd, zo menen de weinige specialisten terzake en vooral Marc Verteneuil ( Bank Dewaay). En daar zijn wel redenen voor. Tal van emissies blijken uiteindelijk vrij spekulatief.

Beleggers die risico’s schuwen, kunnen beide Distri’s en Machelen in overweging nemen. Ondanks hun recente hausse blijven zij aantrekkelijk. In de kantoorsektor bieden t’ Serclaes, Oudergem en Antares een zeer mooi rendement voor een beperkt risico. Het risico is nog beperkter voor de vastgoedbevak Befimmo recent gelanceerd door Bernheim-Comofi evenals voor het certifikaat Woluwe Shopping Center. Men moet dan wel tevreden zijn met een lager rendement.

Zij die vastgoed pas aantrekkelijk vinden wanneer er een vleugje risico aan te pas komt in ruil voor een hogere return we geven hen gelijk kunnen hun gedachten op Maria-Theresia zetten en vooral op Metropolitan.

Maar aan de huidige koers is de “beste koop” Terhulpensteenweg (zie ook de hoger vermelde kommentaren). Een uitstekende verhouding kwaliteit/risico. Een soort buitenkansje. Ook al is het best mogelijk dat het herstel nog wat op zich laat wachten. Maar het lijkt weinig waarschijnlijk dat de koers niet zou verdubbelen de komende 5 of 6 jaar.

Guy Legrand

Het gebouw van Terhulpensteenweg is een aanrader. Een uitstekende verhouding kwaliteit/risico.