De eurozone komt beter gewapend uit de crisis

De stabiliteit van de eurozone steunt vooral op de houdbaarheid van de publieke financiën.

“Ik zeg niet dat het niet meer kan gebeuren, maar de kans is veel kleiner dan enkele jaren geleden.” Of een nieuwe schuldencrisis nog mogelijk is, had Mr. P hem gevraagd.

“Ik vraag het je, Dirk, want ik zit nog op een hoop Spaanse en Portugese overheidsobligaties. En met die Griekse saga heb ik daar geen goed gevoel bij”, zegt Mr. P.

“Griekenland kan tijdelijk zeker voor wat onrust zorgen, Mr. P. Maar waarschijnlijk komen ze daar toch tot een deal. Drie kwart van de Grieken wil tot elke prijs bij de Europese Monetaire Unie (EMU) blijven. Dat kan premier Tsipras niet negeren. En geeft de extreem linkse vleugel van Syriza zijn goedkeuring niet in het parlement, dan zijn twee belangrijke oppositiepartijen bereid stemmen te leveren.”

“Oké, stel dat we dat zonder kleerscheuren overleven”, onderbreekt Mr. P. “Dan zie jij de komende vijf jaar geen gevaren die de eurozone kunnen destabiliseren?”

“Niet echt, Mr. P”, stelt Dirk zijn klant gerust. “Er is veel veranderd. Kijk, de vraag of de stabiliteit in de eurozone verzekerd is, kan je vanuit twee invalshoeken bekijken: economisch en institutioneel. Vanuit beide perspectieven zijn er heel wat vorderingen gemaakt.”

“Ah zo? Vertel.”

“Bekijken we het economisch. De stabiliteit van de eurozone steunt vooral op de houdbaarheid van de publieke financiën. Blijven de schulden draagbaar? Het antwoord daarop hangt af van de economische groei en van de besparingsinspanningen.”

“Groei is er vandaag, maar voor hoelang?” vraagt Mr. P. “Die duw in de rug van de dalende euro en de lage olieprijs blijft niet aanhouden?”

“Klopt. Maar daartegenover staat dat het grootste leed wel is geleden. Ierland, Portugal en Spanje hebben hun hulpprogramma met succes voltooid. De begroting is onder controle en er zijn hervormingen doorgevoerd. En daar plukken zij vandaag volop de vruchten van.”

“Met de groei in die perifere landen zit het de komende jaren wel snor”, zegt Dirk. “In sommige andere landen – en dan kijk ik naar België, Frankrijk en Italië – moeten nog wel stevige hervormingen worden doorgevoerd. De productiviteit moet daar worden opgekrikt om het groeiritme te versnellen. Maar de politieke druk vanuit de Europese Commissie om de EMU te doen slagen, is zo groot dat ik ook voor die landen goede hoop koester.”

“En wat met de schuldenberg zelf, Dirk?”

“Die is onder controle door de combinatie van een duurzame stevige groei en een beperking van het begrotingstekort. Maar u hebt gelijk, Mr. P. De overheidsschulden zijn opgelopen tot 95 procent van het bruto binnenlands product van de eurozone, tegenover iets meer dan 60 procent net vóór de crisis. De extreem lage rente houdt de rentelast op korte en middellange termijn onder controle. Maar het vuurtje blijft smeulen.”

“Weet u, Mr. P”, vervolgt Dirk, “Uiteindelijk hangt het voortbestaan van de euro en de stabiliteit binnen de eurozone af van de politieke wil om een beleid te voeren dat consistent is met het lidmaatschap van een monetaire unie. En daar stel je vast dat er sinds 2009-2010 grote stappen voorwaarts zijn gezet, zoals het ESM-noodfonds, de oprichting van een bankenunie en regels om de begroting van de lidstaten meer onder controle te houden.”

“Dat valt niet te ontkennen”, bevestigt Mr. P. “Maar zeg eens, Dirk, je zei daarstraks dat ook vanuit institutioneel perspectief de stabiliteit van de eurozone erop is vooruitgegaan. Wat bedoel je daarmee?”

“Een van de belangrijkste verwezenlijkingen is die bankenunie. De Europese Centrale Bank (ECB) houdt nu toezicht op al de belangrijkste Europese banken. Het gevolg is een objectievere beoordeling van de overlevingskansen bij banken in nood. Door die rol op te nemen, kan het ESM-noodfonds worden aangewend als ultieme backstop bij een dringende herkapitalisatie.”

“En dat betekent?”

“Dat betekent dat de link tussen de banken en hun nationale overheden is doorgeknipt. Tijdens de crisis moesten banken door hun eigen overheid worden gered. Daardoor kelderden vaak de overheidsobligaties van het land, waardoor ook de andere banken in de problemen kwamen. Vandaag is dat niet langer het geval.”

“En gaat de bankenunie de stabiliteit in de eurozone garanderen?”

“De bankenunie is ongetwijfeld een grote stap voorwaarts. De ECB is de objectieve toezichthouder, banken in nood kunnen nu gecontroleerd worden ontbonden. En wie weet, komt er in de plaats van een nationaal depositogarantiestelsel ooit eens een gemeenschappelijk Europees depositogarantiestelsel. Op dat moment zou de bankenunie echt af zijn.”

“Maar nog belangrijker voor de stabiliteit dan de bankenunie is het activisme van de ECB. Midden 2012 dreigde ECB-voorzitter Draghi overheidsobligaties op te kopen van landen die onder vuur van de financiële markten lagen. Het fameuze OMT-programma, weet u nog?”

“Die we-zullen-alles-doen-wat-nodig-is-om-de-euro-te-redden-speech van Draghi, bedoel je?”

“Inderdaad. De premie voor het landenrisico werd daardoor sterk teruggedrongen. En met het recent gelanceerde opkoopprogramma zie je die renteverschillen tussen de landen helemaal wegsmelten. Het zou me niet verbazen dat er over een paar jaar geen renteverschil meer is, net zoals in 2005. En vergeet niet dat er toen een expliciete no bail-out-clausule was. Die verbood uitdrukkelijk de betaling van de overheidsschuld van één lidstaat door een andere. Vandaag belóóft de ECB die hypothetische bail-out.”

“En die wegkwijnende renteverschillen duwen mijn Spaanse en Portugese obligatiekoersen hoger! Ik ben weer mee, Dirk”

Koen De Leus, Senior Economist KBC