Het laatste Trends-interview met John Bogle: ‘Beleggers zijn in hun binnenste gokkers’

John Bogle, de peetvader van het indexbeleggen, is op 89-jarige leeftijd overleden. Drie jaar geleden had Trends-correspondent Gerben van der Marel een gesprek met hem.

John Bogle, de stichter van The Vanguard Group, was aanvankelijk een verdediger van actieve beleggingsfondsen. Dat veranderde toen hij vaststelde dat de meeste fondsen niet beter presteren dan de markt. Mijn advies: ‘Koop een indexfonds en kijk er dan zo lang mogelijk niet meer naar om.’

Na de superbelegger Warren Buffett is John Bogle misschien wel de beroemdste investeerder in de Verenigde Staten. Er valt aan hem nauwelijks te merken dat hij 86 is. De vader van het indexbeleggen gaat nog dagelijks naar zijn kantoor bij The Vanguard Group. Dat bedrijf bouwde hij mee op tot de op één na grootste vermogensbeheerder ter wereld. Na zes hartaanvallen is Bogle nog altijd even strijdbaar, blijkt tijdens een interview in zijn werkkamer. “Ik ben gek op een goed gevecht.”

Bogle heeft een advies dat beleggers goed in hun oren moeten knopen. “Impulsiviteit is je vijand. Winnaars beleggen op lange termijn. Helaas zijn de meeste beleggers diep in hun binnenste gokkers. Ze denken dat ze bovengemiddeld kunnen beleggen, autorijden en beminnen. Feit is dat de meesten het gemiddelde rendement niet zullen overstijgen. Mijn advies: koop een indexfonds en kijk er dan zo lang mogelijk niet meer naar om.”

Kegels zetten

John Bogle werd op 8 mei 1929 geboren in Montclair, New Jersey. Zijn grootvader was een succesvol zakenman. “Mijn vader heeft zeker een miljoen dollar geërfd”, vertelt hij. “Dat was veel geld in de jaren twintig. Maar tijdens de Grote Depressie heeft hij alles verloren op de beurs.” Die ervaring heeft Bogle, zijn tweelingbroers en zijn oudere broer gevormd. “Ik leerde: als je iets wilt bezitten, moet je het zelf verdienen. Ik werk al sinds mijn negende. Als ober, als bediende in een frisdrankwinkel en als kegelzetter op een bowlingbaan.”

Het financiële trauma in zijn familie weerhield Bogle er niet van om na zijn studie te kiezen voor het beleggersvak. Bogle kreeg een baan bij de vermogensbeheerder Wellington en klom er op tot de hoogste rang. Maar hij moest er zijn biezen pakken als leidinggevende, nadat een fusie rampzalig was uitgepakt. Bogle was in die periode een groot verdediger van actief beheerde fondsen. In de jaren zeventig keerde hij op zijn schreden terug, toen hij ontdekte dat de meeste beleggingsfondsen niet in staat zijn de S&P500-index te verslaan. Zo werd Bogle de vader van het indexbeleggen.

Geen modeverschijnsel

Veertig jaar geleden lachte Wall Street hem uit. Nu is Vanguard de grootste vermogensbeheerder ter wereld. Bogle moet op zijn beurt lachen als grote beleggingsfondsen zoals Fidelity roepen dat de populariteit van het indexbeleggen een tijdelijk fenomeen is. “Dit is zeker geen modeverschijnsel. Sinds de crisis hebben Vanguard, Blackrock en State Street 1600 miljard dollar binnengehaald. We hebben in 2015 een recordinstroom van 236 miljard dollar gezien. Actief beheerde beleggingsfondsen zagen per saldo niets binnenkomen.”

Het indexbeleggen kan gerust een van de grootste innovaties in de financiële wereld van de voorbije decennia worden genoemd. “Iedereen had deze wereld kunnen opschudden met indexfondsen. Maar niemand had een reden om dat te doen. Als je beleggingsfondsen verkoopt en je verdient daarop 1,25 procent, waarom zou je dat model dan kannibaliseren met een extreem lage vergoeding? Ons hele model draait om het versimpelen van het beleggingsproces. Wij zorgen ervoor dat de eindbeleggers het deel krijgen wat hen toekomt. Er gaat geen dag voorbij zonder dat ik twee brieven krijg van beleggers die me dankbaar zijn.”

Hoewel de transactiekosten aanzienlijk zijn geslonken, denkt Bogle dat actieve beleggers nog altijd worden uitgemolken. “Je betaalt altijd een prijs. Ook in het casino moet je de croupier betalen. Dat is op de beurs niet anders. Fondsbeheerders worden zwaar overschat. De meesten kunnen ondanks hun hoge salarissen geen winnaars selecteren. Door de torenhoge kosten leveren ze geen toegevoegde waarde voor beleggers. Professioneel management is volksverlakkerij. Na aftrek van de kosten verliezen ze.”

Kunstmatig opgeblazen

John Bogle is niet onder de indruk van de superbeleggers en de managers van hefboomfondsen die als sterren worden gevolgd. Veel van die exclusieve fondsen hebben een beroerd jaar achter de rug. Types als Bill Ackman, David Einhorn en John Paulson wisselen goede jaren met extreme rendementen doorlopend af met extreem slechte jaren. Voor al die beleggers was 2015 een drama. Toch blijven ze nieuw geld aantrekken, onder meer van Europese pensioenfondsen. Bogle: “Buitengewoon goede prestaties hebben een aanzuigeffect op geld. Maar vermogensbeheerders kunnen dat succes zelden herhalen. Dat is ook legendes als Peter Lynch van het Magellan Fund niet gelukt. Er is veel nep in deze wereld. Niemand kan de beurs op een duurzame manier verslaan in achtereenvolgende marktcycli.”

Dat de S&P 500 sinds 2009 met meer dan 200 procent is gestegen, brengt risico’s met zich voor beleggers die trackers kochten van Vanguard of van de grote concurrent Blackrock. “Het klopt dat we nu veel geld zien instromen, terwijl de beurzen op hoge niveaus staan. Beursrecords zijn fantastisch voor verkopers, maar minder goed voor al die kopers. Ik heb geen idee of we nog veel hoger kunnen. We weten ook niet zeker of de gepresenteerde bedrijfscijfers wel deugen. Dat is een grote vraag. Kijk naar Valeant Pharmaceuticals, waar beleggers vrezen dat de cijfers kunstmatig zijn opgeblazen via spookapotheken. Ik loop lang genoeg mee om te kunnen zeggen dat we liever geen grote verrassingen willen.”

Een indexbelegger loopt automatisch mee, ook als er zeepbellen worden geblazen in een sector of op de beurs in zijn geheel. “Dat klopt. Je kunt daar niet veel aan doen. Wij zijn als indexvolgers verbonden met de resultaten van de markt. Maar actief beheerde fondsen worden vaak harder geraakt. Je ziet in zulke situaties dat fondsbeheerders als kuddedieren achter elkaar aanlopen. En als de zeepbel leegloopt, maken ze zich uit de voeten.”

Admiraal Nelson

In de buitenwijken van Malvern in de Amerikaanse staat Pennsylvania staat het enorme kantorencomplex van Vanguard. Het werd opgetrokken in 1992, toen het bedrijf nog geen 100 miljard dollar onder beheer had. Nu is dat ruim het dertigvoudige. Bogle staat bekend om zijn vrij eenvoudige levensstijl. Op de dag van het interview heeft hij gewoon een blauwe sweater en een beige broek aan. Aan zijn voeten zitten bruine pantoffels. Bogle legt tijdens het interview zijn benen op de bank. Ook half liggend spuit hij nog vuur over de streken van Wall Street.

“Niet iedereen zal me een staande ovatie geven bij mijn overlijden. Wall Street verafschuwde mijn idee in 1975. On-Amerikaans noemden ze me zelfs. Ze zagen het als een aanslag op hun business. Ze verdienden zo goed aan beleggingsfondsen. Ik stootte het brood uit de mond van hun kinderen”, verklaart de beurslegende.

Vanguard is een coöperatie, die feitelijk in handen is van de participanten in de beleggingsfondsen. Door die structuur worden de fondsen goedkoper naarmate de toestroom van geld groter wordt. De aanpak van Vanguard is al veertig jaar dezelfde. Alles draait om transparante, eenvoudige producten met een langetermijnhorizon, die worden aangeboden tegen lage kosten. De crisis heeft veel particuliere beleggers angstig gemaakt voor de beurs. Maar dat mag volgens de ervaringsdeskundige Bogle niet worden verward met een algehele afkeer. “Particulieren hebben niet zozeer een aversie tegen de beurs. Ze hebben wel een aversie tegen actief beheerde fondsen.”

Kuddegedrag en flashcrashes

De wereld van indexbeleggers leek in het begin overzichtelijk. Maar dat is al lang niet meer het geval. Veel indexfondsen zijn verhandelbaar gemaakt en indexfondsen worden nagebouwd. Vanguard doet zelf niet aan ingewikkelde constructies zoals synthetische replicatie, waarbij de index wordt nagebootst met swapovereenkomsten in plaats van de onderliggende aandelen fysiek aan te schaffen. Op Wall Street hebben brokers en vermogensbeheerders indexfondsen inmiddels omarmd. “Ze hebben indexfondsen omgezet in handelswaar. Beleggers kunnen met exchange traded funds (ETF’s) de hele dag in- en uitstappen. Welke gek wil dat nou? Er is niets mis met ETF’s, zolang je er maar niet in handelt. Handel heeft per definitie een negatieve impact op de rendementen. Indexbeleggen was ooit bedoeld om het geld terug te halen van de zakkenvullers op Wall Street. Nu heeft Wall Street de manier gevonden om er zijn zakken mee te vullen.”

Veel grote institutionele beleggers gebruiken ETF’s om hun risico’s te spreiden. Critici menen dat dat leidt tot kuddegedrag en flashcrashes. Stanley Fischer van de Federal Reserve en de activistische belegger Carl Icahn hebben hun bezorgdheid daarover geuit. Er zit 3000 miljard dollar in die verhandelbare indexfondsen. Dat ze een rol spelen in een volgende financiële crisis, staat wel vast. Of ze de vlam ontsteken, is de vraag. Bogle zegt het ook niet te weten. “De grootste ETF is de SPDR S&P 500. Daar zit 190 miljard dollar in. Elke dag wordt voor 20 miljard dollar verhandeld. Die handel wordt compleet gedomineerd door professionele financiële partijen. Het is het nieuwe speculeren. Ik denk dat speculeren een spel is voor losers. Het is idioot dat financiële zeerovers binnenkomen en met geleend geld ETF’s kopen, in de veronderstelling dat ze weten waar de markt naartoe gaat.”

Bogle kan daar zelf ook alleen maar een inschatting van maken. “Ik weiger een jaar vooruit te kijken. Dat is me te kort. Niemand kan de gemiddelde koers-winstverhouding van volgend jaar voorspellen. Ik kijk liever naar tientallen jaren en dat is ook al moeilijk genoeg. We hebben onze verwachtingen over de rendementen naar beneden bijgesteld. We verwachten hoogstens 4 procent per jaar voor een gemengde portefeuille van aandelen en obligaties voor de komende tien jaar. Ik zou nergens anders beleggen dan in de Verenigde Staten.”

Idealistische kapitalist

Bogle schreef veel boeken en artikelen die goed worden gelezen onder beleggers. Hij is ook wel een idealistische kapitalist genoemd. “Er moet veel meer activisme komen vanuit de hoek van de aandeelhouders. Bedrijven hebben geen efficiënte eigenaars. Managers hebben al tijden geleden de macht overgenomen van de aandeelhouders. De machtige aandeelhouders zijn ook weer agenten van anderen, de eindbeleggers. De investeringswereld in de Verenigde Staten wordt voor 70 procent gedomineerd door institutionele beleggingsinstituten die worden gerund door managers. Ondernemingen zijn niet voldoende gedisciplineerd. Dat aandeelhouders de macht niet opeisen, komt doordat de mensen die de kaarten in handen hebben vooral naar hun eigen belang kijken en niet naar die van hun klanten – de pensioengerechtigden bijvoorbeeld.”

“Beleggingsfondsmanagers kunnen natuurlijk niet zelf een onderneming leiden. Maar ze kunnen er wel voor zorgen dat een bedrijf beter wordt geleid. Het opeisen van het zeggenschap wordt een belangrijke trend in de volgende tien jaar. Ik zou de strijd voor een beter ondernemingsbestuur graag voeren. Ik vecht er graag voor om die patstelling te doorbreken. Maar ik ben bang dat het niet meer zal gebeuren in mijn leven.”