Total

De ingeklapte olie- en gasprijzen hakken minder diep in de resultaten van Total dan eerst werd gevreesd.

De Franse groep Total verkocht de opgepompte olie in het eerste kwartaal van dit jaar tegen de helft van de prijs van dezelfde periode vorig jaar (gemiddeld 54 USD per vat, tegenover 108 USD per vat), en ook de gasprijs daalde met 24%. De aangepaste nettowinst daalde met 22%. Dat is een stuk beter dan verwacht, want analisten hielden rekening met een winstdaling van ruim 30%.

In de eerste plaats steeg de productie van fossiele brandstoffen met 10% in het eerste kwartaal, waarvan 4% te danken is aan organische groei via de opstart van nieuwe productievelden. Total pompt al jaren miljarden in een strategie om de productiecapaciteit op te voeren, maar pas nu begint deze keuze vruchten af te werpen. Die productiestijging volstaat natuurlijk lang niet om de prijsdaling te compenseren, maar belooft een winsthefboom te worden als de olieprijzen zich herstellen. De voorbije maanden veerden die prijzen ook wat op, maar voorlopig blijft het aanbod groter dan de vraag, waardoor zeker op korte termijn een terugkeer naar prijzen van 80 USD per vat en meer uitgesloten lijkt.

De winstdaling werd ook getemperd door sterke resultaten in de divisie raffinage en petrochemie, waar de aangepaste bedrijfswinst verdrievoudigde, van 346 miljoen naar 1,1 miljard EUR. Raffinage en chemie zorgen op dit moment wel voor een derde van de bedrijfswinst (ebit). De voordelen van geïntegreerde oliebedrijven komen dus in deze tijden van lage olieprijzen aan de oppervlakte drijven. De sterke prestaties zijn te danken aan de herstructureringen en besparingen van de jongste jaren en aan hoge volumes gekoppeld aan stevige marges. Vooral naar diesel is er een stevige vraag, terwijl een aantal raffinaderijen in de Verenigde Staten stillagen voor onderhoud.

Voorlopig blijven de marges aantrekkelijk, maar de Europese markt kampt nog altijd met een structurele overcapaciteit, wat op termijn onvermijdelijk druk zal zetten op de prijzen. De lagere olieprijzen zijn ook een flinke streep door de rekening van de kasstromen van oliegroepen als Total. De voorbije jaren maakte Total werk van de creatie van vrije kasstroom (de kasstroom die overblijft na de noodzakelijke investeren), wat moet toelaten om de aandeelhouders voldoende te vergoeden via dividenden of inkoop van eigen aandelen. Vorig jaar was de vrije kasstroom nipt positief, maar in het eerste kwartaal lukte dat niet, waardoor moest worden geleend om het dividend te financieren.

Het dividend over 2014 werd met 2,5% werd verhoogd, tot 2,44 EUR per aandeel. Een verdere stijging van het dividend zit er dit jaar wellicht niet in, maar ook de kans op een daling is klein. Total beschikt over een kasreserve van 25 miljard USD, wat een stabiel dividend ook in moeilijkere tijden mogelijk maakt.

Conclusie

Total verteert de crash van de olieprijs beter dan verwacht, onder meer dankzij tijdelijk sterke prestaties in de raffinageactiviteit. Herstelt de olieprijs niet, dan bedraagt de koers op dit moment ongeveer 13 keer de verwachte winst voor dit jaar. Ook de ondernemingswaarde (ev) bedraagt slechts 5 keer de neerwaarts bijgestelde bedrijfskasstroom (ebitda). Dat blijft goedkoop.

Advies: koopwaardig

Risico: laag

Rating: 1A