Franse ‘bubble expert’ Didier Sornette: ‘Economie is het enige vak waarin experts niet bijleren’

De Fransman Didier Sornette is een wereldautoriteit op het gebied van zeepbellen en instabiliteit. Een blik op de financiële markten stemt op termijn niet hoopvol: van centrale banken die alles controleren tot de neergang van het Westen.

Jef Poortmans

Het klinkt misschien gek, maar ze bestaan: zeepbelexperts – bubble expert bekt misschien beter. De Fransman Didier Sornette staat in academische en financiële kringen wereldwijd bekend als een deskundige in zeepbellen. Hij is een typisch voorbeeld van de ideeënrijkdom die voortspruit uit academische veelzijdigheid. Hij is natuurkundige van opleiding, verdiepte zich enkele jaren in geofysica en aardbevingskunde, om zich vervolgens te buigen over systeemtheorie. Van daaruit is hij in financieel en economische wetenschappen gerold. Sinds 2006 is hij hoogleraar aan de wereldvermaarde Zwitserse universiteit ETH Zurich, waar hij onder meer het ETH Risk Center en het Financial Crisis Observatory oprichtte.

Met dat laatste brengt hij maandelijks een zeepbellenrapport uit. “Daarin scannen we 600 tot 800 financiële activa, zoals aandelen of grondstoffen, sectoren, regio’s en indexen om te bepalen of en hoever ze in een zeepbel zitten. Het is een soort barometer voor de exuberantie van financiële markten”, legt hij uit. Met dat zeepbelrapport is hij na de financiële crisis van 2008 begonnen. “In de aanloop naar die crisis zagen we overal tekenen van zeepbellen opduiken, in de prijzen van financiële activa die op een niet duurzame manier omhoog werden gedreven. Het was de taak van toezichthouders en centrale banken om daar waakzaam voor te zijn, maar zij zagen het blijkbaar niet. Daar werd ik heel kwaad van.”

Ook op dit moment staan veel financiële markten en indexen op een piek. Een ideaal moment om de zeepbel- en risico-inzichten van Sornette erbij te halen.

Wat is een zeepbel eigenlijk?

DIDIER SORNETTE. “Dat is meteen een beladen vraag. De algemene definitie is dat we van een zeepbel spreken wanneer de prijs van iets heel erg afwijkt van de fundamentele waarde ervan. Daarbij hoort de bedenking: wat is die fundamentele waarde? Die hangt af van complexe berekeningen, die heel gevoelig zijn voor de cijfers die je gebruikt. Een klein verschil in de discontovoet in zo’n waarderingsmodel kan de fundamentele waarde verdubbelen. Dus zo makkelijk is het niet om de kloof tussen de prijs en de waarde te bepalen. Een andere definitie van een zeepbel is wanneer de prijs van iets exponentieel stijgt. Maar dat vind ik ook geen goede, want in economie en financiën stijgt alles exponentieel door de wet van de samengestelde rente. Als iets elk jaar met een bepaald percentage stijgt, hoe laag ook, is dat nog altijd exponentieel.”

Hoe definieert ú een zeepbel?

SORNETTE. “Voor mij is iets een zeepbel wanneer de prijs ervan superexponentieel stijgt: het eerste jaar met 5 procent stijgt, het jaar daarna met 15 procent, dan met 30 procent, met 100 procent enzovoort. Zo’n curve kun je niet extrapoleren. Theoretisch krijg je dan een oneindige stijging in een eindige tijdspanne. Maar dat gebeurt nooit. De markt corrigeert op termijn altijd. Een zeepbel kenmerkt zich over het algemeen door de kloof tussen de financiële en de economische waarde van een activaklasse. Dat kan even aanhouden, maar vroeg of laat brengt de zwaartekracht die weer dichter bij elkaar.”

Welke vuistregels zijn er voor particuliere beleggers om zeepbellen te herkennen?

SORNETTE. “Een goed voorbeeld is de saga rond Gamestop en de ‘meme-aandelen’ van begin dit jaar (daarin dreven particuliere beleggers via onlinefora de koersen van bepaalde aandelen naar ongeziene hoogtes, nvdr). Veel media-aandacht wijst vaak op een zeepbel. Die ontwikkelt zich veelal via een geijkt proces. Het begint met iets nieuws en interessants, waar mensen oprecht enthousiast over zijn. Maar dan wordt het gehypet, en spelen slimme marketeers erop in, om er zo veel mogelijk beleggers warm voor te krijgen, waarna de prijs ervan hoger schiet. De grootste uitdaging voor beleggers is dan het hoofd koel te houden en geen angst te hebben om iets mis te lopen.”

Er niet aan meedoen is uw advies?

SORNETTE. “Dat moet iedereen voor zichzelf bepalen. Let wel, je kunt veel geld verdienen met zeepbellen. De risico’s zijn wel groot. Het lastige is in te schatten hoever gevorderd een zeepbel is. Typisch aan zeepbellen is ook het verhaaltje van snel rijk worden, dat errond hangt.

“Een andere vuistregel is: als de prijs van iets hyperbolisch stijgt zonder dat er nieuws is dat die prijsstijging en waardeverhoging rechtvaardigt, dan is het waarschijnlijk ook een zeepbel.”

Ziet u nu zeepbellen, wanneer u naar de financiële markten kijkt?

SORNETTE. “Sinds 2008 zitten we in een heel bijzonder regime, waarin de centrale banken wereldwijd alle financiële markten kunstmatig ondersteunen en controleren. Het proces van prijsontdekking op de aandelenmarkten werkt niet meer zoals voordien, toen vooral gekeken werd naar de onderliggende waarde van aandelen. De aandelenmarkt functioneert niet meer. Ze is ontwricht door het nulrentebeleid van de centrale banken, waarmee ze de prijzen van financiële activa opblaast.”

Hoezo?

SORNETTE. “De waarde van een actief bepaal je door de toekomstige kasstromen ervan te verdisconteren tegen een bepaalde rente. Toekomstige huurgelden van een woning bijvoorbeeld. Het probleem is dat, als je die verdisconteert tegen een heel lage of een nulrente, de waarde daarvan oneindig stijgt, wat in de praktijk niet kan. De centrale banken onderhouden die nulrente door ongeziene hoeveelheden overheidsobligaties op te kopen. Die markt werkt ook niet meer zoals voordien, toen verzekeraars, pensioenfondsen of bedrijven nog een rol hadden in de prijsbepaling van staatspapier. Nu worden alle markten gestut door de zogenoemde central bank put (een ‘put’ is een financieel instrument dat een bodemkoers garandeert, nvdr).”

Welke gevolgen heeft dat voor de financiële markten?

SORNETTE. “Ik verwacht geen crashes meer van meer van 20 procent of meer, zoals voor 2008 wel nog gebeurde. Ik voorspel dat de centrale banken bij de volgende aandelencrash zelfs rechtstreeks aandelen zullen kopen. De aandelenmarkt loopt voor op de economie, dat is de kanarie in de kolenmijn. Om het economische plaatje rooskleurig te houden, zullen ze die blijven stutten.”

Zegt u nu dat waardering niet meer uitmaakt voor beleggers?

SORNETTE. “Waardering is altijd belangrijk, maar het is een moeilijke oefening. Professionele investeerders werken soms met enkele mensen een maand aan een dossier om te beslissen er al dan niet in te investeren. Dat kunnen particulieren niet. Mijn advies aan hen is dat ze beleggen op de lange termijn. Investeringen hebben tijd nodig om hun waarde te laten zien. Daarnaast moeten beleggers wel rekening houden met het nieuwe regime dat de centrale banken geschapen hebben. Dat vergt meer diversificatie in activaklassen die bestand zijn tegen beleidsfouten van centrale banken en de waanzin waarin we nu beland zijn.”

Zijn dat dan bitcoin, goud en grondstoffen?

SORNETTE. “De bitcoin is een grote gok op de toekomst, omdat digitale munten geen onderliggende waarde hebben. De bitcoin is een sociale constructie. Er is enkel waarde zolang iedereen het die waarde toekent. Je kunt een deel van je portefeuille in cryptomunten steken, maar dat mag nooit meer zijn dan je bereid bent om volledig te verliezen. Goud is minder risicovol. Daar bestaat al veel langer een markt voor, en het heeft fysieke en chemische eigenschappen die het een waarde geven. Ik zou vooral kijken naar activa die de levenskwaliteit bepalen, zoals vastgoed. Alleen is dat ook heel duur geworden de laatste jaren.”

Als er geen marktcrashes meer zijn, is dat goed voor beleggers, niet?

SORNETTE. “Op een microniveau zul je hier en daar nog wel zeepbellen krijgen, zoals de meme-aandelen, Tesla of bitcoin. Maar grote zeepbellen die uiteenspatten, zoals de dotcombubbel, zie ik niet meer gebeuren, behalve dan van de gigantische zeepbel van overheidsschulden die de centrale banken hebben geschapen en proberen te bedwingen.”

Ligt daar nu het grootste risico?

SORNETTE. “Het probleem van landen met veel schulden is dat ze daar intrest op moeten betalen. Als de rente stijgt, komen ze in de problemen. Daarom is het grootste risico van dit moment de stijgende inflatie. De centrale banken zitten tussen hamer en aambeeld. Als ze de rente verhogen, duwen ze landen in het bankroet. Als ze de inflatie laten gaan, brengen ze de rest van de economie in gevaar, want inflatie betekent een verarming van een groot deel van de bevolking, vooral de onderste laag, en dat kan tot enorme rampen leiden.”

Hoezo?

SORNETTE. “Mijn grootste vrees is niet crashes op de financiële markten, maar wereldwijde sociale instabiliteit en de afbrokkeling van de democratie. Door het beleid van na 2008 is de middenklasse wereldwijd enorm verarmd en verlamd. Meer dan 90 procent van de wereldbevolking is de laatste tien jaar armer geworden, en dat proces zal nog versnellen. De centrale banken en de overheden doen alles om het status quo te behouden, om de financiële markten en de overheden stabiel te houden. Ze proberen een systeem staande te houden, dat tot op de wortels rot is, ten koste van de middenklasse. Na de financiële crisis schreven 2000 economen in een open brief dat de economie als beroep gefaald had. Je zou denken dat er een kentering zou komen, maar meer dan tien jaar later zitten we nog altijd met hetzelfde economische denken en beleid, en gebruiken universiteiten dezelfde economiehandboeken als voordien. Economie is het enige vak waarin experts niet bijleren.”

Hoe ziet u dat inflatieverhaal verder evolueren?

SORNETTE. “De terugval van de globalisering kan daar een andere belangrijke drijfveer van worden. De globalisering heeft jarenlang een rem op de loongroei gezet, waardoor de inflatie niet van de grond kwam. China bracht elk jaar tientallen miljoenen nieuwe arbeidskrachten op de markt. Dat tij is aan het keren. Je merkt het al in de Verenigde Staten, waar niet genoeg arbeiders zijn om de fabrieken te doen draaien. De werknemers krijgen een sterkere onderhandelingspositie, waardoor ze hogere lonen kunnen eisen, en dat zorgt er dan weer voor dat meer koopkracht achter een beperkt aanbod aanjaagt. Dat is een zichzelf versterkend mechanisme, en we zitten nog maar aan het prille begin. Voor beleggers zal het zaak zijn activa te kiezen die daartegen bestand zijn en het groeitempo van de inflatie kunnen bijhouden.”

Blijft de covid-crisis een risico voor beleggers?

SORNETTE. “Uit de coronacrisis moeten vooral het wanbeheer van de westerse landen ervan onthouden, en het contrast met hoe Azië de crisis heeft aangepakt. Daar hebben ze met ongeveer honderd keer minder kosten honderd keer betere resultaten behaald. Corona heeft definitief de neergang van het Westen en de opkomst van Azië ingezet.”