Beleggers hebben de aandelen van de grote mijnbouwers dit jaar weer opgevist, nadat de koersen diep waren teruggevallen. Maar voorzichtigheid blijft geboden: de situatie op de grondstoffenmarkten is nog altijd niet opgeklaard.
BHP Billiton, Rio Tinto, Glencore en Anglo American zijn de grote vier van de wereldwijde mijnbouwindustrie. Hun activiteiten lopen uiteen, maar de marktomstandigheden waarin ze opereren, lopen gelijk. In de jaren dat de vraag naar grondstoffen ongebreideld toenam, groeiden de bomen voor hen tot in de hemel. Die supercyclus viel samen met de opkomst van China als economische grootmacht. De groei in dat land was erg grondstoffenintensief, waardoor de mijnbouwers hoogdagen beleefden. Het was de tijd van duur betaalde overnames en forse investeringen om de productie te verhogen.
Achteraf bekeken was het eenvoudig de vinger op de wonde te leggen. Maar op het moment zelf wilde niemand terrein prijsgeven. Wie een uitbreiding niet deed, zag de concurrentie marktaandeel inpalmen, omdat de vraag hoog was. Dezelfde redenering ging op voor het kopen van extra omzet door overnames: wie het niet deed, speelde de concurrentie in de kaart. Maar de Chinese hemel viel naar beneden en aan de supercyclus kwam een einde. Wat bleef, waren hoge schulden en overcapaciteit. Operationeel boerden de mijnbouwers flink achteruit. Alleen al de voorbije twee boekjaren daalde de gecombineerde omzet van de grote vier met bijna een kwart. Hun onderliggende bedrijfskasstroom of ebitda, gecorrigeerd voor uitzonderlijke elementen, daalde tussen 2013 en 2015 gemiddeld met bijna 30 procent.
De sector kreunt tot op vandaag onder de overcapaciteit en de hoge schulden. Maar beleggers redeneerden begin dit jaar dat het ergste leed was geleden en stuwden de aandelen van de grootste vier mijnbouwers flink hoger.
Schulden aangepakt
Het reduceren van de schulden was het eerste grote wapenfeit van de mijnbouwers. Dat deden ze door activa te verkopen, de kapitaaluitgaven te verminderen en te snoeien in de aandeelhoudersvergoedingen. Glencore is een van de meest extreme voorbeelden. Door de overname van zijn sectorgenoot Xstrata in 2012 was de schuldpositie van het bedrijf opgelopen tot 34 miljard dollar. Op het dieptepunt van vorig jaar noteerde Glencore 85 procent onder zijn introductieniveau. Analisten en kredietbeoordelaars twijfelden er zelfs openlijk aan of de groep in haar huidige vorm kon blijven voortbestaan.
Glencore deed verscheidene activa van de hand. Aan het einde van de eerste jaarhelft was de groepsschuld al afgenomen tot 23,6 miljard dollar. Het management wil dat cijfer tegen het einde van het boekjaar terugdringen tot 16,5 à 17,5 miljard dollar. Als dat lukt, is de schuld in drie jaar gehalveerd. Ook de kapitaaluitgaven daalden in de eerste zes maanden van 2016 met de helft tegenover dezelfde periode een jaar eerder.
Bij de andere grote mijnbouwers is het beeld niet anders. Anglo American schortte zijn dividend tijdelijk op, goed voor een besparing van 1 miljard dollar. Het begrip ‘herstructurering’ is in het geval van Anglo American eigenlijk een eufemisme. Het management haalde de botte bijl boven en brengt het aantal kernactiva dit jaar terug naar 16, tegenover nog 45 vorig jaar. Anglo zal zich concentreren rond drie kernoperaties: diamant (85 % in De Beers), platina en koper. Boven op de dividendknip zal Anglo de kapitaaluitgaven met ruim een derde verminderen. De nettoschuld, die eind vorig jaar nog 12,9 miljard dollar bedroeg, valt dit jaar terug onder de grens van 10 miljard dollar en wordt later verder afgebouwd naar 6 miljard dollar.
Ook het aandeel van Rio Tinto, de op één na grootste mijngroep, zakte vorig jaar naar het laagste peil sinds 2015. Rio haalt bijna driekwart van zijn bedrijfswinst uit ijzererts. Daarnaast is de grondstoffenreus actief in koper, aluminium, steenkool en diamant. De kapitaaluitgaven zullen dit jaar afnemen naar 4 miljard dollar. In het topjaar 2012 spendeerde Rio nog bijna 18 miljard dollar. Rio schafte het dividend niet af, maar verlaagde de aandeelhoudersuitkering met 58 procent. Vanaf volgend jaar wordt de hoogte van het dividend gekoppeld aan de onderliggende winst. De nettoschuld werd in de eerste jaarhelft verder afgebouwd en bedraagt nu 12,9 miljard dollar.
Bij BHP worden besparingen overschaduwd door de ramp in de Braziliaanse Samarco-ijzerertsmijn in november vorig jaar. Door afschrijvingen en waardeverminderingen leed BHP in het gebroken boekjaar 2015-2016 een recordverlies van 6,4 miljard dollar, het slechtste resultaat sinds 2001. Operationeel deed BHP het beter met een onderliggende bedrijfskasstroom van 12,3 miljard dollar. Driekwart van het dividend werd geschrapt. De nettoschuld ligt met 26,1 miljard dollar nog altijd aan de hoge kant, maar de vrije kasstroom zou volgend boekjaar wel verdubbelen.
Duurzaam herstel
De grote mijnbouwers konden dit jaar ook profiteren van aantrekkende grondstoffenprijzen. Niet alle grondstoffen werden gelijk bedeeld. Zo werden de meeste basismetalen, de edelmetalen en olie flink duurder. Alleen koper bleef wat achterop, terwijl ook de steenkoolprijs voorlopig nog niet echt meewil. In combinatie met de lagere uitgaven zorgden de hogere prijzen voor positieve kasstromen, wat cruciaal is om de schulden verder af te bouwen.
Voor de investeerders komt het erop aan in te schatten in hoeverre het koersherstel duurzaam is, en of er op korte termijn nog een opwaarts potentieel is. Daarvoor moeten twee voorwaarden worden vervuld: hogere grondstoffenprijzen en een blijvende aandacht voor de kosten. Beide zijn niet vanzelfsprekend, want bijvoorbeeld voor ijzererts kan het spectaculaire prijsherstel, laat staan een verdere klim, moeilijk worden verantwoord vanwege de overcapaciteit. De evolutie van de Chinese economie wordt een cruciale parameter. China zorgt voor ongeveer de helft van de omzet van de meeste mijngroepen. Maar de economische groei in China is minder grondstoffenintensief en de opleving van de bouwsector in de eerste jaarhelft was sterk schuldgedreven, en dus niet duurzaam.
Ook aan de kostenzijde kan niet eindeloos worden bespaard. Alleen al om de productie op peil te houden, zijn investeringen onvermijdelijk. De marge om de kapitaaluitgaven verder te beperken is dan ook vrij klein. En investeerders pikken het misschien dat ze enkele jaren geen dividend krijgen, maar dat mag geen gewoonte worden. Op korte termijn prediken we daarom voorzichtigheid. Stijgende koersen achternalopen, terwijl de onderliggende fundamenten niet of onvoldoende snel volgen, is zelden een goed idee. Investeerders die zich het risico op ontgoochelingen willen besparen, kijken daarom het best nog even de kat uit de boom.
Koen Lauwers
De gecombineerde omzet van de grote vier mijnbouwers daalde alleen al de voorbije twee boekjaren met bijna een kwart.
Investeerders die zich het risico op ontgoochelingen willen besparen, kijken het beste nog even de kat uit de boom.
Fout opgemerkt of meer nieuws? Meld het hier